智通財經APP獲悉，國聯證券發佈行業研究報告稱，展望2024年，受供需格局影響，國內鋁價或將承壓。受上游國內鋁土礦供應緊張影響，氧化鋁可能漲價，產業鏈利潤或有再分配的過程。另外，該行認爲電解鋁板塊估值有望提升，主要基於電解鋁的核心是上游礦山資源和中游能源，資源品的估值應高於製造業。隨着電解鋁企業資本開支減少，股息率具備提升條件，有助板塊估值提升。該行重點推薦中國宏橋(01378)、中國鋁業(02600)。
報告主要觀點如下：
中國新增產能有限，海外項目建設緩慢
全球新增產能主要來自中國，受產能天花板限制，國內產能鎖定在4543萬噸。按照2023年10月曆史單月最大產量計算，產能利用率爲98.6%、繼續提升空間有限。2023年中國電解鋁產量4159萬噸，該行預計2024-25年中國電解鋁產量4294/4318萬噸。海外新增電解鋁集中在中東和印尼，中東項目尚無明確投產計劃，印尼受制於電力供應問題，項目建設進度緩慢。
車和光伏貢獻增量，地產存在不確定性
該行預計，2024-25年中國新能源車產量1150/1300萬輛，國內汽車用鋁需求增加50/54萬噸;該行預計2024-25年中國光伏新增裝機235/250GW，國內光伏用鋁需求增加16/13萬噸。近期國家支持地產政策頻出，建築用鋁的需求存在改善可能。
電解鋁過剩幅度擴大，利潤向上遊轉移
該行認爲，2024-25年國內電解鋁供需格局不如2023年，國內鋁價可能弱於海外鋁價。考慮進口因素後，預計2024-25年國內供給總量4344/4368萬噸，需求總量4248/4233萬噸，國內市場過剩96/135萬噸。在電解鋁產量增長的背景下，國內鋁土礦產量下滑導致國內氧化鋁產量增速放緩，且進口數量出現減少，導致氧化鋁價格上漲，電解鋁行業利潤或將從中游轉向上游。
股息率存在增加預期，行業估值或將重估
電解鋁新增產能難度大，資本開支大幅下降。2021-22年電解鋁企業出現經營性現金流大幅流入、融資性現金流大幅流出、資本開支減少的局面，具備提高分紅比例的條件。電解鋁在歷史上被認定爲兩高一剩，市場參考水泥和玻璃給予板塊估值。目前行業產能利用率已達98%，產業鏈的核心是上游鋁土礦資源和中游能源，並非製造業，該行認爲電解鋁估值應參考有色。
不同於市場的觀點
1)該行認爲，2024-25年國內電解鋁過剩幅度可能擴大，主要基於國內光伏新增裝機增速放緩及2021-22年地產新開工大幅下滑後，將對2024-25年地產竣工產生壓力，同時滬倫比高位運行使得進口鋁錠增加，加大國內過剩壓力。
2)該行認爲，氧化鋁價格存在繼續上漲的可能，主要基於氧化鋁上游是鋁土礦，國內鋁土礦生產會受到安全環保產業政策的影響，一旦上游鋁土礦收緊，氧化鋁過剩的情況其實並不存在，海外市場供應的不確定性也會增加對國內礦山的依賴度。
3)該行認爲，電解鋁板塊估值有望提升，主要基於電解鋁的核心是上游礦山資源和中游能源，資源品的估值應該高於製造業。目前市場用水泥和玻璃的估值給電解鋁估值，遠低於有色行業中銅、鋅、錫等資源品估值。隨着電解鋁企業資本開支減少，股息率具備提升的條件，有助於板塊估值的提升。
投資建議：重點推薦中國宏橋(01378)、中國鋁業(02600)
中國宏橋(01378)：首次覆蓋給予“買入”評級，預計2023-25年歸母淨利潤爲100.64/114.49/119.91億元。隨着盈利的持續向好及融資渠道多元化，公司負債率逐年下降。2022年公司資產負債率48.15%，較2018年下降16.42個百分點。在降低負債率的同時，公司加大分紅力度，2021-2022年公司股利支付率均在50%以上，2022年股息率6.92%。未來隨着公司盈利的持續向好，公司的股利支付率有望維持高位，帶動公司估值提升。
中國鋁業(02600)：首次覆蓋給予“買入”評級，預計2023-25年歸母淨利潤分別爲65.08/78.00/92.21億元。根據公司2023年評級報告披露的數據，2022年公司氧化鋁製造成本位列全國45%-50%分位。由於公司鋁土礦自給率高，公司有望受益於氧化鋁價格上漲帶來的利潤彈性。