摘要
維持“增持”評級，維持目標價3.94港元/股，對應2021年P/B爲0.64倍：
2021年上半年中國人民保險集團(01339)歸母淨利潤16,884億元，同比34.0%，主要得益于實現部分投資收益(同比+27.2%)、壓縮財險費用成本(同比-28.3%)，以及管控業務招待及宣傳費等費用支出(同比-99.5%)叁大因素。考慮到公司後續營收環比改善疊加成本端管控能力提升可持續，上調2021-2023年EPS爲0.55(0.48,+13.9%)/0.58(0.51,+13.7%)/0.66(0.61, +7.8%)元。
車險和信保業務質量進一步優化，成本結構改善超出市場預期：
21年上半年財險綜合成本率97.2%，同比改善0.1pt，主要得益于綜合費用率大幅下降6.5pt至25.4%，綜合賠付率71.8%(同比+6.4pt)，成本結構顯著改善超出市場預期。分險種來看，車險和信用保證險貢獻最大。車險費用率大幅下降10.8pt至26.4%，主要是強化自有渠道建設提升直銷直控能力所致，推動車險手續費率7.5%，同比下降7.1pt，同時大力發展家用車業務，有效控制賠付成本，在車險綜改車均保費下降且賠付責任增加的背景下仍保持可控的賠付成本，賠付率70.3%(同比+12.7pt);信用保證險業務結構優化效果初顯，綜合成本率大幅下降49.0pt至89.6%，其中融資性信用保證險扭虧爲盈，非融資性信用保證險保持較好的盈利，推動整體信用保證險賠付率大幅下降58.5pt至61.5%。考慮到自21Q3起車險綜改的基數影響將消失，預計全年車險保費的負增長壓力將收窄，同時嚴格的定價及業務篩選預計將推動全年保持穩定的承保盈利，預計全年財險綜合成本率98.0%。
大規模人力清虛導致NBV大幅負增長，重點關注代理人産能提升：
21年上半年壽險NBV同比-25.2%，其中個險NBV同比-26.3%，是主要驅動因素。個險新單同比-14.3%，主要原因是公司深化“磐石計劃”大規模人力清虛所致，“大個險”營銷員24.9萬人，同比-51.4%;月均有效人力6.1萬人，同比-51.2%。低質量代理人的清退帶來整體代理人的産能提升，上半年月人均首年規模保費4,062元，同比+36.9%。個險新業務價值率同比下降3.2pt至19.9%，預計主要原因是在“供需錯配”背景下高價值率重疾産品銷售不及預期所致，上半年健康險保費同比-13.4%。考慮到當前代理人清虛力度已然較大，後續重點關注公司優化代理人利益分配，通過提升代理人銷售利益推動人均産能提升，從而改善NBV。
催化劑：新車銷量穩定增長
風險提示：重疾銷售不及預期;人力質量改善不及預期;新車難賣。
本文選編自“欣琦看金融”，作者：劉欣琦/謝雨晟;智通財經編輯：王嶽川。
