智通財經APP獲悉，海通證券發佈研究報告稱，從DDM模型看影響下半年市場三個因素，1)情緒面上三中全會有望明確深化改革方向，市場風險偏好抬升。2)資金面看，當前長線外資仍有較大流入空間，下半年海外流動性改善或帶來外資迴流。3)基本面看，短期拐點仍待時間驗證，下半年政策落地見效有望推動宏微觀基本面改善。該行認爲，短期市場仍處蓄勢中，下半年三個因素改善抬升市場中樞，白馬的中高端製造和科技製造更應重視。
海通證券觀點如下：
近期市場走勢延續休整，上證指數自5月高點以來最大跌幅達-7.6%，滬深300爲-7.1%，萬得全A爲-9.5%。當前2024年已經過半，投資者對於下半年行情演繹較爲關注。本篇報告將從資金面、基本面和風險偏好三個維度入手，展望分析下半年這些因素如何變化。
根據DDM模型，影響股價的三大因素包括企業盈利、市場流動性和風險偏好三個方面。2024年行程已過半，展望下半年市場走勢，該行將從以上三個維度出發，考察今年下半年影響股市的三大因素如何變化。
二十屆三中全會將於7月中旬召開，有望抬升市場風險偏好。
6月27中央政治局會議決定二十屆三中全會於今年7月15-18日召開，重點研究全面深化改革、推進中國式現代化問題。隨着大會召開在即，市場的關注度也在升溫。回顧改革開放以來歷屆三中全會，會議往往聚焦中長期經濟和社會發展，對中國經濟改革和未來發展具有重要意義，有助於推動市場風險偏好提升。例如，1993年底召開的十四屆三中全會完善了社會主義市場經濟體制，將十四大提出的經濟體制改革目標和基本原則進一步具體化，會議推動市場情緒升溫，會後一個月上證綜指漲幅達17%;2013年底召開的十八屆三中全會同樣對中國經濟和市場影響重大，會議對新形勢下全面深化改革的主要任務和重大舉措進行全方位的部署，會後市場受到提振，會後一個月上證綜指漲幅爲6%，14年下半年市場步入新一輪全面性行情。
當前我國經濟正處在新舊動能切換之際，本屆三中全會或聚焦以經濟體制改革爲核心的全面深化改革，以下改革亮點或值得期待：一是聚焦發展新質生產力，發展新質生產力既要發展新興產業，又要改造升級傳統產業。爲推動發展新質生產力，或推動教育、科技、人才體制改革;二是推動新型城市化建設，加快城鄉要素流通。會議或加快推動戶籍改革，以及推動基本公共服務均等化;三是推進新一輪稅制改革，或涵蓋稅制、央地財政體制、債務管理體制等方面的改革;四是推進安全體制改革，近年來政策層面對加強經濟安全保障能力的重視提升，既包括化解地產、債務風險，也包括糧食、能源、產業鏈安全等。該行認爲，本屆三中全會將爲中國經濟發展和改革指明方向，這或將提振市場信心。當前市場情緒已處在歷史底部，滾動3年視角下A股風險溢價率已在均值+2倍標準差附近，後續隨着三中全會召開，市場風險偏好有望修復，或推動行情回暖。
下半年海外流動性改善或帶來外資迴流。
在2/5開啓的上漲行情中，外資是主要的增量資金，2-5月北上資金連續4個月淨流入。若進一步對北上資金進行拆分，該行基於對託管商及其託管資金歷史交易行爲的分析將北上資金分成短線投機的靈活型外資、長線配置的穩定型外資和中資託管資金，從歷史數據看，相較於穩定型外資，靈活型資金短期波動性較大、流入的趨勢性較弱。本輪反彈行情中三類資金交易行爲存在較大差異，春節後至5月末穩定型外資淨流入約300億元、靈活型外資620億元、中資託管資金35億元，可見靈活型外資在流入的外資中佔比較大，更偏長線配置的穩定型外資仍有較大流入空間。
下半年海外流動性改善或助推長線外資迴流。從近期美國通脹數據來看，5月美國CPI與PPI同比增速較4月再度回落，美國通脹問題或在緩解之中，疊加美國5月ADP就業人數也低於預期和前值，美聯儲緊縮貨幣政策效果或正逐步顯現。在此背景下，近期美聯儲降息預期有所回升，截至24/06/27，市場預期美聯儲大概率於今年9月開啓降息。此外，近期海外其他主要經濟體也陸續步入降息週期，6月5日加拿大央行宣佈將隔夜利率目標從5%下調至4.75%，6月6日歐央行宣佈將主要再融資利率、邊際借貸利率和存款機制利率同時下調25BP至4.25%、4.50%和3.75%，海外流動性改善或助推外資迴流A股市場。
下半年政策落地見效推動宏微觀基本面改善。
短期來看，我國宏微觀經濟修復仍面臨一定壓力，基本面拐點或仍需一定時間驗證。宏觀經濟方面，5月製造業PMI降至49.5%，再次回到榮枯線以下，顯示經濟修復的內生動能尚不強。但該行也能看到一定的亮點，今年以來出口相對較強，5月美元計價下出口金額同比增速爲7.6%，高於預測的6.4%，當前外需仍然較強，出口景氣有望延續，或對宏觀經濟形成一定支撐。從微觀企業盈利看，24Q1全部A股歸母淨利累計同比增速爲-4.7%，但二季度地產政策出臺下地產鏈基本面有望改善，或也有助於後續A股盈利回升。
展望下半年，政策落地見效有望推動宏微觀基本面改善。當前宏微觀經濟修復仍需穩增長政策支持，430政治局會議後穩增長存量政策正在落實中，5月以來優化房地產市場措施密集發佈，6月特別國債、消費品以舊換新等政策同樣加速落地。7月份政治局會議後新一輪政策窗口期或將打開。往後看，隨着穩增長存量政策的落實和增量政策的逐漸推出，疊加庫存週期進入補庫階段，結合海通宏觀預測，24年國內實際GDP同比增速有望達5%-5.5%左右。落實到微觀企業盈利層面，該行預計政策支持下A股盈利將持續復甦，24年全部A股歸母淨利潤同比增速有望達5-8%。
當前市場仍處蓄勢中，下半年三大因素改善有望推動市場中樞抬升。
2/5以來市場上漲是由情緒和資金推動的底部第一波反彈，這輪反彈中各大指數上漲也已較爲充分。借鑑歷史，第一波修復行情走完後，由於該階段基本面尚不紮實，市場往往會獲利回吐，歷次回吐過程中上證指數平均下跌49天(剔除2019年)，上證指數、滬深300、萬得全A、創業板指平均回撤14%左右、回吐前期上漲行情0.5-0.7左右的漲幅。就本輪行情而言，4月以來市場結構上賺錢效應就已分化，5月中旬後各指數走勢已逐漸轉向蓄勢休整。近期市場情緒降溫也較爲明顯，可見當前市場已步入了基本面驗證的蓄勢階段。
隨着下半年影響市場的三大因素出現積極變化，A股有望走出休整，市場中樞或上臺階。如前文所述，影響下半年的三大變量包括風險偏好、資金面以及基本面，下半年三者均有望迎來積極變化。情緒面看，7月中旬召開的三中全會有望成爲情緒催化劑，推動市場風險偏好抬升。資金面和基本面在中期維度有望雙雙迎來改善：基本面看，政策推動下基本面拐點有望確認;資金面看，海外降息背景下，經濟預期改善和企業盈利復甦有望吸引長線資金迴流A股市場。在諸多積極變化之下，下半年A股指數中樞較上半年有望上抬升。
行業層面，高端製造或成股市中期主線。
隨着下半年基本面和資金面的逐漸改善，估值低、配置低、業績彈性更大的白馬板塊或將佔優。白馬中優勢不斷增強、業績確定性高的中國優勢製造板塊有望成爲中長期主線，具備出口競爭優勢的中高端製造和引領新質生產力發展的科技製造值得關注。
中高端製造方面，當前在外需支撐下，中高端製造相關行業基本面佔優，未來中高端製造需求空間廣闊，景氣度有望延續。從需求端看，新興國家需求旺盛且對中國的依賴度較高，或是中國出口新增量。從供給端看，當前中國經濟已步入高質量發展階段，近年來中國高端製造的ROIC逐步提升，高端製造的競爭力正不斷加強。以汽車、家電、機械等行業爲代表的中高端行業或是白馬板塊裏面率先破局的重要主線。此外，近期地緣政治擾動偏多，且美國大選前中美貿易或有更多變數，受中美關係擾動偏小且能通過歐盟、東盟、中東等實現對沖的製造領域或值得關注，據該行測算，汽車零部件、專用設備等細分領域或能通過他國實現較好的風險對沖。
科技製造方面，6月19日，證監會發布“科創板八條”，進一步突出“硬科技”特色，同時國務院辦公廳印發“創投17條”，進一步改善科創企業融資生態環境，政策利好和技術創新雙重驅動下，未來科技製造相關領域有望進一步受益，具體可關注以下兩個領域：一是AI技術賦能推動復甦的消費電子。當前消費電子市場復甦趨勢逐漸明顯，23Q4/24Q1全球智能手機出貨量同比增速均已轉正。二是AI浪潮帶動下週期回升的半導體。從產業週期看，全球半導體週期已處在明顯回升趨勢中。從政策端看，國家集成電路產業投資基金三期已於5月24日成立，或將助力我國先進製成領域的技術突破。
風險提示：穩增長政策落地進度不及預期，國內經濟修復不及預期。