智通財經APP獲悉，東方證券發佈研報稱，未來美國消費可能呈現出高端消費（熱）、大衆消費（冷）的分化局面。2024 年居民部門收入增長將會重新迴歸底色，也就是工資收入的增長趨勢（在總收入中佔比約 70%），而工資收入的增長趨勢則顯然取決於就業市場的表現。在軟着陸降息情形下，消費支出將在降息之後走出不同於線性外推的下行趨勢。如果降息在 24 年中啓動，則 24H2 消費支出有望回到約 0.65%的同比增長水平。
以下爲研報摘要：
2022、2023 年，美國居民都呈現出了超預期的韌性，個人消費支出以超出趨勢的增速擴張，貢獻了過去兩年美國經濟重要的上側風險。展望 2024，美國居民還會不會有預期之外的韌性? 在這篇報告中，我們基於一套消費支出的分析框架，回溯過去兩年消費支出走強的歷程和驅動，並以此爲基礎，前瞻未來美國居民部門的消費支出韌性與趨勢。
居民收入(可支配收入，實際值)增速與消費支出(實際值)增速強相關，甚至在多數情況下，收入與消費的增速基本上等量齊觀。因此，判斷收入增長趨勢是經驗主義上前瞻預測消費支出的主要邏輯。但是新冠大流行打破了居民收入-消費支出兩個序列在過往的平淡走勢，隨後經驗主義的預測方法在過去兩年失效。
超額儲蓄的存在緩衝收入的下行衝擊，使得居民部門在收入下降的週期當中將超儲轉化爲當期消費，表現爲儲蓄率下降、消費支出(相較於收入)韌性。2022 年是這個邏輯的典型呈現。但我們認爲超額儲蓄的邏輯無法繼續爲居民消費提供顯著的額外韌性支撐，截至 23Q2，收入 40%分位以下羣體流動性資產已較大流行前顯著收縮。也就是說，超額儲蓄不再是一個適用於所有人的概念。超額儲蓄對消費的提振與中低收入階層的狀況相關性更強。我們考察，發現 2021 持續至整個 2022 年美國居民儲蓄率持續下降至歷史低位，對應 22 年消費的超預期韌性。但是從 23Q1 開始，儲蓄率反彈顯著，儲蓄率的拐點對應 0-20%收入分位羣體的流動性資產轉入萎縮。因此從 23 年開始直至將來，超額儲蓄很難繼續爲消費需求提供額外的韌性和支撐。未來美國消費可能呈現出高端消費(熱)、大衆消費(冷)的分化局面。
在失去了超額儲蓄加持後，2023 年居民部門需求反而超預期上行，主要倚賴於居民收入增長的大幅上升。但是前瞻來看，財政政策逆週期擾動消退，意味着 2024 年居民部門收入增長將會重新迴歸底色，也就是工資收入的增長趨勢(在總收入中佔比約 70%)，而工資收入的增長趨勢則顯然取決於就業市場的表現。
當前美國就業市場處在持續、加速冷卻的過程當中。基於就業缺口帶動非農新增、薪資增速到 24 年中回落至大流行前水平的假設，我們給出 24 年美國居民收入當中的權重項：工資收入的增長趨勢。同時假設其他收入項目延續 23 年平均增速，則在就業市場持續冷卻的趨勢當中，美國居民部門收入增速將在 24 年底下滑約 2 個百分點，基於正常週期當中收入-消費支出的對應關係，消費支出將在 24 年底下滑至約 0.2%的同比增速。
12 月 FOMC，鮑威爾討論了關於 24 年降息的考量，發佈經濟預測更新的點陣圖顯示美聯儲預期在 24 年降息 3 次。借鑑以往不多的軟着陸降息經驗，在經濟尚未失速情形下的預防式降息，可能很快對經濟景氣產生顯著提振。因此在軟着陸降息情形下，消費支出將在降息之後走出不同於上述線性外推的下行趨勢。如果降息在 24 年中啓動，則 24H2 消費支出有望回到約 0.65%的同比增長水平。
除收入、儲蓄外，信貸也是可能影響消費的變量。但是消費信貸的現狀並不理想：從信用風險來看，消費貸款壞賬率是主要信貸類別當中上升最顯著的，已經率先超出大流行前的壞賬率水平。這也與中低收入階層資產縮水的事實相符。從消費信貸規模來看，消費貸環比已經轉入負增長。當前消費信貸不至於快速演化成系統性信用風險，但已經無法對消費支出構成重要的正向支撐。此外，從居民部門整體資產/ 負債水平及更大規模負債所在的住房貸款來看，居民部門存在系統性債務風險的可能性也偏低。