智通財經APP獲悉，中信證券發表研報認爲，美的置業(03990)進行實物分派的行爲是其本身的一次重要變化，更是房地產行業發展趨勢變化浪潮中的一次關鍵時間點的特殊展現。趨勢上看，上市公司層面簡化資產負債表，做深做精輕資產運營和服務是大勢所趨——只不過美的置業憑藉股東信用優勢採取了最快的辦法。而政策穩市場，去庫存的態度已經明朗，部分城市的資產價格開始趨穩，也是該團隊預計開發類企業加速轉型的關鍵外部原因。
美的置業在充分尊重流通股東的前提之下，保有並計劃大力發展一個具備廣闊前景的輕資產業務平臺。
對流通股東來說，開發業務的置出意味着可以獲得相比公司股價溢價57%的現金支付。對上市公司來說，這一交易意味着公司會保留物業管理服務業務，商業和產業園區，房地產科技業務和代建業務。根據美的置業公司公告，公司保留業務在2023年的收入爲35億元，稅前利潤爲3億元(未經審計)。據公司2023年年報披露，公司的物業服務項目的合約總建築面積超過9000萬平米，年內收入爲15.2億元。如能完成這一交易，公司披露未來可能包括以原屬上市公司的房開業務作爲建設管理對象的代建業務。公司2023年的房地產開發合同銷售額超過650億元，按照行業一般的代建費率3%左右測算，這部分的代建營收有望達到20億元左右。當然，公司發展前景則在於趨勢性開拓第三方服務，提升公司的品牌影響力。
是特殊展現更是產業趨勢：房地產開發企業做減法走向輕資產。
中信證券認爲，美的置業的這一交易安排是一種特殊的簡化資產負債表方式。之所以特殊，原因在於美的置業有強信用的控股股東，開發業務的負債從上市公司承擔轉爲私人公司承擔並不影響債權人的信賴。美的置業控股股東也有充足的資金，流通股東的持股比例偏小，滿足流通股東對現金選擇權的訴求是可行的。中信證券認爲，業內大多數地產上市公司現階段不具備類似美的置業的條件來一次性簡化公司資產負債表，將房地產開發業務作爲實物分派並給流通股東以現金選擇權。但是，美的置業的做法也是一種產業趨勢，即在上市公司層面減少房地產開發項目的資金佔用，削減不必要的槓桿，保留運營和服務能力，保留一部分核心資產。中信證券相信，未來更多房地產開發企業將逐漸走向輕資產化。
本輪輕資產化的幾個特點預測：從受迫到主動，從分拆到做減法，從追求純輕到輕重結合，從純物業管理到複合空間運營服務。
美的置業的交易展現出的產業趨勢，可能區別於2019年到2021年，房地產開發企業分拆物業服務公司的產業趨勢，也區別於2022年以來，開發企業爲了淨償還負債而受迫賣出資產的產業趨勢。首先，開發企業在2022-2023年甩賣項目，絕大多數情況是受迫的，是經營性現金流淨流入不足時面對剛性債務償付的應對舉動。2024年以來，隨着項目白名單，物業經營性貸款等政策措施不斷落地，企業加快銷售(和項目處置)的行爲逐漸成爲一種更加主動的行爲，而美的置業的做法，則是最爲特殊的一種“速通方式”。其次，分拆物業服務企業，關鍵在於輕重資產的分立，在於保留開發業務平臺的同時謀求物業服務公司的獨立，新公司則有純輕的特徵。但簡化開發企業資產負債表，意味着公司存留的業務不止於物業管理，而可能是“物管+商管+代建+長租+其他空間運營服務等”，公司也不會走向純輕，而可能是以輕重結合的方式成爲一家存續的上市公司。美的置業本身亦保留了商場等核心資產。長期來看，中信證券認爲許多開發企業都可能選擇保留核心資產，更保留關鍵空間運營服務能力，去庫存、降負債的道路。例如，2024年6月，龍湖集團在股東大會表示將有序壓降有息負債總額，降低開發業務庫存，並追求運營及服務業務利潤的再突破。中信證券認爲，長期而言輕重資產並無一道鴻溝，優秀的開發企業可以轉型爲優秀的運營服務商，並保留一部分核心重資產。美的置業憑藉股東優勢實現了轉型速通，而更多的藍籌公司可能同樣在這一道路上，並逐漸實現業務模型的根本轉變。
產業資本認可資產價格即將走出負循環。
美的置業的控股股東需要付出約15億元的淨現金給流通股東(假設流通股東均選擇現金)，但更重要的是需要全額承擔開發業務的負債。中信證券當然肯定美的置業控股股東對於流通股東的重視，但控股股東作出這一商業決策，本身也說明了其對於開發業務本身質量的認可，和對未來房價逐漸走穩的信心。開發業務是一個重資產負債表，淨資產價值對房價高度敏感的業務。據Wind數據，2024年6月前23日，14個樣本城市二手房網籤套數同比增長5.2%，爲2月以來首次同比回正，42個樣本城市新房網籤套數同比下降32.4%，降幅較5月有所收窄;中信證券根據貝殼APP數據統計，最近一週(6月17日-6月23日)，全國77個樣本城市二手房成交套數1.96萬套，較430前一週(4月22日-4月28日)增長7.8%。核心城市居民預期邊際回暖，截至6月23日，北京、杭州、西安二手房掛牌量分別較4月28日下降6.0%、1.5%、0.7%。截至6月16日，冰山指數數據顯示上海二手房掛牌邊際價格周環比上漲0.1%，實現連續三週上漲。中信證券相信，從上海出發，核心城市的房價有望陸續企穩，房地產開發業務的風險在逐漸消退。
風險因素：
美的置業的方案有賴於控股股東的直接大力支持和強大信用背景，方案雖然體現了普遍性的產業趨勢，但方案本身在行業內預計難以直接複製。政策效果不佳，上海等區域房價出現反覆，基本面繼續下行的風險。部分房地產開發企業在逐漸輕資產化的過程中，缺乏運營和服務競爭力，逐漸空心化的風險。
投資策略：
中信證券認爲，部分開發企業逐漸走向以輕資產爲主，去庫存、去負債、去開發業務是歷史趨勢。美的置業展示了這一歷史趨勢的最快實現形式，但一些優秀的房地產開發企業也在這一趨勢之中。這一趨勢可以緩解市場對於房地產開發企業過於複雜的資產負債表的擔心，可以進一步穩定房地產企業(或未來更輕資產化的運營服務企業)現金分派的穩定性，可以在中長期提升房地產公司的估值水平。2024年中期開始這一趨勢有所提速，也說明了政策作爲關鍵外力開始產生效果，房價開始逐漸走出惡性循環。中信證券看好房地產開發和空間運營服務企業。