智通財經APP獲悉，天風證券發佈研報認爲，我們一直處於軟件的大時代。回溯國內，過去5年軟件行業價值逐步走低，但仍然有部分TOB軟件公司創造了“價值”。對於軟件行業發展，人是核心資產，隨着企業規模增大層級變多，人員增加會產生負ROI，轉型SaaS，或能降低對管理的挑戰;此外需着眼具備更強支付能力、下游更接近紡錘型分佈的客戶羣體;最後要堅持產品化，打磨中臺能力，開啓新產品創新週期。放眼全球，優秀軟件公司都有較高的人均毛利、極佳利潤和現金流，大比例回購/分紅，是成長性的紅利資產特性。
過去和未來，我們或一直處於軟件的大時代。2011年，MarcAndreessen寫下了《爲什麼軟件正在吞噬世界》，描述了Amazon如何改變了書籍市場、Netflix重塑了娛樂產業，以及Google如何革新了直接營銷，他指出軟件正在走向更大市場，結果從2011年Q1到2024年Q1，全球市值最大的10家企業中，軟件公司從1家變成3家。而展望未來，天風證券認爲大模型尤其是AIAgent將進一步重塑世界，助力軟件走向更多場景，也更多行業成本結構從OpEX走向CapEX。
回溯國內，過去5年有價值逐步走低，但仍然有部分TOB軟件公司創造了“價值”。若以人均毛利來衡量價值，ToC的互聯網企業創造的價值更顯著，2023年ToC軟件公司人均毛利爲ToB軟件公司的7.7倍，但天風證券發現，ToB軟件公司中也有公司取得了不錯的經濟特徵，比如過去兩年人均毛利快速提升的頂點軟件，金山辦公、恆生電子，以及2016年-2019年的泛微網絡。從中看出，產品化的軟件公司，能在產品規模化放量時呈現較大利潤彈性。
在中國如何將軟件這門好生意跑通呢?天風證券認爲關鍵是管好人、選好行業和堅持產品化這3點。首先，軟件的核心資產是人，隨着企業規模增大層級變多，人員增加會產生負ROI，管理能力體現在內部研發管理和交付項目管理能力，管好人是基礎，如果轉型了SaaS，對管理的挑戰可能會降低;其次應該選擇更具契約精神，更具支付能力，同時下游更接近紡錘型分佈的客戶羣體;最後要堅持產品化，打磨中臺能力，開啓新產品創新週期，典型的例子有金山辦公ToC、ToB的產品邁向雲、協作和AI等功能特性、金蝶18~19年的星空，以及正逐步進入收穫期的蒼穹與星辰。
放眼全球，軟件公司優秀軟件公司都有較高的人均毛利、極佳利潤和現金流，大比例回購/分紅，是成長性的紅利資產特性。以最新2024財年的SAP和2023財年的Salesforce爲例，兩家公司的回購+分紅佔比自由現金流已經達到50%+。回到A股，以頂點軟件爲例，除了有不錯的經營業績外，2023年分紅率、股息率分別達到80%和4%，未來以金蝶代表的一批ToBSaaS公司也有望逐步開啓盈利。
建議關注：考慮管理能力、下游景氣度和產品創新週期等因素，建議關注金山辦公(688111.SH)、金蝶國際(00268)、頂點軟件(300338.SZ)、恆生電子(600570.SH)、福昕軟件(688095.SH)、南網科技(688248.SH)、中控技術(688777.SH)、國網信通(600131.SH)、國能日新(301162.SZ)、中望軟件(688083.SH)、鼎捷軟件(300378.SZ)。
風險提示：定量統計方法可能存在偏差，行業競爭加劇的風險、政策落地不及預期風險、AI應用落地不及預期風險。