智通財經APP獲悉，德邦證券發佈研報稱，在原材料成本下行疊加宏觀需求走弱背景下，化工行業面臨產品價格底部震盪和盈利承壓的挑戰。2024年第三季度盈利修復緩慢，當前行業毛利率、歸母淨利潤率仍均處於相對底部位置，多數子行業資產負債率環比提高。近年來行業產能擴張較快，在供給端構成一定壓力，但在建工程佔固定資產和資本開支佔營收比例均向下，或反映化工行業產能擴張步伐開始趨於理性，供給端壓力有望持續邊際緩解，高速投產週期或迎來拐點。
德邦證券主要觀點如下：
產品價格底部震盪，化工盈利有所承壓。
進入三季度以來，原油等能源價格震盪下行。三季度WTI原油期貨均價75.34美元/桶，同比-8.22%，環比-6.51%；NYMEX天然氣期貨均價2.14美元/百萬英熱單位，同比-17.25%，環比-4.85%。原材料成本下行疊加宏觀需求走弱背景下，化工品價格處於底部區域震盪，三季度CCPI指數均值錄得4537.44點，同比-3.13%，環比-4.13%。
前三季度基礎化工行業營收規模實現小幅增長，同比+2.27%，總量上或主要是企業通過以量補價支撐收入增長，同時觀測到部分子行業已出現亮點：橡膠製品主要得益於三季度主要橡膠產品價格普漲，並向橡膠製品行業傳導，使其收入同比大幅增長19.69%；輪胎板塊主要系我國高性價比輪胎產品出海擴張步伐加速，助力收入同比增長13.58%；氟化工受益於製冷劑在生產配額約束下恢復性上行，行業收入同比大幅增長11.44%。行業歸母淨利潤則未擺脫下跌，同比-0.92%，但同比降幅顯著收窄。
“金九銀十”旺季不旺，利潤水平有所下降。
24Q1-Q3行業毛利率16.91%，同比+0.13pct；歸母淨利潤率5.79%，同比-0.19pct。單三季度行業毛利率爲16.22%，同比-0.35pct，環比-1.12pct；歸母淨利潤率5.01%，同比-0.34%，環比-1.29pct。當前行業毛利率、歸母淨利潤率自22年起明顯下滑，24年以來雖略有邊際改善，但盈利修復緩慢，至今仍均處於相對底部位置。
子行業中前三季度毛利率同比改善幅度居前的行業有食品及飼料添加劑(+3.91pct)、炭黑(+2.72pct)、氯鹼(+2.66pct)、煤化工(+2.47pct)、輪胎(+2.38pct)；而鉀肥(-5.13pct)、膜材料(-3.14pct)、橡膠製品(-3.07pct)、電子化學品III(-2.81pct)、塑料製品(-2.11pct)等子行業毛利率同比下滑較多。
淨利潤率方面，輪胎(+2.42pct)、炭黑(+2.25pct)、食品及飼料添加劑(+2.10pct)、氯鹼(+1.64pct)、塗料油墨(+1.59pct)等行業前三季度歸母淨利潤率同比改善幅度居前，而鉀肥(-7.50pct)、膜材料(-4.15pct)、電子化學品III(-3.50pct)、農藥(-3.04pct)、塑料製品(-2.60pct)歸母淨利潤率同比下降較多。
盈利質量無虞，償債壓力可控。
現金流角度看，24Q1-Q3行業經營性現金流同比+10.01%，分季度看，24Q3行業經營性現金流同比+9.26%。從淨現比看，2018年以來行業淨現比均高於1，或反映行業盈利質量始終較好。資產負債率角度看，截至24Q3基礎化工行業資產負債率48.24%，環比微增0.31pct，22年以來呈現溫和增長趨勢，整體處於可控水平。
三季度單季多數子行業資產負債率環比提高，其中塑料製品(+2.78pct)、氯鹼(+2.11pct)、改性塑料(+1.45pct)、合成樹脂(+1.40pct)、聚氨酯(+1.01pct)的資產負債率環比增幅較大，而鈦白粉(-1.12pct)、化纖(-1.08pct)、磷肥及磷化工(-1.02pct)、鉀肥(-0.79pct)食品及飼料添加劑(-0.79pct)資產負債率改善較多。
在建工程與資本開支增速放緩，高速投產週期或迎來拐點。
經歷了2020-2022年化工行業的高景氣週期後，近年來行業產能擴張較快，在供給端構成一定壓力。截至24Q1-Q3，基礎化工行業在建工程合計4436.38億元，同比+7.82%，但較23年全年增速收縮7.00pct。其中三季度橡膠製品(+54.93%)、膠粘劑及膠帶(+50.44%)、民爆製品(+48.19%)、聚氨酯(+47.33%)、鉀肥(+45.63%)在建工程同比漲幅居前，氮肥(-54.50%)、鈦白粉(-38.06%)、其他化學原料(-36.35%)、塗料油墨(-34.72%)、複合肥(-20.25%)在建工程規模下降較多。
從佔比角度看，前三季度基礎化工行業在建工程佔固定資產比例爲33.07%，同比-2.53pct，23年同比-1.58pct，降幅擴大0.95pct。資本性支出方面，24Q3行業資本性支出爲532.21億元,同比-6.16%，行業資本性支出佔營業收入比重爲8.58%，同比-3.88pct。其中純鹼(+39.20%)、氯鹼(+30.45%)、化纖(+28.29%)、合成樹脂(+11.88%)、氟化工(+6.94%)資本開支漲幅居前，有機硅(-96.51%)、橡膠製品(-75.91%)、煤化工(-71.65%)、鉀肥(-69.98%)、其他精細化工及新材料(-62.42%)等子行業資本開支規模下降較多。該行認爲，在建工程佔固定資產和資本開支佔營收比例均向下，或反映化工行業產能擴張步伐開始趨於理性，供給端壓力有望持續邊際緩解。
建議關注四條主線：
①核心資產進入長期配置價值區間。當下化工品盈利或已築底，基本面下行風險充分釋放，化工白馬有望迎來估值與盈利雙擊修復。關注：寶豐能源(600989.SH)、萬華化學(600309.SH)、華魯恆升(600426.SH)、衛星化學(002648.SZ)。
②供給短缺或約束的行業率先迎來彈性。部分化工品的供給端已出現擾動，關注相關企業漲價帶來的業績彈性。維生素：浙江醫藥(600216.SH)、新和成(002001.SZ)、能特科技(002102.SZ)；三氯蔗糖：金禾實業(002597.SZ)；製冷劑：巨化股份(600160.SH)、三美股份(603379.SH)、東嶽集團(00189)；滌綸長絲：桐昆股份(601233.SH)、新鳳鳴(603225.SH)。
③重視需求確定性向上的方向。民爆：易普力(002096.SZ)、江南化工(002226.SZ)、廣東宏大(002683.SZ)、雪峯科技(603227.SH)、高爭民爆(002827.SZ)等。改性塑料：金髮科技(600143.SH)、會通股份(688219.SH)、國恩股份(002768.SZ)。複合肥：史丹利(002588.SZ)、新洋豐(000902.SZ)、雲圖控股(002539.SZ)等。
④重視化工高分紅資源股價值重估。新國九條引領資本市場高質量發展，高分紅資產有望迎來價值重估。磷礦：雲天化(600096.SH)、芭田股份(002170.SZ)、川恆股份(002895.SZ)。鈦礦：龍佰集團(002601.SZ)。天然鹼：遠興能源(000683.SZ)。原油：中國海油(600938.SH)、中國石油(601857.SH)、中國石化(600028.SH)。
風險提示：宏觀經濟下行風險、原料價格大幅波動、下游需求不及預期、產能大幅擴張風險、安全生產與環保風險、企業經營風險。