10月12日，智通財經邀請華盛證券研究部經理余石麟就以巴沖突，中東危機對油價以及對于全球資本市場的影響與投資者進行分享。余石麟表示，以巴沖突升級後，降低了沙特阿拉伯跟以色列關系在短期變正常的可能性。展望第四季度，全世界的經濟增速會繼續回落，各國的工業生産會持續低迷。
以下爲實錄：
余石麟：
大家上午好。剛才主持人也簡單介紹過這一次的節目的背景資料，我就馬上進入正題了。
中東危機對油價跟全球資本市場的影響
我們可以從幾個方面來看。第一個是大概在叁周前出現了美債危機，所以油價其實跟美債危機有一定的關聯性。美債危機本質上是美國兩黨之間的政治博弈，通常讓步空間很小的時候，雙方都會進入談判僵局。就像今年5月，兩黨雖然在財政支出上是針鋒相對，共和黨跟民主黨都不會願意這個事情發生，因爲到時候都是其中一方的責任。
第二種情況是共和黨更傾向于縮減赤字，民主黨是希望擴大預算。在這個情況下有點難達成，可是曆史上往往到了關鍵時候，大家都會達成一個協議。兩黨之間對于財政開支的想法不一樣，這個涉及到醫療保險的機制，不多說了。
我們看一個例子，在11年跟13年的兩次債務維持上限的時候，雖然兩黨的問題很大，最後也是達成了。可中間發生了什麽問題？
出現債務危機預期，股票跟一些風險資産會下跌，VIX恐慌指數會上漲，長端的美債收益率跟黃金等避險資産也會上漲，短期美債收益率會因爲違約風險的擔憂而上升。大家可能問爲什麽短期美債的違約風險會增加，或者在石油危機的時候短債會受到一些波動。原因很簡單，短債反映在半年期一年期，一旦美債出現危機的時候，或者兩黨在黨爭的過程中，批不了擴大財政預算、繼續擴大發債規模的時候，他可能支付不了短期債券的利息和本金、短期債券的違約風險就會上漲。所以快到期的短債，出現了下跌的風險。
爲什麽中長期的債券反而會上漲，因爲大家都知道這個情況是非常短期的，美國主權債務出現違約是非常短期的行爲或是小概率事件，即使可能在短期出現問題，中長期兩黨之間還是會達成共識。所以中長期的美元債反而會有更優的備選屬性。
市場的反應
我們看一下市場的反應，這些事情一開始發生的時候市場是比較敏感的，後來這個事情由2011年到現在已經發生了多次，市場上已經有了一定的預防。所以往後或者像這一次出現加大發債規模的討論，市場的波動性沒有那麽大。
5月份短債收益率猛拉到5.69，10年期就3.72，這個缺口是相當大的。所以市場的反應，後續就磨平了，短債就會慢慢重新降到正常3點多的水平，意味着短債價格就會馬上降回一些。
關于美國債務危機會不會卷土重來，我覺得是會的，可是有沒有解決方法，是有的。
第一，過去經常做的提高債務上限的法定限額。第二個就是暫停債務的上限，第叁個是改革債務上限的制度，其實第一跟二都經常做，都有曆史先例。第叁個比較少，爲什麽說大家看到兩黨在國會上的談判是一個拉鋸戰，其實在美國，憲法規定了總統有支付所有債務的權力，即使兩黨沒有在債務談判上達成協議，財政部可以根據憲法用總統的權力來解決。這種事情是沒有發生過，但這是備選，市場從理性角度，不會擔憂發債規模停止，導致美債出現違約。債務危機會不會重來，我大概率覺得是會的。一般來說，民主黨執政與國會分裂的情況大概率會還是會出現，這是債務危機的情況。
推動油價的上漲的因素
我們說一下中東局勢，這是重點。現階段我覺得全球石油生産沒有受到這一次沖突多大的影響，畢竟巴勒斯坦跟以色列都不是原油主要生産國，有記錄以來，只有以色列在2017年生産不足每天1000桶的原油産量，基本上可以忽略，爲什麽出現了沖突的當天和本周一的時候，原油期貨高開走強的原因不外乎兩個，就是跟鄰國相關的，或者是地緣政治相關的推動油價上漲的動力。
第一個影響，跟沙特阿拉伯是有關系的，這次以巴沖突升級以後，降低了沙特阿拉伯跟以色列關系在短期變正常的可能性。從上周五在出現沖突前的報道，沙特向美國白宮表示如果油價繼續高起的話，沙特願意在明年初的時候提高石油的産量，其實他就向美國傳達善意，作用是推進以色列跟沙特的關系正常化。現在出現這種沖突，大家都知道，其實沙特跟巴勒斯坦的哈馬斯組織關系是比較密切的，協議達成的進程可能性會減低，意味着石油的産能可能會受到影響。我們看到不單只是因爲這一次沖突，過去兩周油價在沖突之前是下降的。因爲過去叁個月全球商業可見的石油庫存是大幅減少的，也有組織出來說需求不振之類的事情，所以大概率沙特增加産量的機會減少，供應減少，油價就有相對的支持。
第二個情況是伊朗上一周發生沖突之前，過去一段時間雖然伊朗還是受到美國的制裁，可是原油産量在每天300萬桶。如果哈馬斯跟以色列之間一旦出現軍事沖突，伊朗也是表態支持哈馬斯的，只不過他沒有參與這一次沖突的行爲，或者前期攻擊的行爲。從這點來看，一旦哈馬斯跟以色列的沖突擴大到伊朗地區，美國有機會會插手，伊朗可能會減産，或者美國會重新對它加強制裁，它的産量就會下來。
後續油價是否會進一步沖高
所以導致石油兩個地區性的主要産油國出現減産，油價就有進一步沖高的可能。未來油價會不會進一步沖高，我覺得概率上相對是比較低的。
第一個我們沒有看到地區沖突有進一步擴大，第二，美國已經把軍隊航空母艦的武裝力量已經去到海灣地區，從這個角度來看，我覺得無論是約旦還是伊朗，他們也不會輕舉妄動。在這個情況下，我覺得地區沖突導致原産油國的産出減少，暫時還是沒有看到，現階段的油價往上沖主要還是市場對于地緣政治的敏感。
第叁個是美聯儲的貨幣政策會不會做出調整，從這一次以巴沖突來說，調整的概率不是很大，因爲調整貨幣政策主要看本身經濟數據。當然大家可能會說美國CPI在8月份的時候如期反彈了，CPI反彈強于預期的原因，是油價貢獻了絕大部分通脹走高，第一個 FOMC必須進行再緊縮，或者維持在高利率更長的時間，可是現在還沒有看到油價繼續走高的可能。
美國的貨幣政策主要還是看本身經濟數據，9月份的數據對于加息的預期，我們看到市場對隱含利率上漲的概率，在11月跟12月在30—40%之間，也沒有很強的預期。所以我覺得後續聯儲對數據的評價還是要看9月份的經濟數據，包括9月份的物價指數，還有第叁季度的 GDP的情況來做調整。
第四點是關于第四季的市場展望，第叁季度，全球的經濟下行壓力凸顯，主要是生産端跟需求端還是在承壓，美國爲主的緊縮貨幣政策再疊加歐洲緊縮政策，我們看到在制造業的PMI一直在榮枯線以下，服務業的PMI也相對來說處于下降的趨勢，全球制造業的PMI指數連續12個月已經在榮枯線以下。需求端，經濟活動的降溫是從制造業蔓延到服務業的，證據是來自于美國的 market服務的PMI指數9月份是50.2，今年1月份以來最低，連續4個月是下行的。歐洲趨勢一樣，服務業相對走弱的話，整個通脹數據會受到一定的調和，當然撇除了油價的影響。
未來的展望
展望第四季度，我覺得全世界的經濟增速會繼續回落，各國的工業生産會持續低迷。服務業跟消費是主要經濟增長的動力，美聯儲的加息周期我們預測大概在12月再加息一次，僅此而已。後續在高位橫行的時間有多長取決于第叁季度的GDP，可是現在數據是比較鷹派的，市場利率期貨是偏向于今年都不加息的，所以我覺得聯儲跟市場的聲音有一定分歧。11跟12月加息的機會相對低，對于全球資産來說也是相對樂觀的情況。
最後說一下中國的經濟情況，中秋節跟國慶節的時候，測算的旅遊人數還是比較好的。第二個是房地産業的債務重組。上上周的時候，融創的離岸債通過了香港法院的批准，這個方案可能會成爲大部分大型開發商解決債務違約問題的範例。所以從這個角度來看，整個大行業帶動的産業可能會出現一些轉機，我認爲正在累積一些積極的因素，如果出現一些比較好的數據，資金會重新回到海外中資的資本市場，香港的資本市場會重新啓動起來。
港股，我覺得上周主要是涉及到外部的經濟環境，還有10年期美債大幅攀升。剛才第二個問題說的，利息大幅攀升，這個情況下，港股又出現資金流出的情況，而且會觸及到今年的低位17,094點這個位置，成交金額也只到479億。從這點來看我覺得港股還是處于尋底的過程中，還是要看大勢的成交量什麽時候放大。
今天對以巴沖突，這4個問題的分享就到這裏，看大家有什麽其他問題，我們可以一起分享一下，謝謝。
問答環節：
問題1：近期有傳聞中國政府准備發債，然後應該是通過這種債務貨幣化這種方式爲市場增加流動性，港股近期的上漲是不是與此有關？能持續多久？
余石麟：
我覺得是對的，因爲在海外發行債券，第一步就是融到資金，第二步資金的用途來來去去還是基建或者支持金融市場，所以從這兩個角度來看，我覺得對資本市場是一個支持。
第二個我們近期其實留意到彙金也在市場上買四大銀行的股票還說了會持續買也是一個信號，維持多久我覺得第叁季中國的經濟數據可能會有些驚喜，如果這些驚喜兌現的話，市場會進行一波修複。
從技術上來說，我覺得港股還是要等一下，可是從基本面來說，數據方面在Q3差不多就是底部了，所以反彈可能會繼續，可能去到18,200點左右的位置，它還是會迎來17,800跟18,200點的壓力，所以去到這個位置可能會有一些震蕩，Q4我覺得值得建倉，謝謝。
問題2：油價會去到怎樣的程度？現在這個價位已經能夠達到平衡？
余石麟：
我是相對偏冷靜的，在國慶期間其實有一些下跌的，驅動有兩個因素，周叁的時候EIA全球原油庫存的增幅相對來說是小預期，包括需求也是低于預期，引發了市場一些擔憂。第二個就是美國的就業數據，剛才說的非農數據是遠超市場預期的，大家都擔憂就是apple機會繼續打美債的，美國利息上漲的話就會引發衰退，需求就減弱了，油價就沒有支持了。
這兩個因素在以巴沖突之前還是在說的，只不過沖突出現了以後，戰爭會不會蔓延到伊朗，甚至會導致沙特阿拉伯增産預期減少，我覺得沙特阿拉伯增産情況可能會受到影響，可是戰火會不會燒到伊朗，我覺得是不會的。
如果這樣的話，供應方面相對來說不是那麽站得住腳，需求下降是比較現實的問題，相對來說油價不會超過100塊，在80多塊到100塊區間，地緣沖突、金融加息的問題，還有供需問題，叁重因素影響之下，我覺得市場會有一些情緒炒作，這個情況下今年Q4會建造板塊附近的油價。
問題3：您認爲這一次的醫藥的這波反彈背後因素是怎樣的？是否有基本面支撐？未來能夠走多遠？
余石麟：
這個問題第一步我們要搞清楚醫藥板塊主要核心的不利因素，過去將近4年的醫藥集采下來，很多公司的重點産品采集基本上已經完結了，大家看到擠出水分以後的業績了，所以有些大品種的公司，像中國生物醫藥或者石藥，一些核心産品的銷售占比已經下來，整個醫藥板塊出現傳統大藥廠的重新定價。
第二個是創新藥的問題，就是相同的PD-1的品種，大家都上KKV，然後舉證起來了，卷起來價格是因爲集采也好，醫藥談判也好，基本上有一個很低的水平，大家都沒有關注的動力，特別是出現了一級市場跟二級市場估值倒挂的情況，導致傳統藥企跟創新藥企都出現一波很明顯往下的調整。
現在反彈的因素有兩個，第一個是像藥明生物等在醫藥産業上遊能夠有比較確定性收入的公司估值上會有修複，一部分來源于剛才說的邏輯認同。第二個就是中美關系的相對緩和，所以從這個角度來看，中美關系相對沒之前緊張，也推升了它的估值修複。
第二個在創新藥這一輪洗牌裏面，大家都看到誰是強者跟弱者，有一些創新的公司像百濟神州、信達生物的研發進度並沒有因爲資本市場的估值下跌或者經濟環境放慢，他們不斷投入比較可觀的研發費用，在新産品的上市還有臨床研究的進展方面有突出的表現，市場在這個過程中選出了勝者，所以我覺得大家可以繼續關注醫藥行業，特別是創新藥裏面的領頭公司。