智通財經APP獲悉，國海證券發佈研究報告稱，股票全收益可被拆分爲分紅貢獻、估值貢獻、盈利貢獻以及股本變動率四個部分。短期指數價格波動會受估值的影響、長期投資中盈利貢獻佔比更大、分紅部分對指數的收益影響較爲有限。從各年度看，而估值貢獻的變化呈現一定的週期性，其貢獻的幅度高於盈利貢獻的幅度，尤其當市場波動較大的時間段內。對於滬深300指數，連續三年估值下降，後續估值持續降低的概率不高。
▍國海證券主要觀點如下：
基於成分股調整重構指數估值
指數成分股的調整會對指數估值產生影響：
大市值指數成分股調整抬升指數估值，中小市值指數成分股調整使得指數估值下降且調整幅度大於大市值指數估值的調整幅度。重構指數估值後，截至2024年1月11日，上證50、滬深300指數估值處於歷史低位，分別位於歷史百分位的2.00%和4.30%，中證500和中證1000指數估值處於歷史高位，分別位於歷史百分位的79.00%和91.60%。
從市值和盈利角度分析不同市值指數成分股調整對估值(PE)的影響 ：
對於大市值指數，成分股在成長期中高盈利使得資產擴張，估值拔升至高位、股價被充分定價，同時在資管新規時期，大批增量資金流入推動大市值股價抬升，所以大市值指數換倉估值計提持續發生;對於中小市值指數，部分個股從更小市值中選擇，其盈利上升比市值上升更快從而位於估值低位，剩餘股票來自大市值成分股的調出，這類股票或由於前期盈利、估值雙跌，調入時股票估值處於低位，兩類個股調入對指數估值均產生負向影響。
近年定期調整對指數估值影響減弱，未來短期或將延續反方向趨勢：
2022年至今大市值股票受到後資管新規時代的影響，增量資金減少使得價格無法進一步推升，資產估值出現快速下降，新納入的成分股由於前期股價估值雙跌對指數估值影響明顯減少或呈負向影響;對於小市值個股，近兩年資金博弈使得行業輪動加劇，小市值、低估值近兩年收益上升顯著，新納入的成分股將不再像歷史時期對指數估值產生明顯的負向衝擊。
成分股不同調整路徑下收益及穩定性分析
從較小市值指數轉向較大市值指數的股票表現出更好的收益穩定性：
按調入成分股前期所在指數劃分，綜合考慮調整公告日至調整實施日間分組收益均值、收益勝率和期數佔比發現，從小市值上調至大市值指數成分股的個股收益穩定性更優，反之大市值下調至小市值指數成分股收益穩定性欠佳。其中創業板、科創50指數涵蓋新興產業、高新技術企業佔比高的企業，這類企業通常成長性較優，高增速將階段實現個股市值擴張至市場排名前位，成分股調整的事件驅動個股收益上升更顯著。
不同調整路徑下收益及穩定性評價：
根據成分股調整路徑，將所有調入成分股劃分成四類：穩健納入、跨越納入、穩健調出、跨越調出。跨越納入和穩健納入成分股調整前收益勝率更高;跨越納入和跨越調出成分股在調整後跌幅明顯。
指數估值重構後的收益拆解及邏輯解析
指數估值重構後的收益率拆解：
股票全收益可被拆分爲分紅貢獻、估值貢獻、盈利貢獻以及股本變動率四個部分。短期指數價格波動會受估值的影響、長期投資中盈利貢獻佔比更大、分紅部分對指數的收益影響較爲有限。從各年度看，而估值貢獻的變化呈現一定的週期性，其貢獻的幅度高於盈利貢獻的幅度，尤其當市場波動較大的時間段內。對於滬深300指數，連續三年估值下降，後續估值持續降低的概率不高。
盈利水平驅動估值波動：
指數估值波動背後的原因是成分股盈利水平的變化，當成分股盈利水平越高，指數估值(PB)越高，且估值領先於盈利水平變化。對於定期調整影響指數估值變動較大的中小市值指數，在還原指數真實估值變化後，盈利水平驅動估值波動結論更明顯。
風險提示：
本報告所有分析均基於公開信息，不構成任何投資建議;報告中採用的樣本數據有限，存在樣本不足以代表整體市場的風險，且數據處理統計方式可能存在誤差;報告中結論均基於對歷史客觀數據的統計和分析，但過往數據並不代表未來表現。