交出頗有些慘淡的一季度財報後，雲集（YJ.US）的股價在5月27日收跌6.74%，之後幾個交易日便見企穩。在資本市場的“風平浪靜”背後，是公司股價長期低迷的尴尬。而雲集股價之所以能快速止跌，或許是因爲當前1.82美元的股價已然很低，距離曆史最低價1.67美元也僅一步之遙。
智通財經APP注意到，截至發稿，雲集目前的股價相比于兩年前IPO時的發行價跌幅已逾八成。頭頂“中國會員電商第一股”光環上市的雲集，如今公司的質地究竟如何？
收入規模“滑鐵盧”，淨虧損收窄
從財報中的各項數據來看，雲集的一季度經營狀況並不樂觀。報告期內，公司實現營收人民幣6.75億元（單位下同），2020年同期爲16.49億元，同比下降59%；淨虧損爲397.2萬元，較2020年同期的1323.8萬元，收窄70%；非美國通用會計准則下，雲集調整後的淨利潤爲1710萬元，較2020年同期的2610萬元減少34%。
關于收入下滑的原因，雲集解釋稱系公司決定從一季度開始升級其産品策略，啓動爆款池計劃，並推出更多具有回購潛力和客戶吸引力的産品，優化産品選擇。在此過程中，雲集對平台供應商和店主的選擇也進行了調整，這導致了市場業務和商品銷售均出現了下降。
智通財經APP梳理後發現，報告期內雲集的各項收入規模均出現了不同程度的下滑。其中，商品銷售收入爲5.72億元，同比上一年度的14.46億元下降60.4%；市場業務收入爲9540萬元，同比上一年度的1.58億元下降39.7%；其他收入爲810萬元，同比上一年度的2010萬元下降59.6%；會員收入爲0元，而2020年同期爲2510萬元。
這裏需要指出的是，一季度雲集會員收入沒有産生任何收入，並非公司取消了這一項業務，而是因爲公司從2020年1月至2021年3月底取消了會員門檻，這一期間在雲集APP上注冊賬戶的所有用戶均可以免費成爲會員。而2020年一季度，雲集的會員收入則全部來自于先前付費會員的遞延收入。據了解，自今年4月1日起，雲集已經停止允許用戶免費成爲會員。
反觀公司的盈利狀況，一季度雲集的淨虧損有所收窄。究其原因，主要得益于報告期內公司的倉儲物流、會員管理、業務推廣、人事等方面的運營費用均有所下行，營業總成本相應減少且占營業總收入的比重出現下降。
具體來看，報告期內雲集的營業總成本爲4.39億元，同比上一年度的11.48億元下降61.7%，占總收入的比重由此前的69.6%降至65.1%。與此同時，公司的總運營費用爲2.73億元，相比于2020年同期的5.23億元下降47.8%。
從曆史數據來看，盈利困難對于雲集而言可謂是一個老生常談的問題。根據公開資料，2016年-2020年公司的除稅前利潤分別爲-4521.8萬元、-1.09億元、-4398萬元、-1.41億元、-1.12億元，五年合計虧損超過4億元。
用戶增速趨緩，商業模式不被看好
作爲互聯網企業，虧損本身並不可怕。以如今風頭正盛的拼多多爲例，2021年一季度非美國通用會計准則下，它的淨虧損也達到了18.9億元。智通財經APP認爲，雲集股價長期低迷的原因並不在于虧損，而在于它的商業模式和用戶體量均不被資本市場看好。
追溯曆史，雲集依靠“店主-導師-合夥人”的多級分銷模式起家。2017年，雲集因爲這樣的分銷模式涉嫌傳銷而被市場監管部門罰款985萬元。自此之後，爲了規避合規風險，雲集對原有的分銷模式做了調整，改爲“店主-主管-經理”，其定位也從社交電商轉爲會員電商。
在更改了規則之後，新的分銷模式之下雲集卻陷入了新的問題，即會員發展速度逐年放緩。公開資料顯示，雲集在2016年-2020年的交易會員數量分別爲60萬、230萬、610萬、960萬、1330萬，同比增速分別爲283.3%、165%、57%、38.5%，增速每況愈下。值得一提的是，體量大如拼多多，它2020年的用戶增速也直追雲集。數據顯示，拼多多2020年末的活躍買家數量爲7.884億，較上一年度的5.852億同比增長35%。
在重新向會員收費後，目前雲集APP顯示其鑽石會員的售價爲199元/年。考慮到2020年雲集爲了刺激拉新而推出了免費會員的政策，很難想象接下來在沒有上述政策的情況下公司的會員數量增速會超過當時的增速。
反過來看雲集的商業模式，雲集的模式包括S2B2C模式和會員模式兩種。其中前者即整合前端的供應鏈，賦能商家，然後通過商家影響到普通消費者；而後者則包括了會員層級體系和拉新獎勵機制。
正如前文所述，因爲監管趨嚴，雲集如今的會員模式相比于它起家時的叁級分銷，在拉新層面效果已大爲減弱。窮則思變，最近兩年雲集開始嘗試平台模式，引入第叁方商家，甚至嘗試做起了直播，但由于用戶體量較小，對于業績的正面影響並不盡如人意。以數據論，2020年雲集的GMV僅爲359億元，已被電商叁大巨頭遠遠甩在身後。
再回過頭來看雲集一季度的財報，公司稱截至一季度末的12個月裏，平台的複購率達到80.6%。根據雲集董事長兼首席執行官肖尚略的講話，公司所以能實現如此高的複購率得益于升級了極致精選的産品戰略，並引入更多高複購率的爆款商品。
看上去，雲集似乎放棄了電商巨頭們一貫信奉的“規模至上”，反而想講一個“小而美”的新故事。但這裏的問題在于，如果雲集的會員數量增速延續此前幾年逐年趨緩的勢頭，並最終過早遇到了瓶頸，那麽即便公司能保持現在的複購率恐怕也很難繼續增長。
而資本市場畢竟是一個講預期的地方，如今的雲集不僅面臨業績失速的尴尬，會員增長也顯露出了疲態。雖然財報中，雲集提煉出了高複購率的亮點，但看上去資本對此並不買賬。對于雲集而言，在重新向新會員收費的情況下如何保證會員數量高質量的增長，或許已成爲刻不容緩需要回答的問題。
