智通財經APP獲悉，申萬宏源研究發佈研報稱，基於融資、對公地產不良、零售按揭不良、定價四大維度定量來看，該團隊認爲上市銀行不良上行壓力的最大階段已經過去。放眼海外，對標美國、日本兩大經濟體的地產週期，政策明確化解、積極採取措施均是銀行估值築底的前瞻信號。風險受地產拖累本就有限、同時資產端能抓住產業新風口實現高質量擴表的銀行以及前期受地產影響估值明顯承壓，但風險化解已現成效、實質風險可控的銀行，這兩類銀行將受益實現本輪地產預期改善帶來的估值修復。
與2012-2016這輪不良規模性暴露週期相比，2020年以來上市銀行資產質量週期呈現三大不同：1)上一輪存量不良化解是相對徹底的，2018年以來上市銀行撥備計提更前瞻、更充分;2)在愈發從嚴、更爲精準的強監管環境下，兩輪週期下銀行所處的資產質量底子遠不相同;3)不良風險根源於銀行的資產投放，這也是由不同階段經濟增長動能決定的。2020年以來不良承壓的着力點是房地產，其特殊性使得銀行能夠以時間換空間。定量測算上市銀行可穩定消化高於2023年約30%、高於2010年以來年均水平約20%的不良生成水平(約0.7%)，這意味着儘管不良生成上行壓力依然存在，但只要不存在風險積聚、沒有短期難遏制的不良大幅暴露，銀行就足以通過自身能力消化不良。
申萬宏源研究也一再強調，中央層面對金融安全問題是高度重視、也是不可動搖的。國常會定調地產問題關乎金融穩定大局，這也就意味着銀行業的“基石”資產是有底、有保障的，只要不額外集中式新增風險，銀行股估值也就不應該再受制於地產風險加劇的潛在擔憂。本輪地產風險暴露根源於約束性政策下流動性收縮加速房企出險;銀行基於風險審慎的個體最優策略收縮授信，但反過來誘發風險擴散到“優等生”房企乃至潛在更大面積信用風險暴露。2023年7月政治局會議定調“房地產供求關係發生重大變化”，今年4月再提出“消化存量房產和優化增量住房”，政策開始聚焦需求側發力，這是從根源上應對地產銷售、投資下降螺旋，瓦解房地產鏈式風險預期。
站在當前時點，房地產風險難以斷定完全出清，徹底消化也不是一朝一夕的事，政策層面優先確保守住風險底線，而後再給予合理時間讓銀行“有序消化存量不良、嚴格把控增量風險”。因此，申萬宏源研究更重要的是去把握銀行所面臨的房地產風險暴露峯值是否過去、邊際壓力有無明顯改善、中期維度是否會影響上市銀行的利潤表，這些問題纔是關鍵。
因此，基於四大維度定量來看，申萬宏源研究認爲上市銀行不良上行壓力的最大階段已經過去：
1)融資層面：增量風險暴露擔憂告一段落。2023年來房企債務違約已明顯回落，相較此前集中、連續暴露，當前更呈現個體、零散特徵，且集中在已出險房企上(2020以來累計約50家房企出現信用債違約，而其中8成發生在2022年及以前)。基於出險房企合同負債及賬面現金，估算保交房資金缺口約8000億元，從白名單項目已審批貸款來看，若順利推進已可覆蓋所需資金。
2)對公地產不良層面：頭部銀行或已進入暴露後的存量化解階段。2023年上市銀行對公地產不良率4.3%，多家銀行不良率已環比回落。根據兩種方式估算(①已出險房企銀行用信規模佔比;②房地產開發新增國內貸款及餘額變化估算涉及十六條展期貸款)，出險房企總不良暴露約10-14%。而以數據披露較爲充分的招行估算，2020年以來地產不良加回累計處置、疊加主體違約但未下遷部分合計已超12%，存量風險暴露或已接近尾聲。
3)零售按揭不良層面：穩房價利好按揭風險穩定。當前按揭不良率約0.5%，較此前約0.3%有所抬升，主要源自居民收入預期承壓下部分客戶本息出現逾期有關。對比海外，目前我國房價調整或已與國外地產危機中最大跌幅相近(平均約31%)。由於我國個人無限連帶責任制度，居民違約成本較高;同時我國居民需求主要體現爲自主剛需或改善需求，只要不出現無法交付的信用風險或房價斷崖式下跌的極端情形，按揭大幅違約概率相對有限。
4)定價層面：估算利率調整對銀行息差影響約2bps。綜合考慮公積金貸款利率下調、商轉公及按揭利率取消下限，估算對銀行息差衝擊1.9bps;若額外考慮到存量房貸利率仍高於新發放利率，假設伴隨置換，全部存量房貸利率再下調30bps，將影響銀行息差約4bps。
放眼海外，對標美國、日本兩大經濟體的地產週期，政策明確化解、積極採取措施均是銀行估值築底的前瞻信號，申萬宏源研究認爲兩類銀行將受益實現本輪地產預期改善帶來的估值修復：
1)地產輿情蔓延階段銀行估值普遍承壓、隨着風險暴露銀行估值快速回落(如美國2004-2009年PB由2.3倍降至0.6倍;日本1997-02年PB由2倍以上降至0.8倍);而在風險化解階段，政策明確出臺化解方案是估值築底向上的前瞻信號，伴隨風險兌現改善、盈利修復，估值迎來回升(如美國2009年《復甦與再投資法案》推出後，銀行PB由0.6倍回升至1倍以上;日本2002年提出三年內不良減半目標，PB由0.8倍回升至約2倍)。
2)在估值修復階段，基本面分化是影響不同類型銀行估值修復節奏的核心。如美國的分化源自資產端邏輯，中小銀行將大量資金用於滿足危機後商業地產資金需求，實現更好估值彈性;日本的分化源自風險改善彈性，大型銀行前期受影響更多，風險出清後估值更大改善。在此基礎上重點關注：①類比美國，重點關注風險受地產拖累本就有限、同時資產端能抓住產業新風口實現高質量擴表的銀行，主要以優質區域性銀行爲主;②類比日本，重點關注前期受地產影響估值明顯承壓，但風險化解已現成效、實質風險可控的銀行，如股份行中興業銀行、招商銀行等。
投資分析意見：當前政策正在發生積極變化，長期堅守α、短期可以聚焦紅利低波策略思維優選高股息銀行，繼續看好銀行。個股聚焦：1)重點增配低估值高股息的優質銀行：興業銀行、交通銀行;2)優質區域性銀行繼續持有，也是長期重點跟蹤的績優者：蘇州銀行、蘇農銀行、瑞豐銀行、常熟銀行。
風險提示：房企風險超預期暴露;經濟修復節奏低於預期;銀行盈利快速下行影響風險抵禦能力。