智通財經APP獲悉，國信證券發布研究報告稱，維持寶勝國際(03813)“買入”評級，合理估值1.41-1.57港元，並看好其下半年經營環境改善、公司庫存優化和費用控制。該行預計2022-24年淨利潤爲6.8/9.8/12億元，同比增長90%/45%/22%，EPS分別爲0.13/0.18/0.23元，對應2022年9-10xPE。
國信證券主要觀點如下：
全年多重因素令收入下滑，毛利率提升顯著。
2021年受到棉花事件、下半年疫情等因素影響，公司收入233.5億元，-8.8%;實現歸母淨利潤3.57億元，+17.7%，主要得益于折扣控制及銷售結構的升級令毛利率+5.0p.p.至35.5%。收入承壓，固定費用占比提升，銷售費用率+3.5p.p.至29.8%，淨利率1.5%，同比+0.3p.p.。2021年存貨周轉天數+22天至163天，受銷售疲軟、收購合資公司唯品會和新年提前備貨影響。
四季度經營承壓，收入和利潤下滑。
2021年Q4公司收入下滑26.7%至53.3億元，淨利潤-2.37億元(2020年Q4爲1.23億元)，其中毛利率+2.8p.p.至34.4%，銷售/管理費用率分別同比+4.3/+3.7p.p.，經營利潤率1.3%，同時疊加四季度産生的約1.4億的權益投資損失，四季度淨虧損2.4億元。
大店和新零售驅動高質量增長，泛微店私域發展迅速。
1)線下方面，2021年末公司直營、批發門店分別同比減少609、49家，300平以上大店比例從13%提升16%，有利于提升銷售效率。
2)線上方面，全年電商實現增長13%，占比提升至21%，其中B2C占線上比82%，占比同比+9p.p.，電商新零售爲集團營收和利潤不斷供能。
3)泛微店方面，公司通過KOS和EXP加強會員聯系，全年實現泛微店占直營比例+5.2p.p.至7.1%，Q4達9.2%，泛微店有更好轉化率、回報率與ASP，且跨區覆蓋連結90%庫存，增強庫存管控能力。
展望：短期存在不確定性，有信心下半年重回雙位數增長。
2022年1-2月收入16.3%，環比上季度跌幅明顯收窄，但3月以來的疫情反複和部分地區封鎖可能導致銷售承壓，目前公司95%門店正常運營但其他地區也有客流下降。若Q2恢複正常，預計將實現低中雙位數銷售增長，並優化利潤實現OPM超過4%。未來中長期，公司將繼續堅持全渠道高質量發展道路，目標2年內實現1000萬活躍會員，貢獻10-20億收益。
投資建議：短期承壓，看好複蘇和高質量成長。2021年受到多重經營壓力，2022年有望逐季複蘇。公司在新零售、微店、會員、數字化、店鋪升級做好充分布局，並深化大品牌客戶的合作，爲高質量增長打下堅實基礎。
風險提示：疫情反複;供應鏈影響持續;渠道改革不及預期;系統性風險。