網遊是社交媒體巨頭騰訊(00700.HK)重要的收入和利潤來源。不過，社交媒體、綜合服務生態、金融科技和網絡廣告也是它的重要業務，多元化的服務生態賦予了騰訊廣闊的可拓展空間，也讓它在股權投資領域左右逢源。
去年在港交所(00388.HK)上市的網易(09999.HK)，業務覆蓋範圍也很廣，與騰訊多少有些重合之處，例如網易雲，在蝦米下線之後成了騰訊音樂（TME.US）最主要的競爭對手。在騰訊音樂與騰訊聯合宣佈放棄音樂版權獨家授權之後，網易雲似乎成了最大得益者。
然而，它們競爭最激烈的領域是在遊戲。
在網遊領域，網易與騰訊相差的可不僅僅是一倍差距。見下表，2021年上半年，騰訊的網遊收入同比增長14.57%，至866億元（單位人民幣，下同），而網易的網遊收入同比增長7.91%，至295.1億元，僅相當於騰訊網遊收入的34%，增速也略顯單薄。
更為重要的是，網遊之於騰訊是重要收入來源不假，但騰訊也有其他收入進行調劑，就算失去遊戲業務，陣痛過後也可挺過去。但是對於網易來說，網遊業務幾乎是全部。2021年上半年，網遊業務僅佔了騰訊總收入的31.66%，但網易的網遊收入佔比卻達到71.90%。
在此背景之下，騰訊與網易，誰更賺錢？
相信很多人都會說騰訊最賺錢，因為其淨利潤規模在國内的各大互聯網企業之中已手執牛耳。就盈利能力而言，似乎也是騰訊佔優，2021年上半年的歸母淨利潤率達到33.03%，遠高於網易的19.45%。
不過值得注意的是，騰訊如此優越的利潤水平，更多是依靠其龐大資本帶來的投資回報。2021年上半年，騰訊的投資收益與利息收入合共達到358.55億元，相當於稅前利潤的34.83%。這部分收益會隨市場價值的變動而大幅波動，具有較大的不確定性，若市場轉差，投資收益很可能會瞬間變為虧損。
就主營業務而言，騰訊的盈利能力未必及得上網易。
2021年上半年，騰訊的毛利率為45.83%，而網易的毛利率為54.19%，主要因為網易專注於利潤率較高的網遊業務，而騰訊除了利潤率較高的網遊之外，還需要經營目前仍處於投入階段的金融科技等業務。
所以，雖然整體業績來看，網易的半年業績並不如騰訊理想：收入增速不如騰訊（見上表），經營開支佔收入的比重也遠高於騰訊（銷售、行政及研發費用佔收入的比重達到34.62%，而騰訊為22%），但它的小巧精幹可能更被看好。
網易的主營業務與展望
經過多輪分拆，在港交所第二上市的網易目前列賬三大業務：線上遊戲服務、在紐交所上市的有道(DAO.NYSE)，以及創新和其他業務。線上遊戲貢獻大部分收入和毛利，見下表。
值得注意的是，2021年上半年及第二季，網易的銷售及市場費用分别按年大幅增長38.13%和29.81%，遠遠超過收入增幅分别16.44%和12.87%，主要因為推廣費用增加，或與其推出新遊戲有關。
在業績發佈會上，創辦人丁磊提到，最近的監管對其遊戲業務的影響不會太大。
報告期之後（即2021年6月後），網易推出了一係列新遊戲，包括8月上線的自研遊戲《永劫無間》，在全球上線後登頂Steam熱銷商品榜榜首，還有將於9月9日推出的《哈利波特：魔法覺醒》，所以上述的營銷費用大幅上升或與其推出新遊戲搶佔市場有關，這些新遊戲有望在下半年為網易帶來新的貢獻。
網易通過有道提供不同類型的整合教育服務，提供各種中小學輔導課程、外語、專業和興趣教育服務，以及信息技術計算機技能等課堂。
受課程需求強勁帶動，有道於2021年上半年實現強勁增長，收入同比大增1.26倍，至26.33億元，但由於加大促銷力度，期内的營銷開支大增1.5倍，導致半年股東應佔淨虧損近一倍，至8.5億元。
有道表示，「雙減」會對其K12業務帶來嚴重影響，但其將跟隨監管環境的變化調整業務結構，可能會向學習產品、STEAM課程、成人教育和教育數字化解決方案等非培訓班業務傾斜。
筆者認為，「雙減」將導致有道的收入大幅減少，不過轉向其他業務或更利於其改善盈利能力，降低虧損，所以這一因素從整體來看或可在一定程度為網易減負。
網易的創新業務包括網易雲音樂、嚴選、網易CC直播、廣告服務、高端電子郵件及其他增值服務，該項業務的毛利率較低，2021年上半年只有17%，遠低於線上遊戲的65.35%和有道的54.84%。
最近騰訊和騰訊音樂聯合宣佈放棄音樂版權獨家授權，這應有利於網易雲的用戶增長，不過就當前的發展來看，該項業務的盈利能力仍有待提升。
大型互聯網企業在前期具有優勢的紅利擴展之中累積了大量現金，所以它們紛紛成為投資界的重要參與力量，網易也不例外。
儘管未達到騰訊那樣的投資規模，網易的投資已甚為可觀。與騰訊積極進行股權投資不同，網易更傾向於持有存款和短期投資。截至2021年6月30日，網易的現金、存款和短期投資總額達到1079.8億元，佔資產總值的69.73%。
這些資產也為網易帶來不俗的利息和回報，2021年上半年，其投資收益和利息收入同比增長75.7%，至23.6億元，佔稅前利潤的22.74%。
見下表，網易的利息及投資收益及佔比不斷提高。
如此高的收息資產佔比，也意味著網易的財務狀況穩健。
所以，儘管網易規模、收入、收益、生態服務等等都不如騰訊，卻得到了市場的偏愛。
市場偏愛網易？
受監管影響，騰訊股價已從2月初高位回落37%，現價488.40港元較年初水平下跌13.4%，而網易雖然也從2月初高位回撤27%，但對比年初水平，仍有2.17%的輕微漲幅，當前市值是其最近12個月淨利潤的36倍，遠高於騰訊的20.7倍。
筆者認為，作為行業龍頭，騰訊在自查業務等方面所受的壓力更大，對其業務影響也更為顯著，這是市場不看好的原因。網易也會受到監管的影響，但卻能從其他行業競爭對手放棄獨佔優勢中獲利，例如線上音樂方面，而且網易下半年推出多款遊戲，目前來看銷量不錯，有望推動其增長，這應該是市場看好的原因。