智通財經APP獲悉，中金發布研究報告稱，維持李甯(02331)“跑贏行業”評級，2022年EPS預期1.76元不變，引入2023年EPS預期2.15元，當前股價對應30/24倍2022/23年P/E。另考慮港股估值下行，目標價下調24%至82.17港元，對應40/33倍2022/23年P/E，較當前股價有36%的上行空間。
事件：公司發布2021年度業績高于該行預期。2021年收入同比增長56%至226億元，歸母淨利潤同比增長136%至40億元，高于該行預期，主要因收入增長快于預期。公司宣派末期股息12億元，對應派息率30%。
中金主要觀點如下：
2021年全平台零售流水同增50%-60%高段。
4Q21批發/直營流水均同增20%-30%高段，線上流水同增40%-50%低段。全年來看：1)批發收入同增57%(2H21同增64%)，收入占比達48%。2)直營收入同增53%(2H21同增29%)，收入占比達22%;3)線上收入同增58%(2H21同增45%)，收入占比達28%。渠道方面，2021年淨開門店204家至7137家(大貨批發/大貨直營/李甯YOUNG分別淨開7/16/181家)，高效大店策略驅動大貨門店銷售面積同比增長20%，店效提升50%-60%高段。
折扣改善帶動毛利率提升，疊加經營杠杆，淨利潤率17.8%達到曆史最高。毛利率同增3.9ppt至53%，主因零售折扣優化帶動直營、電商毛利率分別提升0.9ppt、2.0ppt。受益于經營杠杆，銷售及管理費用率同比-4.3ppt，驅動淨利潤率同增6.0ppt至17.8%，爲上市以來最高水平。
庫存結構大幅優化，存貨及應收賬款周轉效率提升。
2021年新品零售折扣同比提升3.5ppt，3/6個月新品售罄率同比提升13ppt/14ppt，帶動渠道庫存庫齡和周轉天數大幅優化(渠道存貨中6個月以內新品占比提升14ppt至92%，存貨周轉天數同比下降0.3個月至3.9個月)。公司商品運營管理能力持續提升，2021年商品寬度同比縮減高單位數，深度增加60%-70%中段。存貨/應收賬款周轉天數減少14/4天至54/13天，經營性現金流同比大幅增長136%至65億元。
2022年1-2月，李甯品牌線下/線上流水增長超35%/超65%。但考慮疫情的不確定性，管理層指引2022年收入同比增長在高雙位數至20%-30%低段，淨利潤率維持高雙位數的水平。
風險提示：疫情反複波動，終端零售環境不及預期，原材料價格上漲。