近期，黑石等一衆頂級投資機構們正加速搶灘數據中心領域。
黑石有意收購數據中心巨頭Airtrunk，高瓴資本、博裕投資和鼎暉投資正就投資萬國數據的中國境外數據展開深入談判。以上舉動顯示出IDC投資熱潮下的冰山一角。
在全球數據中心市場持續增長的背景下，國內IDC解決方案服務提供商雲工場於5月29日通過港交所主板上市聆訊，浦銀國際爲其獨家保薦人。
業務單一 盈利能力弱於同行
招股書顯示，雲工場成立於2013年，主要從事開發、運營及提供IDC解決方案服務，通過協調上游供應商數據中心，爲下游客戶提供服務。公司的客戶主要包括中國一流的雲計算服務供應商、互聯網公司及藍籌上市公司。
根據弗若斯特沙利文報告，於2022年按收入計，雲工場在互聯網數據中心行業的運營商中立服務供應商中排名第11，市場份額爲0.6%。
2021年至2023年（以下簡稱：報告期內），雲工場實現收益分別約爲4.64億元（單位：人民幣，下同）、5.49億元、6.96億元人民幣，年複合增長率爲22.43%;同期年內溢利及全面收益總額分別約爲1268.5萬元、803.4萬元、1422.4萬，年複合增長率爲5.89%。
從利率來看，雲工場的業務賺錢能力並不算強。報告期內，公司的毛利率分別約爲12.2%、12.6%、12.6%；淨利率分別約爲2.7%、1.5%、2.0%。近三年來，雲工場毛利率幾乎沒有提升空間，淨利率更是呈現下降態勢。
雲工場作爲中介服務商，大部分收入都用於向供應商採購帶寬。報告期內，公司帶寬採購成本分別爲3.28億元、4.56億元及5.33億元，分別佔同年銷售成本的80.3% 、95.1% 及87.5%。儘管帶寬採購成本的不斷上漲是公司業務規模不斷擴大的體現，但過高的帶寬採購成本使主營業務毛利率較低。
對比同行奧飛數據（300738.SZ）和光環新網（300383）的財務數據，可發現雲工場的毛利率明顯低於同行。2021年至2023年，奧飛數據的毛利率分別爲29.5%、28.2%及27.2%；光環新網的毛利率分別爲2.6%、15.4%及16.0%。
就收入來源看，雲工場可分爲IDC解決方案服務、邊緣計算服務、ICT服務及其他服務三大分部。其中IDC解決方案服務爲第一大業務，報告期內貢獻營收超九成。
具體來看，2021年至2023年，IDC解決方案服務實現營收分別爲4.37億元、5.39億元及6.74億元，佔總收入比例分別爲94.2%、98.2%及96.8%；同期邊緣計算服務分別實現營收0元、520.2萬元、1806.4萬元，佔總營收比例分別爲0、0.9%及2.6%；ICT服務及其他服務實現收入分別爲2704.4萬元、488.9萬元及413.3萬元，佔總收入比例分別爲5.8%、0.9%及0.6%。簡言之，雲工場結構比較單一，以IDC解決方案服務業務爲主。
高負債+強依賴 IDC行業逐浪勝算難料
據瞭解，IDC是一個擁有完善的電力、空調、網絡等設施的大型機房，主要是爲用戶提供服務器託管、租用、運營管理以及網絡接入服務。一般來講，建設IDC機房需要採購各類設備、採購機房建設服務。日常經營需要採購帶寬、機櫃、IP地址等基礎電信資源；採購電力能源、租用機房房屋等。
或許是業務性質決定，IDC服務商註定重資產。不過雲工場本身並不建造或擁有網絡數據中心，因此該公司並非重資產運營。
但是，雲工場的高負債問題仍迫在眉睫。報告期內，公司的資產負債比率分比爲1.1、1.5和3.1。資產負債率的持續上升，源於不斷向銀行借錢輸血。截至2023年末，公司計息銀行借款增至1.67億元。
更爲糟糕的是，雲工場出現債務缺口。截至2023年末，公司流動負債爲4.46億元，流動資產則爲3.98億元，流動淨資產爲-4824.6萬元。
營收規模增長的同時，雲工場的財務健康卻愈發貧弱的背後，與其經營話語權息息相關。
從公司上下游角度分析，雲工場存在供應商和客戶集中，對產業鏈上下游依賴強，議價能力較弱的問題。報告期內公司前五大供應商收取的費用分別佔同期銷售成本的89.2%、92.2%及62.6%，最大供應商A收取的費用分別佔同期銷售成本66.6%、55.2%及29.2%。由於雲工場帶寬供應大部分來自供應商A，對其依賴性較強，公司是帶寬價格的被動接收方，如果供應商上調帶寬費用，會擠壓公司毛利。
由於雲工場下游是以互聯網大廠爲首的客戶，2022年前五大客戶產生的收益佔收益總額的77%、2023年來自前三大客戶的收益佔總收入的52%。對核心客戶依賴性強，爲了與客戶保持長期穩定的業務關係，給予了核心客戶極具競爭力的價格，議價能力較弱，將成本轉嫁給下游客戶存在一定困難。
因此，儘管業務規模持續擴大，報告期內，公司經營所得的現金流卻呈現下降態勢，分別爲6827.9萬元、1655.4萬元及 3391.5萬元；同期的貿易應收款項分別爲9930萬元、1.17億元及2.01億元；而各年度的減值撥備爲180萬元、220萬元及340萬元。截至2023年末，貿易應收款項週轉天數爲82.0天。
值得慶幸的是，IDC的前景仍較爲樂觀。目前中國的IDC解決方案服務市場已踏入轉型階段，雲計算、移動互動、物聯網、元宇宙、區塊鏈、5G、AR/VR、電子支付、數字貨幣、AI及大數據分析等多項技術正在整合，隨之而來的則是市場對IDC解決方案服務需求的上升。按收益計算，中國的IDC解決方案服務市場規模從2019年的69.16億元增至2023年的241.01億元，CAGR達到36.6%，未來預計將以17%的速率增至2028年的530.32億元。
從行業格局來看，中國IDC解決方案服務市場的競爭頗爲激烈，估計行業內有超過100個市場參與者。據弗若斯特沙利文報告顯示，以2022年收益計，公司在IDC行業運營商中立服務供應商中排名第11，市場份額僅0.6%，二十大市場參與者佔市場份額的34.5%。因此，雲工場仍需在做大蛋糕上下一番苦功。
綜上，雲工場高度依賴客戶的後遺症已然開始顯現，業務增長難以轉換成真金白銀爲經營輸血，公司只能靠借債爲生，目前流動資產難以覆蓋流動負債，一旦融資連斷裂，債務危機一觸即發。目前，公司順利登陸港股市場，將會及時緩解其面臨的流動性風險。不過，弱於同行的盈利能力，依舊是擺在雲工場面前的一道難解的課題。
