缺「芯」帶動一眾上市晶圓代工廠商業績創新高。繼台積電（TSM.US）、聯電（UMC.US）華虹半導體（01347.HK）等代工企業公佈創紀錄的業績後，中芯國際（00981.HK，688981.SH）也公佈了創紀錄的2021年第4季業績。
但是值得注意的是，在公佈業績之後的交易日，中芯國際的A股股價僅微漲0.51%，收報51.46元人民幣，與其52周低位49元人民幣僅差5%；H股則收報20.15港元，上漲2.49%，較其52周高位30.80港元仍折讓35%。
相信大家最想知道的是，中芯國際的股價是否有希望反彈。
缺芯的問題並非現在才顯現，對代工廠的業績推動作用早已被資本市場消化，這也是代工股在2021年中和下半年曾一度大漲至高位的原因。在公佈業績之後，即使業績如預期一樣創出新高，市場亦似乎失去了激情。
台積電就是最佳例子。於2022年1月13日公佈2021年第4季業績之後，台積電的市值蒸發逾1050億美元，大約相當於1.6個中芯國際（按A股總市值4067億元人民幣計算）。
在追漲的時候，市場看好台積電的理由是缺芯、龍頭、產能擴張……
下跌時，市場對於台積電的前景憂慮主要基於幾點：來自英特爾等的競爭加劇，產能擴張或跟不上結構性需求的變化。
漲和跌都總有理由，可見盲目揣摩市場先生的情緒並不明智，關鍵還在於上市公司的資質是否經得起時間和市場波動的考驗。
摒棄偏見和過分樂觀，我們來客觀分析中芯國際最新一期的業績表現和前景展望。
中芯國際第4季及全年業績表現
在業績發佈會上，中芯國際的管理層很務實地指出：該公司的發展面臨機遇與挑戰，全球範圍的缺芯潮和當地化生產的旺盛需求為其帶來了難得的機遇，同時某些限制又設置了眾多障礙，對其先進制程的產能擴張帶來一定的影響。
2021年第4季，中芯國際的月產能按季上升4.57%，至62.1萬片8英寸約當晶圓。產能利用率繼續爆滿，達到99.4%，8英寸約當晶圓銷售量同比增長21.7%（按季增長0.2%），至172.34萬。見下圖，在最近三季，中芯國際的付運量均遠超往年。
除了銷量增長外，晶圓的平均售價也得到了提高，這包含兩個驅動力：1）供不應求帶來的加價，以及2）產品組合優化——定價較高的先進節點產品佔比提高。
在價量齊升的帶動下，中芯國際的2021年第4季銷售額同比增長61.05%，至15.80億美元（按國際會計準則編制，下同），創紀錄新高。第4季毛利率按年提高了16.96個百分點，至34.98%，亦創下歷史新高，得益於平均售價的提高。
第4季經營利潤同比大增23.4倍，至4.2億美元，主要得益於收入規模的大幅提高以及經營開支的下降；股東應佔利潤同比增長107.66%，至5.34億美元。
2021年全年業績來看，中芯國際的銷售額按年增長39.32%，至54.43億美元；毛利率按年提升7.22個百分點，至30.79%。銷售額及毛利率均創新高，應主要得益於晶圓銷量及平均售價的提高。
全年經營利潤同比增長3.46倍，至13.93億美元，主要得益於收入和毛利率的提高，加上研發開支和銷售及推廣開支的下降。年度股東應佔利潤按年增長1.38倍，至17.02億美元。
中芯國際與同行的業績比較
從以上的數據可以看出，中芯國際的2021年第4季及全年業績表現不俗，收入規模及毛利率均創歷史新高，淨利潤亦見倍增。
事實上，其他代工同行在同一時期也有創紀錄的業績表現，並非中芯國際獨美。
見下表，與台積電相比，中芯國際的收入增長幅度和盈利能力改善能力都遠遠優勝，但需要注意的是，台積電的收入基數遠超中芯國際，所以增長速度相對來說沒那麽快，但增長幅度十分驚人，年增27.53億美元，已相當於中芯國際全年收入的1.7倍。
此外，台積電在先進制程的產能方面幾乎無人能敵，所以其毛利率即使有所回落，仍遠超其他代工廠，高高在上的地位一時間難以被撼動。
值得注意的是，中芯國際能取得如此高的淨利潤，主要得益於1.37億美元的投資收益，相當於其淨利潤的25.63%。
與收入規模較小的華虹半導體相比，中芯國際的收入增速稍低，不過毛利率和經營利潤率仍佔有優勢。
2021年全年業績，中芯國際的毛利率和經營利潤率增幅都優於台積電和華虹半導體，淨利潤增長幅度也是三家代工廠中的最高。
前景怎麽看？
產能投資是代工廠們未來幾年最重視的内容，因為代工廠目前幾乎都以全產能運作。
2021年全年，台積電的資本開支為300.4億美元，2022年的資本支出投入規模或為400-440億美元，其中七八成將用於2nm等先進制程，一成用於先進封裝，其餘用於成熟制程。
筆者匯總計得，華虹半導體的2021年全年資本開支或為9.39億美元。其管理層展望2022年將加快推進12英寸生產線總產能至9.45萬的擴產，預計於第4季逐步釋放產能。目前華虹半導體在上海有三座8英寸晶圓廠，月產能約18萬片，在無錫有一座月產能6萬片的12英寸晶圓廠。由此可見，華虹半導體未來將發力12英寸晶圓，產能提升幅度或達50%以上。
中芯國際的2021年第4季資本開支為21.3億美元，同比上升59.79%，全年資本開支達45.16億美元。該公司計劃於2022年作出50億美元的資本開支，是2021年全年的1.11倍，按照業績發佈會上管理層透露的信息，將用於以下三方面：
（1）在建的上海臨港、北京和深圳三個新生產基地。
據管理層，上海臨港新廠於2022年初開始動工，北京和深圳兩個項目穩步推進，預計今年年底投入生產。2022年，其計劃產能的增量將多於2021年。
2021年，其8英寸產能增幅超過4.5萬片，12寸晶圓的增幅也超過1萬片，等效成8英寸是10萬片多一些。管理層預計到2022年，等效成8英寸的產能或在13萬片-15萬片之間，且12寸增幅將遠超去年。值得注意的是，其預計今年增加的產能更多是在工藝比較復雜的節點，這或意味著產品平均售價將繼續提高，但每片的資本開支或比去年高一些。
如此看來，產品的平均售價或見改善，但由於資本開支會增加，折舊開支也會增加。
不過，管理層表示在進行資本開支規劃的時候，會考慮到投產後折舊開支的影響以及對收入的預測，預計2022年的折舊開支會超過20億美元（2021年全年為18.69億美元，佔總收入的32.17%）。所以他們預計2022年的毛利率不會低於去年。
除了上述三個新廠房外，中芯國際在上海張江區也有產能建設，資本開支也會用來投資這個項目。
（2）到位的設備。
（3）長周期的設備，在購買的時候要交預付款，也考慮到當期的資本開支中。
對於2022年的展望，管理層認為，2022年承接前一年的旺盛市場，有機遇也有挑戰：
手機和消費類市場缺乏發展動力，成為存量市場，供需逐步達到平衡；物聯網、電動車、中高端模擬IC等增量市場，存在著結構性產能缺口；射頻、微控制器、電源管理等應用平台，需求依然旺盛。未來從單純產能供給市場，轉向創新和客戶體驗、服務驅動市場，將更加考驗公司的戰略定位、技術創新速度、產品平台的質量與完備性，以及客戶的黏度。
從正面來看，中芯國際會通過這些新產能的投入，繼續把握缺芯以及本地化生產趨勢轉變的機遇。
為應對產業結構轉變的挑戰，管理層提到中芯國際會從兩個方面做功夫：
（1）優先跟有競爭力的客戶打交道，然後開發特殊的技術來保證他們的產品有客戶體驗、有技術創新、有性能保障等，來簽訂長約鎖定價格；
（2）中芯國際的客戶非常多元化，平台也多，在出現這些變化時，其產能可以及時進行產品結構調整，適應需求結構的變化。
例如中芯國際提到，雖然其代工業務的市場份額只有大約6%，但客戶數量最多，遠超同行。與此同時，其產品平台的種類也差不多是最多。
其在建產能目前分為三塊：1）8英寸，同行並沒有增加8英寸的產能，所以中芯國際在這方面著墨頗多；2）12寸，其90nm到22nm用的設備基本型號大致相同，可以在這個區間選擇產能分配，例如55nm設備可以做40nm等，只是工藝步驟不一樣，但有轉換的靈活性；
（3）FinFET，應用平台和客戶比較多，能做好多元化。
也就是說，憑借為數眾多的客戶、多樣化產品平台，以及產能配置和適用的多樣性，中芯國際可通過靈活應變，來緩衝行業需求結構轉變的風險，這是其面對挑戰的應對之策。
從提供的2022年第1季業績指引來看，中芯國際對自身的短期展望還是挺樂觀的，見下表，收入和毛利率指引所暗示的增幅都優於同行，也勝於2021年第4季表現，意味著在新的財季，中芯國際的收入和毛利或續創新高。
如此看來，其短期前景不俗，只取決於情緒化的市場先生何時能看清。