抱團擁擠度回到2021年了嗎

A股已經回到了多年以來景氣的高點，也促進更多的人願意回到市場，加大股票配置。

回望上一輪牛市，抱團讓人心有餘悸。 什麼漂亮50，核心資產，各種茅。 分佈在食品飲料、醫療、消費、電子、互聯網、電新等板塊，大部分公司的真實價值和成長性被誇大，估值溢價被認為是可長期維持的。 但最終這一大批公司，都沒能實現業績永續增長，在加息之後，抱團也順理成章地瓦解了。。

隨著收息紅利風格崛起，曾抱團板塊也成為A股22-24沉寂兩年時間段的最差標的。

一個牛市的盡頭，往往是抱團的盡頭，當前市場已經出現了一些非常嚴重的抱團現象，讓人觸目驚心，所以，當前跟21年相比，抱團擁擠程度如何呢？

一、什麼是抱團

2021年牛市，全球在美國放水的背景下走出大行情，也因此造就了很多估值奇跡，比如A股百倍PE的海天味業 (SS:603288)，各種茅，6000億市值的恆大汽車，的2萬億市值快手 (HK:1024)，還有一堆虧損的互聯網公司，彼時，全市場的焦點全部集中在頭部的幾百家個股上，業績沒有怎麼大變化，倒是估值越來越高。

造成其估值這麼高的原因，核心是機構不斷主動買入相關個股，買入的動力並不是公司的基本面在改善，而是提升估值，通過股價上升，凈值提升，促進基金髮行，再通過增量資金繼續買入相關個股，形成迴圈。 在極端抱團下，買入者的行為已經機械化，同時一個板塊與整個大盤估值模式的割裂。

但並不是一個板塊一直獨立上漲，完全不顧大盤和其他股票死活，就叫抱團。

一個板塊所有個股上漲都是基於業績增長和合理估值定價，其上漲只是反應客觀景氣，就不能視作抱團。 比如2022年後的煤炭石油週期股行情，也是鶴立雞群的上漲，但參與者是多方勢力，也並不依靠募資增量循環，相關個股的股息足以支撐股價上漲。

所以，抱團具有非理性，也因此，抱團會瓦解，在行情風格變化後會形成明顯的超額負收益，比如2023-24年，很多基金莫名奇妙每年跌20-30%，而市場漲幅中位數為正。 21年被深度抱團標的是腰斬起步，跌90%比比皆是，其中不乏一些行業龍頭。

而煤炭石油等週期板塊即使景氣過去，業績下滑，被市場冷落后，它們的回撤幅度依然不大，因為並沒有經歷過非理性抱團導致的估值溢價。 比如說PB估值，這幾年裡，就甚少週期股牛股超過2倍，遠遠算不上泡沫，而21年抱團，不看利潤看PS，動輒幾十倍PS的估值方式盛行。

當然，今天，這種估值方式已經重現江湖。 唯一不同的是，當年的抱團，大小盤指數極端分化，全是大盤股行情，小盤股根本不動，而今天則走向了這一趨勢的反向。

小盤指數逐級跑贏大盤指數，另一方面，滬深300佔市場市值比達到近年來的底部位置，這跟美股一直是大盤跑贏有著巨大的差異。

雖然，抱團板塊中也有一些大市值明星股，但是，它們數量並不多，遠遠不能跟21年的漂亮50相提並論，而抱團的核心地帶在中小盤，估值偏離很嚴重，當然，相比2015年牛市，小盤股偏離度還不夠高。

而目前隨著牛市推進，有意思的是，遲遲沒出現基金行業的造神運動，主動基金的超額收益也不強，說明其實沒怎麼跟上抱團。

每輪抱團牛市，最終的出錢方和虧錢方肯定是大部分普通人，基金無非是代他們操作，如今，操作的角色從主動基金換成了ETF，比如看到今年上半年，基金行業管理總規模較去年底增長4.91%，然而etf的規模增速達到15%，其中，行業主題類的ETF規模更是增長了46.7%。

所以，ETF是這一輪循環的載體，很多明星股的機構股東清單中，靠前的也是ETF基金。

但ETF的選股本身是不具有太多主觀性的，這也就造成了，這輪抱團不像上一輪一樣有著明顯的基本面敘事，明顯的方向，甚至具有相當的無規律性，而很多股民新入市既不選擇主動基金，也不主動選股，優先選擇ETF，形成了這種無意識的抱團，很多中小盤牛股的股價爆發並不是基本面強勁或者估值低，而是ETF編製者的無心之舉，這也是這輪抱團不容易看到的特徵。

二、新式抱團

從估值偏離度看，不少板塊的抱團已經形成，大幅偏離歷史估值水準，其核心就是營收增速和利潤增速並未發生大的變化。 即估值撐起不起基本面，其次，這些股票的超額收益極強，完全不看指數。

比較明顯的是醫藥板塊，雖然今年確實是出海概率大幅提升，但正如數據顯示的那樣，今年的BD到手首付款相比2024年實際沒有很大增長，而只有到手首付款才能計算業績。

另一邊，非創新藥傳統業務，大部分受制於集采，都呈現不同下滑狀態，比如A股的化葯板塊，上半年業績是下滑的，但並不妨礙，各個公司都有創新藥子業務，都趁著那些頭部創新藥公司BD順利獲得重估。 也因此，今年來，傳統化藥公司不少都是走反向拔估值行情，即營收利潤下降，估值提升，非常詭異。

醫藥一直是抱團重災區，22年基災，傷害了全中國大多數基民。 整個基金行業創造凈虧錢最多的，就是中歐醫療基金的葛蘭。 至於為什麼醫藥好抱團，還得是資訊極度不對稱和估值空間波動大。

除此以外，估值偏離度高的板塊還有銀行、軍工、電子等。 但它們的業績偏離程度並沒有醫藥那麼離譜。

要注意到的是，抱團衡量指標，持倉集中度，並未發生增長，反而在逐步下降，其核心的原因是，主動基金在倉位上，仍然保持了21年抱團至今的慣性，持有大量食品飲料、消費、電新行業的股票，也就是所謂的漂亮50風格。

市場進入牛市后，景氣板塊早已與2021年發生巨大差異，因此，重倉股大量被削減倉位，轉移到新景氣行業中。

換倉導致持倉集中度短期反而下降，茅臺寧德等股票市值大，資金容納度高，醫藥電子等市值小，因此同等的資金，在後者能催化大得多的漲幅，那換言之，估值提升幅度很大，因此一下子就形成了大幅偏離市場的業績。

而這樣的一個打法的效果也造成了，部分抱團股擁擠到了歷史高位，而同樣被抱團機構曾經重倉的股票，大盤牛市不斷逆勢，跑輸大盤，甚至出現牛市逆跌的情況。 所以一季度大家還說小米抱團，然後後面就看到了小米各種利好不漲。

一部分漲一部分跌，兩邊對沖，很多主動基金的業績好不了，寬基基金也好不了，2021年抱團，市場2-3倍的股票遍地，基金凈值也漲2-3倍的也不少，但如今市場2-3倍也遍地，幾乎沒有2-3倍漲幅的基金。

最近也出现了行业ETF增速最猛的状况，因为行业ETF就不会有对冲问题。

而对冲式抱团的结果也是，绝对市值泡沫不算大，千亿的泡沫股归零，其亏钱效应也远比不过2万亿的茅台跌30%。像当年海天味业、爱尔眼科这种细分行业中等市值龙头泡沫，当年数量有十几个，而目前并不多。

当然，回到中小盘，尤其是科创板，北证等，问题严重，但由于这些股票知名度低，所以大家看不到，小泡沫积少成多，也会变成大泡沫，医药电子板块的公司涨着涨着，也都来到了中型巨头规模。

不过，凡事还是看数据，从基金行业规模来看，能投股票的基金的总规模（资产净值）也尚未恢复到21年高点，这也被视为抱团未终结的关键，毕竟市场成交额也新高了，指数也新高了，市场总市值也新高了，基金规模还没破顶。还有很多曾经在21年买基金的钱，还没有重新回来，到比21年高不少，才是阶段终结。

按照15-21年大概6年，基金行业资产净值翻倍的预期，目前看来，抱团的高峰，也就是基金行业的持仓高峰，预期是12-13亿以下，大概相对于目前的资金净值涨40-50%，当然，这个40-50%，不是指市场还能普涨40-50%，而是后面新吸纳的资金加持股上涨，合计涨出来这么多，比如当前的股票普涨20%，即2万亿，居民存款搬家进来2万亿，也就差不多了。

而对冲式抱团，显然也达不到整个基金行业的理想状态，往后看，抱团还有3条演变路径。

一个是当前的医药电子繁荣为最后一次换仓，随后不再更换，开始拉升持仓集中度，一直到行情结束。基金行业和个股的收入同步性大幅提升，也进一步刺激居民存款从各个渠道入市。但问题是，这些医药股和电子股的估值偏离度高得可怕，几亿利润顶人家几百亿利润的市值。估值偏离大，让大家步调一致就难。

其次就是继续走偏道，医药电子还不是目前资金容纳量最小的行业，有比这更小的，倘若把资金全面推到更小的板块，能继续创造更强的波动和赚钱效应，从而靠波动优势吸引喜欢大涨幅的资金，也就是所谓的轮动。

還有一種，就是最後回歸市值排序抱團，走漂亮50行情，回到21年的風格，也是資金容納量，賺錢效應最大的方向，最容易滿足行業的規模膨脹目標，但就代表著又得把倉位換回去，也算是反覆橫跳，應該很難了。 所以說，大股票藍籌當前的困局能在未來修正嗎，實際上是悲觀的。

結語

總體而言，抱團有自我強化性，也有利益導向，形成了今天這樣的抱團，也是市場合力的結果，可能現在的居民都被2021年搞怕了，不再信搞這種估值溢價，龍頭溢價，也不願意信長期敘事，寧願看走勢放手一搏。 靠單一行業快速賺錢效應，順暢的穩定的向上走勢，更容易吸引大家相信牛市。

而從數據看，抱團的擁堵度還沒有到達極限，只是要注意，輪動反而不容易，一條路走到黑才是抱團終局。 這次牛市，模式將介於15年小盤槓桿瘋牛和21年的核心資產牛之間。

8月AI精選股現已公佈！就在InvestingPro旗下ProPicks

立即訂閱，解鎖好股↓↓↓

按此即刻訂閱，享夏季大促半價特惠

* 已是Pro會員？訪問此處查看AI精選股。