“頭頂中醫醫療服務第一股”光環，固生堂上市時的接連表現，可謂驚豔。
在市場相對低迷的情況下，固生堂仍舊完成了多倍超額認購，其不乏知名投資機構的青睐。上市後，固生堂成爲港股市值僅次于海吉亞醫療、錦欣生殖、希瑪眼科的醫療服務企業。
龍頭業績可圈可點，盈利能力穩步增強
招股書顯示，固生堂是中國一家中醫醫療健康服務提供商，主要通過線下醫療機構及在線醫療健康平台，爲客戶提供全面的中醫醫療健康服務及産品，以滿足客戶多樣化的醫療健康管理需求。
根據弗若斯特沙利文的數據，按2020年提供醫療健康解決方案産生的總收益計，公司在中國所有同時擁有線下及在線醫療服務網絡的私營新中醫醫療健康服務提供商中排名第一。與此同時，截至2020年12月31日，在中國所有同時具備線上線下醫療功能的中醫醫療服務商中，固生堂擁有最多中醫師、擁有最多線下醫療機構，以及線下醫療機構網絡覆蓋最多城市。
根據智通財經APP了解，身爲行業的絕對龍頭，固生堂的業績表現可圈可點。2018年至2020年（以下簡稱報告期內），固生堂的營業收入分別爲7.26億元（單位：人民幣，下同）、8.96億元、9.25億元，複合年增長率爲12.9%，2021年上半年取得收入5.98億元，同比大幅增長78.1%。2018年至2020年，固生堂調整後的淨利潤分別爲-6800萬元、7600萬元、10680萬元，實現業績期內淨利潤高速增長，具備了成熟的盈利模式。2021年上半年固生堂淨利潤大幅增長超過140%，達到人民幣5300萬元。從這一財務指標來看，固生堂已經聯系多年實現規模性盈利，規模效應越來越明顯，淨利潤率逐年提升。同時招股書顯示，盡管今年各地都有零星疫情的影響，公司近期的業務取得非常不錯的增長，預期2021年全年的業績能給投資者交一份滿意的答卷。
從毛利率水平來看，2018年至2020年，公司的毛利率分別爲40.3%、43.7%、47.3%，呈現良好的增長態勢，再一次突出其優異的業務競爭力。
固生堂業績表現突出，現金流充裕，顯示出高成長性。2018年至2021年上半年，公司經營活動所得的現金流淨額爲3078.5萬元、1.32億元、1.55億元、6425萬元；現金及現金等價物爲9271.0萬元、1.38億元、2.50億元、4.86億元。充沛的現金流，爲固生堂業務持續擴張提供穩定支撐，業務增長具備高確定性。
以技術爲護城河，向連鎖化、規模化邁進
業績穩健增長，無疑驗證了固生堂以技術爲護城河、向連鎖化、規模化邁進的增長邏輯是正確的。其實，深挖這一成長路線背後的底層邏輯，就可以發現固生堂這一做法有其必然性和突出優勢。
首先，就行業來看，在傳統的線下醫療服務領域，民營醫院的兩個典型的發展趨勢是：專業化和規模化。比如2018年以前，中醫大健康行業的一些公立中醫醫院和中醫門診部已步入提供在線醫療服務的初始階段。然而，這種初步嘗試僅限于爲患者提供在線預約挂號服務。逐漸地，越來越多擁有線下門店的中醫醫療健康提供商開始發展在線醫療服務，包括提供隨訪咨詢診斷、處方服務、煎藥服務以及銷售醫療健康産品，向專業化進升。
隨着上述趨勢的不斷發展，中醫行業參與者的滲透率大幅提高。中國中醫行業參與者的市場規模由2015年的人民幣50億元大幅增至2019年的人民幣690億元，複合年增長率爲91.8%，2030年預計達到人民幣18030億元，複合年增長率爲29.4%。根據弗若斯特沙利文分析，有關滲透率預期將由2020年的10.6%大幅增長至2030年的60.6%，展現出該趨勢具有巨大的增長潛力。如何從巨大的增長機會中獲取紅利，通過連鎖化方式實現迅速擴張則是最優解。
招股書顯示，固生堂首先開辟了線上線下全新診療的模式。在此模式下，公司以客戶日常的基礎護理爲重點，旨在實現對于客戶的長期追蹤及全生命周期的健康管理。與此同時，憑借先進的數字化和標准化能力，以連鎖化的方式，迅速壯大了自己的發展力量。
在公司營運的42家線下醫療機構中，32家乃通過並購而來。招股書顯示，並購門店後的經營情況取得非常快速的增長，目前所有門店的市場估值遠遠高于當時並購的價格。在收購後，固生堂一般會派遣經驗豐富的管理團隊接管日常營運。此外，公司會用雲HIS取代原先的信息技術系統及供應鏈管理系統，並實行標准化的營運程序。此外，招股書披露，公司募集資金一部分將用于拓展在線線下業務，加強在線線下業務融合，把握中醫市場的增長。
根據智通財經app觀察，固生堂在在擴張的同時，固生堂的毛利率卻不曾掉隊，盈利能力更是穩中有升，這不僅展現了公司良好的聲譽及品牌知名度，因此在新收購的醫療機構于采購過程中擁有強大的議價能力，更體現其業務模式的商業化能力成熟，有整合市場的潛力。
財務結構獨特，具有明顯的經濟規模優勢
招股書顯示，2018年至2020年，固生堂的醫療機構數量基本沒有增長，這幾年的收入增長幾乎全部來自老店同店增長。招股書顯示的銷售費用構成中，同一般公司顯示的銷售費用性質不同，固生堂的銷售費用主要是醫療機構的人員成本，租金，水電等費用，而真正用于患者端的引流成本很少。這些費用的性質相對穩定，不會隨着收入的增長而等比例增長，具有明顯的經濟規模效益。這樣導致在業績期內，盡管收入的增長比例不大，但由于基本都是同店銷售增長，因此帶來了經營淨利潤的大幅高速增長。
業務模式成熟，有望成爲中醫醫療服務頂級玩家
在智通財經APP看來，中醫醫療服務的頂級玩家必須具備叁種特質：其一是驅動流量的能力，其二是驅動醫生的能力，其叁是打破醫館邊界的能力。而固生堂的業務模式日臻完善，兼備以上叁種能力。
就驅動流量的能力而言，固生堂固生堂2019年推出會員制度，截至2021 年6月30日止六個月，在公司的醫療服務網絡有過購買的會員接近75000人，來自每名會員的平均收入爲來自每名非會員客戶收入的2.1倍。
除了大客戶之外，固生堂還通過強大的醫療服務網絡，向各地客戶提供包含診前准備、咨詢診斷、理療和藥物治療以及跟進服務的閉環中醫醫療健康解決方案。根據弗若斯特沙利文的資料，按2020年提供醫療健康解決方案産生的總收益計，公司在中國所有同時擁有線下及在線醫療服務網絡的私營新中醫醫療健康服務提供商中排名第一。
就驅動醫生的能力而言，固生堂經驗豐富的醫師資源，鑄就公司作爲中醫館的稀缺價值。截至2021年6月30日，固生堂醫療服務網絡執業的醫師超過19000名，在這些醫師中，有7794名主任醫師及副主任醫師。重要的是，公司擁有中國56名國醫大師中的4名，且截至2021年6月30日，于中國全部具備線下及在線醫療服務網絡的私立中醫醫療健康提供商中，固生堂的國醫大師人數排名第一。公司亦與當地叁級甲等醫院及中醫藥大學建立合作關系，以擴充醫師團隊。
憑借豐富的中醫醫療資源，固生堂客戶忠誠度及客戶留存率不斷提高。截至2021年6月30日止六個月，公司季度的客戶回頭率達68.2%，累計客戶人數接近190萬，累計客戶就診量于同日超過840萬人次。手握豐富中醫醫療資源，加上多元化及忠誠的客戶群，使固生堂的業務擴張顯得後勁兒十足。
在打破醫館邊界能力方面，固生堂整合線下及在線業務，從而提升可持續增長潛力。一方面，固生堂致力于擴展線下醫療服務網絡。在“連鎖化、集團化、規模化、品牌化”的理念帶動下，公司的線下網絡已經做到覆蓋全國、醫生資源卓越、一體化供應鏈體系。具體而言，固生堂已建立一個覆蓋位于北京、上海、廣州、深圳、佛山、中山、福州、南京、蘇州、甯波及無錫的42間醫療機構之線下醫療機構網。
另一方面，固生堂將線下醫療服務網絡與在線平台進行有效對接。在客戶觸達方面，公司推出在線醫療健康平台，如微信公衆號及小程序，提供在線預約、後續咨詢、診斷和處方服務。利用互聯網技術整合線下及線上中醫資源爲患者提供數字化及標准化的醫療服務，打破了傳統中醫診斷及治療模式在時間及空間上的限制，從而讓公司的業務迅猛擴張。
簡言之，固生堂龐大且優質的醫生群體，實現了用戶群體流量的承接和用戶生命周期價值最大化，而源源不斷的用戶流量也不斷驅動醫生向平台湧入。而打破醫館邊界，核心作用是引流、流量承接能力最大化和延長用戶生命周期的價值變現能力，並實現平台化運營。憑借線上線下業務一體化，固生堂具備打破流量和産品服務邊界的能力，有望成爲中醫館領域現象級的平台。
