智通財經APP獲悉，華創證券發布研究報告稱，予頤海國際(01579)“推薦”評級，予22年40倍PE估值，對應目標價爲55.46港元，下調2021/22/23年EPS預測至0.88/1.15/1.5元(前值爲1.1/1.33/1.85元)。當前股價對應PE分別爲47/36/28倍。
事項：頤海國際公告21年中報業績，收入26.31億(yoy+18.6%)，毛利8.61億(yoy-2.1%)，歸母淨利潤3.49億(yoy-12.6%);收入淨利略低于預期;淨利潤率14.92%，比去年同期(20.10%)下降5.18pct。
華創證券主要觀點如下：
關聯方收入占比提升明顯，但對業績貢獻有限：關聯交易占總收入33.95%(2020年同期22.5%，+11.46pct)。其中，火鍋調味料關聯交易同比增加74.1%(第叁方同比下降7.2%，主要系20年H1疫情得到控制，居家消費需求減少)，每kg采購價格下降12.4%，毛利率下降1.2pct至24%;中式複合調味料關聯交易同比增加62.7%(第叁方增速4.4%)，每kg采購價格下降12.9%，毛利率下降4.9pct至21.1%，關聯方采購價格調整之後，對業績貢獻有限。
第叁方基本平穩，整體收入中，火鍋調味料占比上升至57.4%(去年同期54.8%，+2.6pct)，中式複合調味料占比12.2%(去年同期爲13.5%，-1.3pct);方便速食等占比28.5%(去年同期爲30.1%，-1.6pct)
積極調整應對下半年，低基數有望恢複增長：火鍋調味料第叁方毛利率下降3.6pct至51.4%，中式複合調味料第叁方毛利率下降10.8pct至34.8%，方便速食第叁方毛利率下降5.2pct至26.5%。毛利率下降主要由于今年上半年關聯方收入占比上升，去年同期毛利率高的第叁方占比高;上半年新品推廣期毛利較低;原材料中油類産品價格上漲，成本增加所致。經銷開支+54.7%至2.11億，主要是“筷手小廚”品牌投放費用增加所致，占比12.4%(去年同期占比9.5%)。
積極打造自有品牌，投入新品：公司上半年研發17款新品，包含9款中式複合調味料，8款方便速食産品，並在中式複合調味料中單獨使用“筷手小廚”商標，截至21年H1，公司共擁有56款火鍋調味料，45款中式複合調味料，24款方便速食産品。公司産品結構調整+新品投入，整體價格也有所變化。
持續調整區域制度：21年上半年，公司持續調整組織架構，拓展銷售渠道，完善産品研發制，落實多品牌戰略，優化供應鏈能力，調整了區域範圍和數量，授予區域渠道建設，新品研發等權責，調整之後重點考核區域內經銷商庫存，終端滿意度，終端表現等過程指標，同時持續對合夥人開展區域利潤挂鈎激勵，充分授權合夥人業務經營權和團隊擴充權。
産能投放符合預期，持續激勵經銷商：霸州一期南北車間投産，貢獻産能7萬噸，霸州二期預計2023年底投産，規劃産能2.4萬噸。馬鞍山項目進入建設階段，一期規劃産能6萬噸，預計2022年上半年投産，馬鞍山全部建成將釋放20萬噸産能，漯河基地2020年3月開始建設，一期規劃産能7.5萬噸，預期2021年下半年投産。漯河工廠項目預計總産能爲30萬噸。簡陽基地一期規劃産能5萬噸，預計2022年投産。肇慶工廠規劃2個車間，頤海車間規劃産能1.8萬噸，預計2021年11月投産，馥海車間規劃3條生産線，其中小火鍋産能224萬件，沖泡粉絲，沖泡米飯産能超過1000萬件，預計投産時間爲2021年9月。泰國工廠一期設計産能2萬噸，21年上半年開始建設，預計2022年投産;二期設計産能2萬噸，預計2025年投産。2021年H1經銷商銷售收入爲15.45億元，與去年同期基本持平，覆蓋31省+49海外。
風險提示：原材料價格上漲壓力;第叁方渠道拓展不及預期;新産品推廣不及預期;産能釋放不及預期。