智通財經APP獲悉,光大海外發布研究報告稱,維持閱文集團(00772)“買入”評級,並保持在線閱讀業務2022年15xPE估值,考慮到影視監管環境以及變現不確定性,下調版權運營業務PS估值至6x,目標價降至42港元。
事件:公司公布2021年度業績,總收入86.68億人民幣,同比增長1.7%,增長放緩主要系新麗部分項目以淨額法確認收入;實現毛利46億人民幣,同比增長8.6%,毛利率提升3.4pct至53%,主要來自版權運營及其他毛利率向上拉動;公司歸母淨利18.47億人民幣,經調整歸母淨利12.3億人民幣,同比增長34.1%。
光大海外主要觀點如下:
在線閱讀收入穩健,免費閱讀收入增長超預期:21年在線業務收入53.1億元,同比增長9.6%,MAU達2.49億人。其中:1)自有平台收入同比減少1.4%至38.5億元,主要系公司免費戰略推行下用戶付費率下滑至3.5%;2)騰訊渠道收入8.1億元,同比增長28.1%,得益于公司持續拓展免費閱讀,免費閱讀DAU同比增長50%至1500萬人,催化廣告收入強勁增長;3)第叁方平台在線業務收入同比增長111%至6.5億元,主要由于第叁方平台收入增加及新增分發渠道。
版權運營多點推進,全文娛産業鏈布局進一步完善,影視制作、IP孵化能力不斷得到驗證:21年版權運營及其他收入同比減少8.7%至33.6億元,主要系新麗定制劇收入占比提高,收入確認方式改變。新麗盈利情況良好,實現5.3億淨利。受益于IP授權、動畫及自營遊戲收入增加,除新麗外IP運營及其他收入增長30%至21.43億元。
1)影視方面,由騰訊影業發起並出品主控、閱文和新麗共同出品的電視劇《人世間》創下央視一套黃金檔收視率近8年新高,電影《這個殺手不太冷靜》票房達26億元,獲22年春節檔票房第2。此外,閱文持續培育《贅婿》、《鬥羅大陸》、《雪中悍刀行》等口碑與熱度雙贏的優質作品。
2)動畫領域,21年上線《鬥破蒼穹》的兩部新作共取得超40億的播放量,21年騰訊視頻播放量前10的新增動畫中有5部改編自閱文IP。
3)漫畫領域,與騰訊300部網文改編漫畫項目合作以來,目前已有超過100部閱文IP改編漫畫作品在騰訊動漫上線,並已初顯爆款潛力,如《大奉打更人》上線44小時收藏量破10萬。
盈利預測:公司“IP可視化+IP商品化+IP跨代際流傳”奠定未來全鏈路基礎;深度參與騰訊泛文娛産業鏈布局,動漫化提供大IP初步篩選機會;新麗影視制作能力不斷增強,盈利能力得到驗證,已形成較多熱門IP口碑積累;網文龍頭效應下不斷豐富頭部作家、優質內容和粉絲儲備。歸母淨利預測上,鑒于當前下遊影視行業藝人失德、違法等負面事件頻出,或帶動版權業務拓展放緩,下調對公司22年預測至14.6億元(與上次-6.4%);基于降本增效的推進,上調23年預測至18.8億元(與上次+3.9%);新增24年預測24.8億元。
風險提示:短視頻擠壓用戶時長;IP改編不及預期;新麗無法完成業績對賭。