煤炭價格的高位，造就了“黑金”神話，富裕了一大批的煤炭企業，下遊火電企業卻苦不堪言，前叁季度巨虧大幾十億的大把，華能國際電力股份(00902，600011.SH)便是如此。
成本下降發電量增加，華能國際Q3虧損收窄
智通財經APP了解到，10月25日，華能國際電力股份發布2022年前叁季度業績報告。報告顯示，2022年前叁季度公司實現收入1839.53億元，同比增長27%;歸母淨利潤虧損39.4億元，扣非歸母淨利潤虧損50.6億元，同比下降1165%。導致公司前叁季度大幅虧損的主要原因爲煤炭維持高位所致。叁季度以來，由于燃煤成本下降以及電量增長，Q3公司虧損幅度有所收窄。2022Q3公司實現收入670.84億元，同比增長34%;扣非歸母淨利潤虧損12.3億元，去年同期爲虧損35.6億元。
盡管華能國際虧損有所收窄，但低于瑞信的預期，認爲公司燃料成本控制較預期惡化，全年將取得虧損，將其評級由“跑贏大市”降至“跑輸大市”。
受業績持續虧損以及被下調評級的影響，華能國際電力股價大幅下跌，截至10月27日收盤，公司股價大跌8.91%，收3.27港元/股。
(行情來源：智通財經)
從發電量來看，2022年前叁季度，公司上網電量3201億千瓦時，同比下降1.15%。其中，煤電2755億千瓦時，同比下降3.32%;燃機193億千瓦時，同比下降5.42%;風電196億千瓦時，同比增長32.7%;光伏45.4億千瓦時，同比增長74.43%;水電7.5億千瓦時，同比增長0.63%;生物質4.9億千瓦時，同比增長12.22%。
單季度來看，2022Q3公司上網電量1236億千瓦時，同比增長6.9%。其中，煤機受高溫天氣影響，實現上網電量1081億千瓦時，同比增長5.0%;燃機、風電及光伏上網電量74億千瓦時、58.5億千瓦時和18億千瓦時，分別同比6.6%、37.9%和82.2%。
火電靈活性改造平滑火電業務業績波動
作爲五大發電集團之一，華能國際裝機量全國第一，截至2021年末，公司擁有可控發電裝機容量11869.5萬千瓦，權益發電裝機容量10387.5萬千瓦，其中燃煤裝機9211.83萬千瓦，包括16台已投産的世界最先進的百萬千瓦等級的超超臨界機組和國內首次采用的超超臨界二次再熱燃煤發電機組，發電技術及裝機規模全球領先。目前華能國際已經形成了火電爲主新能源裝機爲輔的局面。
先看火電，在雙碳目標下，很多人認爲火電的曆史使命已經完成，實則不然。長期以來，我國電源結構以火力發電爲主，2010年前基本保持在80-90%，2010年起隨着新能源裝機量不斷增長，火電發電量占比逐步下降，2020年煤電裝機占比首次低于50%，2021年煤電裝機占比首次低于非化石能源裝機占比。雖然以煤電爲代表的火電的發電量及裝機量占比均不斷下降，但仍遠超其他電源，依舊構成我國電力行業主體。
此次二十大報告也指出：立足我國能源資源禀賦，堅持先立後破。我國資源禀賦以富煤貧油少氣著稱，目前我國約24億千瓦電力裝機，其中約12億千瓦是火電。此處先立便是立足以煤炭、煤電爲基礎能源供給，通過火電靈活性改造，建立完整的新能源消納體系。後破便是最終實現新能源的替代。2021年底的中央經濟會議中提出：傳統能源逐步退出要建立在新能源安全可靠的替代基礎上，要立足以煤爲主的基本國情，推動煤炭與新能源的優化組合。並在會議中提出指出“十四五”期間應完成煤電機組靈活性改造2億千瓦，增加系統調節能力3000-4000萬千瓦。
而火電靈活性改造，除了解決我國新能源消納問題以外，也爲火電廠提供了新的收入來源。火電廠經過靈活性改造，可以降低機組的最小出力負荷。在新能源發電量較高時，通過減少火電並網，完成對新能源的消納，同時火電企業也可以賺取輔助服務補償。
今年以來，火電靈活性改造相關政策頻出，輔助服務補償機制逐步完善。6月24日，南方電網發布《南方區域電力輔助服務管理實施細則》，8月2日，內蒙古發布《內蒙古自治區火電靈活性改造消納新能源實施細則(2022年版)》，9月2日，國務院發布《關于支持山東深化新舊動能轉換推動綠色低碳高質量發展的意見》。甘肅，山西，河南也陸續推出靈活性改造相關文件。火電企業通過靈活性改造賺取的輔助服務補償也將進一步增加。
與此同時，容量電價也在積極推進。近期市場傳聞稱，西北地區將出台容量電價政策，價格爲50元/KW/年。容量電價相當于對儲能的租金，這也爲火電企業提供了穩定的收入來源，進一步提高了火電企業的業績穩定性。
火電企業的收入來源更加多元化，也使得火電企業業績更加穩定，估值也會因爲業績波動性修複而得到提升。
“十四五”綠電規劃80GW，綜合能源運營商利潤率更高
對于火電+綠電的綜合電力運營商來說，火電靈活性改造相當于給自己的綠電項目配置儲能，根據國泰君安證券的研究，煤電靈活性改造的成本優勢明顯。這也意味着以華能國際爲代表的火電+綠電的綜合電力運營商成本優勢更加明顯，未來綠電部分的利潤率也會更高。
就華能自身而言，以2021年發電量情況測算，在其主動開展新能源發電業務的省份(以公司新能源發電市占率超過1%的省份爲主動開展新能源運營業務的省份)，火電市場占有率較高，新能源發電的市占率也往往處于較高水平。在華能國際火電市場占有率最高的省份海南，其新能源發電市占率亦爲最高。
再看新能源發電方面，據全球能源互聯網發展合作組織(GEIDCO)預測，2025年我國新能源裝機1095GW(其中風電536GW、光伏559GW)，新能源裝機滲透率37.1%，較2020年提升12.8ppts。
2021年12月，國資委《關于推進中央企業高質量發展做好碳達峰碳中和工作的指導意見》提出：到2025年中央企業可再生能源發電裝機比重達到50%以上。2020年華能集團可再生能源裝機占比約31%，計劃“十四五”新增新能源裝機80GW以上。
爲保障新能源裝機快速增長，2022年公司風電、光伏計劃資本開支合計達312.58億元，較2021年實際資本開支提升14.2%。2022前叁季度，公司風電、光伏累計新增裝機 215萬千瓦、142萬千瓦，合計357萬千瓦。
從地理位置來看，華能國際的新能源機組廣泛分布于全國25個省、自治區和直轄市，其中風電裝機分布于19個省市，2021年發電量排名前5位的分別是江蘇、河南、甘肅、山東、黑龍江，占公司風電總發電量的63.04%，上述區域用電需求旺盛，多爲特高壓電網受端，因此風光發電利用率高。
新能源裝機量的提升，能進一步平滑公司因煤炭價格上行導致的業績承壓。
綜合來看，由于煤炭價格的高位，華能國際業績受損明顯，不過若煤炭價格下行，公司業績將有望得到改善。煤炭價格方面，2月24日，發改委發布《關于進一步完善煤炭市場價格形成機制的通知》，根據《價格法》等相關法律法規規定，現就進一步完善煤炭市場價格形成機制，促進秦皇島港下水煤(5500千卡)中長期交易價格在合理區間570～770元/噸(含稅)。國家政策大力推動煤炭保供調價，“3個100%”政策落地，煤炭新長協換改簽完成，公司的煤炭燃料成本壓力將有所緩解。
不過據中電聯數據顯示，10月中旬秦皇島5500大卡動力煤成交價1542元/噸，較6月底上升23%，因此煤炭價格要大幅下跌恐怕難以實現，而目前的煤炭價格已經比去年高位的2542元/噸仍又較大的改善，從這角度來說，公司火電成本有望得到緩解。另外前叁季度華能國際平均上網電價507.0元/兆瓦時，同比增長21.3%，較2022H1增長1.3元/兆瓦時，可見公司上網電價已經開始上漲，有望對沖燃料成本壓力。