近年來，隨着中國經濟的快速發展、城市化進程提速、可支配收入增加以及對環境和健康問題的認識日益提高，我國暖通空調服務市場迅速擴張，市場對高質量暖通空調服務和解決方案的需求也在飙升。據TechNavio數據顯示，2022年中國暖通空調服務市場價值約爲195.5億美元，爲全球暖通空調服務市場貢獻了28.32%，預計2027年該市場將增長到約404.7億美元，2022年至2027年間複合年增長率爲15.66%。在行業需求持續增長的背景下，相關企業的IPO動作也逐步活躍。
智通財經APP獲悉，近日，暖通空調服務綜合供應商WF International Limited（簡稱“山友暖通”） 在美國證監會(SEC)公開披露招股書，擬以“WXM”爲代碼在納斯達克上市，並通過首次公開募股籌集至多760萬美元。公司計劃以每股4.00至4.75美元的發行價發行160萬股股票。
此次赴美上市，深耕四川省的山友暖通的看點何在？展望後市，投資者又可以對其抱以何種期待呢？
業績表現波動，毛利率向上
智通財經APP了解到，山友暖通的上市主體爲離岸控股母公司WF International Limited，注冊成立于開曼群島，其通過在中國運營的子公司開展業務。
截至目前，位于中國四川成都的山友暖通空調是公司的唯一運營實體。據悉，山友暖通成立于2009年，主要從事爲暖通空調系統和地暖系統提供供應、安裝、裝修和維護服務。作爲機電産品和安裝服務的綜合供應商，公司爲包括辦公室、酒店、制造商、機場和醫院在內的大型商業項目提供暖通空調系統的供應、安裝和安裝服務。目前，公司專注于爲提供高端家具齊全的住宅的商業房地産開發客戶提供服務，主要業務均位于四川省。
自2017年以來，公司的服務及産品範圍已擴張至供暖和水淨化解決方案。目前，公司的産品包括高端家具齊全的住宅項目中暖通空調系統、地暖系統和淨水系統的銷售、安裝、維護和服務。
從收入表現來看，近年來公司營收表現頗爲波動。2021財年（截至當年9月30日）及2022財年，山友暖通工程的收入分別爲1530.93萬美元、1131.81萬美元，同比下滑26.07%。不過， 2023上半財年 (截至當年3月31日) 公司營收重拾升勢 ，期內公司營收爲750.54萬美元，同比增55.73%。
對于2022財年營收的下滑公司解釋稱，由于在2022年初中國實施了更嚴格的措施來遏制新冠肺炎，這對公司的項目産生了重大影響。這些措施使工人無法執行任務，同時也延長了設備的運輸時間以及供應商的貨物交付中斷，進而導致公司的項目進展被推遲。與此同時，隨着2021年下半年開始房地産行業陷入疲軟，在新項目減少、現有項目的施工停工以及更嚴格的預算控制相結合等多重影響下，這都對公司營收産生了不利影響。
不過，隨着2022年12月以來新冠管控措施逐步放開以及2022年11月以來一系列支持性房地産金融法規的出台，使得公司新啓動的項目的數量和規模增加，成功帶動了營收的恢複。
分業務來看，公司主要擁有HAVC系統安裝和服務項目、空調銷售和其他定制服務這叁條業務線。
一直以來，HAVC系統安裝和服務項目都是公司的主要收入來源。報告期內，該業務的營收占比分別爲70.9%、60.9%、86.5%。其中，又屬來自房地産開發項目的暖通空調系統安裝服務占比最大，分別爲64.0%、55.0%、77.7%。因此正如前文所述，中國房地産市場的變化會極大的影響市場對于公司服務和産品的需求。
與此同時，公司的淨利表現也如坐上了“過山車”一般，忽上忽下。據招股書顯示，山友暖通于報告期內分別錄得了27.25萬美元、-0.4萬美元和84.23萬美元的淨利潤。
雖然營收、淨利表現波動，但公司的盈利能力卻于報告期內持續增長。2021財年、2022財年及2023上半財年，公司毛利率分別爲9.9%、12.5%及22.5%。其中，2022財年毛利率的增長主要與公司的定制服務業務提高了服務價格有關。而2023上半財年的毛利率增長則是由于來自部分遇到流動性問題客戶的項目收入得到確認。
上下遊依賴症難解
與多數同業一樣，山友暖通的業務主要通過競爭性招標授予，因此公司的收益可能爲非經常性。同時，公司的中標率受定價及投標策略、競爭程度及客戶的評估標准等系列因素影響。若公司未能持續獲得新合約或會對公司的財務狀況及經營業績造成重大影響。
與此同時，公司還面臨着上下遊依賴度高的風險。
智通財經APP注意到，目前公司只爲企業對企業的商業客戶提供服務。公司對少數主要客戶的依賴對我們的業務運營和財務業績構成了重大風險。2021財年及2022財年，公司來自叁大客戶的收入分別占當期營收的比重爲54.7%及74.7%，而在2023上半財年，公司來自前兩大客戶的營收占比就已高達46.1%。山友暖通于風險因素中坦言，雖然公司與其中一些客戶簽訂了戰略合作協議，但公司無法保證未來可與主要客戶維持現有業務關系，將對公司業績産生不良影響。與此同時，作爲暖通空調服務提供商，公司的主要針對房地産行業的客戶若公司的任何主要客戶遇到流動性問題，導致在解決進度付款方面出現延遲或違約，也將對公司的現金流和財務狀況産生重大負面影響。
除了對下遊大客戶的依賴，山友暖通的上遊供應商同樣有集中度較高的風險。
據招股書顯示，一直以來公司積極與包括暖通空調設備制造商在內的主要供應商密切合作，以確保業務運營的順利進行。其中，東芝爲公司最大的供應商，相關占比連年增長。報告期內，公司總采購額的38.9%、58.9%及62.6%用于從東芝購買設備。
對此山友暖通表示，公司未與任一暖通空調系統供應商或分包商簽訂任何長期協議。因此，公司無法保證現有供應商的材料、消耗品或分包服務的穩定性或質量。若任何主要供應商停止運營，公司可能會被迫尋找替代來源，這可能會影響公司的盈利能力和財務業績。此外，公司還于風險因素中直言，若公司未能保持一定的銷售業績水平，其與東芝的批發分銷商合同可能會提前終止。
綜合來看，隨着疫情影響過去、房地産行業逐步穩定，公司營收淨利都已重拾增長。但公司背後的種種風險因素仍不能忽視：上下遊依賴程度較高，營收穩定性存疑。後續山友暖通即便成功上市，在以上多重風險的影響下，對于投資者的吸引力也會大打折扣。