智通財經APP獲悉，東吳證券發佈研報稱，受原奶供需錯配、乳企主動調整庫存等因素影響，2024Q2乳製品板塊收入增長表現疲軟，主要乳企Q2營業收入和淨利潤均同比下滑，僅新乳業歸母淨利潤同比增長較快。受餐飲需求疲軟、行業競爭加劇等因素影響，24H1基礎調味品收入增長總體疲軟，龍頭海天(603288.SH)，2024H1渠道改革調整有所成效，營收實現高個位數增長，經營韌性較強;受益於BC端滲透率提升，2024H1復調企業收入增長表現好於基礎調味品企業。
調味品：上半年調味品板塊盈利承壓，複合調味品表現好於基礎調味品。1)收入端：受餐飲需求疲軟、行業競爭加劇等因素影響，24H1基礎調味品收入增長總體疲軟，龍頭海天2023年率先進行渠道調整，2024H1渠道改革有所成效，營收實現高個位數增長，經營韌性較強;受益於BC端滲透率提升，2024H1復調企業收入增長表現好於基礎調味品企業。2)毛利端：2024Q2調味品主要原材料價格均同比下降，成本紅利延續，但受制於競爭加劇等因素，24Q2主要調味品企業中僅海天、中炬、天味毛利率同比改善。3)淨利率：行業競爭加劇、部分調味品企業渠道改革陣痛等因素導致24Q2多數調味品企業加大費投力度，僅天味、日辰銷售費用率同比下降，綜合來看24Q2僅海天、天味毛銷差和銷售淨利率均同比提升，板塊整體盈利趨弱。
乳製品：24H1原奶供需矛盾突出，需求疲軟，盈利惡化：1)收入端：受原奶供需錯配、乳企主動調整庫存等因素影響，2024Q2乳製品板塊收入增長表現疲軟，主要乳企Q2營業收入和淨利潤均同比下滑，僅新乳業歸母淨利潤同比增長較快(同比+17.72%);結構上看，高端白奶表現好於基礎白奶，主因高端白奶價格回落性價比提升，低溫奶表現好於常溫奶，主因低溫奶消費粘性更強。2)毛利端：2024Q2主產區生鮮乳均價同比下降12.7%，降幅較24Q1擴大，板塊成本形勢有利，疊加產品結構優化，2024Q2主要乳企毛利率均同比提升。3)毛銷差：競爭加劇、去庫存壓力較大導致24Q2乳企費率普遍提升，侵蝕成本紅利後部分乳企毛銷差同比下降。4)淨利率：原奶供需矛盾導致乳企24Q2減值損失等增加，疊加毛銷差承壓，主要乳企中僅新乳業24Q2銷售淨利率同比提升，板塊盈利能力有所下降。
投資展望：
1)調味品：需求端，2024年7月我國餐飲社零/限額以上餐飲社零當月同比分別+3%/-0.7%，增速較24年6月放緩。餐飲表現和宏觀經濟走向十分相關，改善仍需時間，預計調味品需求修復仍需觀察;成本端，考慮到醬油產品釀造週期爲1-2個季度，且部分調味品企業對原材料進行階段性鎖價，我們預計板塊成本紅利有望延續。在此背景下，一方面關注需求走勢，另一方面持續關注個股渠道調整節奏，推薦渠道改革效果初步顯現的海天味業(603288.SH)，建議關注渠道改革穩步推進的中炬高新(600872.SH)。
2)2)乳製品：重點關注供需變化，尤其是需求恢復緩慢情況下供給改善的節奏。隨着上游盈利惡化加劇，有望加速去化，24Q4行業供需矛盾有望邊際改善;2024年乳業整體壓力較大，既體現在營收，也體現在盈利(規模效應弱，噴粉面臨減值)，這也是週期後期的典型特徵，在此行業背景下，一要關注乳企抗壓能力差異，業績的相對穩定性，二要關注資產負債現金流走勢及股息率兌現度，三要重視出清帶來的機會，包括業績出清，供給調整後奶價向上週期的機會，推薦蒙牛乳業(02319)、伊利股份(600887.SH)，建議關注新乳業(002946.SZ)。
風險提示：消費修復不及預期風險、成本大幅波動風險、行業競爭加劇風險、食品安全風險