智通財經APP獲悉，華泰證券發佈研究報告探討出口鏈的超額收益環境及基本面展望：1)海外製造業PMI上行出口鏈勝率100%，超額收益均值8%，超額收益彈性區間高點通常領先基本面高點0-2M，內需體感及外需→出口的傳導效率影響超額彈性;2)外需上行週期經驗上持續約20M，本輪約1Q25，但考慮本輪三點特殊性，對2H24我國出口傳導強度或小於以往;3)根據外需領先指標及DM消費者及生產者現狀評估，實際外需或有韌性缺彈性。4)中微觀看，2H24，前期高景氣配置基數升高;中報或有匯兌及運費擾動，盈利或高位降速。建議出口鏈由β配置→α挖掘，結合Q2景氣與籌碼，消電鏈、造船鏈、紡織鏈或仍可選股。
華泰證券觀點如下：
出口鏈超額通常領先外需上行週期，內需體感及傳導效率影響彈性
以年度中證800中海外收入佔比前50名的個股等權構建出口鏈指數，剔除產業週期影響後，覆盤 09年以來4輪海外製造業PMI上行週期出口鏈相對800等權指數的超額收益表現：①出口鏈勝率爲100%，超額收益均值及中位數約8%;②出口超額收益彈性區間高點通常領先外需上行週期高點0-2M，僅2019-21年因電子Alpha行情而滯後。若以海外製造業PMI拐點擇時，4輪超額收益區間的彈性差異較大，該行認爲影響變量包括：①內需體感變化，與出口鏈超額收益負相關;②外需→出口的傳導效率。
外需週期改善的經驗規律與本輪的三點特殊性
以OECD G20領先指標以及美國製造業PMI表徵外需週期，1967年來，兩者上行週期的時間跨度相近，平均持續約20M，以此推算本輪外需週期或上行至1Q25。進一步考慮本輪週期特殊性：①支撐：海外金融條件今年來轉松，後續聯儲亦或降息→外需改善或持續;②壓力：1H24或存“預防性補庫”，而DM實際庫存仍相對偏高，補庫持續性和彈性受制約;③壓力：DM庫存正常化+高利率下需求弱復甦→1H24進口向消費需求迴歸→1H24我國出口高彈性復甦，1Q24後歐美進口-消費增速剪刀差已轉正。綜上，我國出口上行持續性或待觀察，2H24彈性或收斂。海外實際需求是關鍵。
從DM消費者及生產者的現狀評估，外需或有韌性缺彈性
整體看，Q3海外製造業PMI或有韌性：①新訂單庫存比尚穩;②國際空運需求增速仍在上行週期;③全球經濟金絲雀指數，領先我國出口同比5M,2024.4最新讀數仍回升。分國別看，EM延續高景氣，投資者更關注DM會否失速，從消費者和生產者現狀入手：①消費者，美國居民實際收入高於疫前趨勢、美股及房價上漲→各收入羣體財富增值，低收入羣體更脆弱，但信貸“緩衝墊”較厚→消費或溫和擴張，風險或爲勞動力市場轉松及美股調整。歐元區消費者健康指數改善→消費或有韌性。②生產者，美國下游需求改善，歐元區預期企穩，但產能利用率均仍下行，內生Capex動力不強。
中微觀視角，出口鏈或局部出現邊際減速跡象
第一，部分去年Q3以來的出口高景氣行業，2H24或將出現高基數壓力下的降速，以家電爲例，6月數據顯示冰洗今年以來的同比減速延續，空調亦環比轉負，領先指標看，下半年外需或有韌性，但高基數下，各品類增速或不同程度回落。第二，1H24海運成本飆升或致發貨及確認收貨延遲，影響收入;1H23匯兌收益佔出口鏈盈利約6%，1H24人民幣匯率窄幅波動，高基數下匯兌收益減少或影響盈利。第三，典型出口品代表性公司1H24業績預告確認外需改善→收入、盈利增速整體維持高位的同時，部分企業出現邊際減速。部分企業提及Q2下游需求釋放趨保守，2H24“搶補庫”或趨緩。
風險提示：1)外需改善持續性及彈性不符預期;2)全球金融條件轉松節奏不符預期;3)內需復甦彈性不符預期。