智通財經APP獲悉，中信證券發佈研報稱，民爆行業需求穩增，而供給總量受到政策嚴格限制，同時頭部企業市佔率亦在政策+下游礦山大型化雙重驅動下持續提升，是不可多得的供需格局優質賽道。同時頭部企業近年正持續從單一產品銷售轉向銷售+爆破+礦服一體化模式，打開成倍產值增長空間的同時，客戶粘性亦明顯增強。參考海外龍頭髮展歷程及國內民爆上市企業總體歷史估值，當前時點主要民爆頭部企業有望延續穩健經營，估值仍具備提升空間，建議關注民爆產業頭部企業。
中信證券主要觀點如下：
民爆行業：需求穩增+供給受限的優質賽道
民爆下游主要應用於礦山開採，佔比超過70%(中國爆破器材行業協會數據)，其景氣度與採礦業資本開支高度相關。展望未來：1)國內需求，近期在政策驅動增儲上產背景下，採礦業資本開支穩中有增，2024Q1明顯提速。結構上，礦產開發重心逐步向西移，新疆、西藏地區快速崛起；2)海外需求，在我國積極佈局海外戰略性礦產、資源品價格中樞上漲帶來礦企資本開支擴大背景下，國內多個礦企正深化海外佈局，爲民爆行業帶來增量需求。區域上，亞洲地區近年增量明顯，馬來西亞、印尼等國值得關注。
供給端，民爆行業產能受政策嚴格控制，近年產量始終保持穩定，同時政策鼓勵頭部企業做大做強，目前前10大生產企業生產總值整體佔比已超過50%(中國爆破器材行業協會數據)，考慮到政策持續催化，疊加礦山大型化政策下業主更傾向於與民爆頭部企業合作，未來頭部企業集中度有望進一步提升。
商業模式升級：產值成倍增加，客戶粘性大幅增強
過往民爆產業被認爲“強短腿”屬性，而在產業政策推進下，現場混裝炸藥助力企業突破產能半徑。商業模式上，民爆頭部企業正逐步從單一產品銷售轉向銷售+爆破+礦服一體化模式，根據中信證券測算，產業附加值存在4倍左右擴張空間。客戶粘性上，民爆企業與業主簽訂合同通常在1-5年左右，而礦山開採週期普遍在10-30年，業主爲減少不必要建設開支更傾向於與原民爆企業合作，數十年的服務週期使得企業未來訂單具有滾雪球優勢。另在智能化推行下，頭部企業正加大研發投入，逐步降低人力依賴，進一步鞏固自身優勢。
企業對標：海外龍頭長期穩健經營，國內頭部企業估值仍具備提升空間
分析具備成熟民爆+礦服一體化生態的海外民爆龍頭澳瑞凱，即使公司所在澳洲採礦業已相對成熟，但依靠礦服的長期服務模式+海外業務拓展，近20年來營收規模維持穩增，2005-2023年CAGR爲2.5%，達到79億澳元。受益於高質量經營+高分紅(2005-2023年累計淨現比達到144%，累計分紅率達到57%)， 2000年以來澳瑞凱PE中樞約在25倍。而國內礦服企業上市以來PE在30倍左右。國內民爆行業當前PE爲21倍，而歷史中樞在42倍，綜合歷史估值及企業對標來看，當前時點國內頭部企業估值仍具備提升空間。
風險因素：
上游業主投產不及預期；原材料價格上漲影響企業利潤；行業集中度提升不及預期；海外地緣政治影響。