智通財經APP獲悉，中信證券發布研究報告稱，維持思摩爾國際(06969)“買入”評級，公司技術優勢顯著、FEELM獨供地位穩固，監管落地消除不確定性，優化供給格局有利于鞏固公司全球龍頭地位，維持目標價39港元，對應2023年約26倍PE。基于國內市場2022年5月1日實施口味煙禁售同時考慮口味煙囤貨需求，下調2022-23年收入預測至148.5億/178.5億元(原預測：157.3億/191.9億元)，同比+11.5%/+20.2%，下調2022-23年調整後淨利潤預測至59.7億/71.8億元(原預測：64.3億/78.8億元)，同比+11.7%/+20.2%。
中信證券主要觀點如下：
電子煙管理辦法正式落地，電子煙國標進行二次征求意見，較前稿核心變化在于禁售除煙草口味外的調味電子煙，以防止青少年及不吸煙者使用，並將于5月1日起執行。該行判斷2022年國內電子煙市場增速將放緩至約-20%，2023年將恢複至接近0%增長，2024年有望重回10%以上的穩定增長。長期看最嚴的“防擴散”政策，有利于行業“強減害”功效的社會認可和價值創造。對于占公司收入比重70%左右的海外市場，目前經營穩健構築公司估值底部，密切關注PMTA進展。國內外強監管帶來供給格局優化，鞏固公司全球龍頭地位。
電子煙管理辦法正式落地，核心變化爲口味監管趨嚴超預期。
《電子煙管理辦法》正式發布並將于5月1日起執行，較征求意見稿邊際上重要變化包括：1)禁止銷售除煙草口味外的調味電子煙;2)企業IPO應當報經國務院煙草專賣行政主管部門審查同意;3)外商投資情形不再進行額外規定。《電子煙》國家標准(二次征求意見稿)發布，較前一稿主要變化：1)強調不應使産品特征風味呈現除煙草外其他風味;2)霧化物添加劑臨時許可清單由122種縮減爲101種，並下調部分添加劑最大使用量。預計霧化煙品牌商下一步將圍繞煙草本味做多元化口味研發，參考悅刻旗下主打煙草口味、定位傳統煙民的獨立品牌“一溪雲”，目前已推出“金廣甘”/“黑玄冰”/“紫星辰”等8種多樣化的煙草口味。
國內2022年預計現需求明顯放緩，2024年有望重回10%以上的穩定增長。
參考藍洞等媒體數據，目前國內口味煙銷售占比達90%以上，口味監管勢必對需求産生顯著影響。考慮到電子煙管理辦法將于5月1日正式執行，該行預計2022年仍將有口味煙囤貨需求支撐，2022年H2至2023年行業預計將出現需求明顯放緩。參考美國市場下架口味煙之後市場表現，該行預期2022年行業下滑幅度有望在20%以內，頭部企業穩定性優于行業。鑒于電子煙産品顯著的減害性&方便的用戶體驗，該行預期後續需求仍有望支撐10%以上行業增速。
供給端增速取決于中煙計劃指導，穩定有序是雙贏目標。
2021年國內傳統卷煙利稅增長6%，達到曆史最好水平，電子煙的野蠻生長並未對中煙的大盤産生影響。根據《辦法》規定，中煙掌控電子煙批發環節，通過“統購統銷”合理安排行業增速，使其進入穩定有序區間。零售環節，傳統煙草終端通過變更經營許可範圍、新型煙草終端通過申請零售牌照，均可進行電子煙非排他銷售。長期看中煙龐大的零售體系若能逐漸開放給電子煙銷售，將有利于電子煙的消費者教育和滲透率提升。
國內監管利好可持續增長，美國口味監管仍存一定不確定性。
鑒于美國市場截至目前僅通過了煙草口味的PMTA，口味監管仍存在一定不確定性，仍需進一步跟蹤觀察。長期看最嚴的“防擴散”政策，有利于行業“強減害”功效的社會認可和價值創造，“防擴散”、“強減害”是行業可持續發展的兩大基石不僅沒有改變，反而更加明確，在此基礎上，行業全球滲透率提升趨勢不改。
風險因素：薄荷醇口味不能通過PMTA;顛覆性霧化技術路徑的替代;行業監管程度超預期;新型煙草産品處在提稅通道。