智通財經APP獲悉，浙商證券發布研報稱，維持維達國際(03331)“買入”評級，預計公司2023-2025年收入分別爲207.31/ 222.02/239.10億港元，同比+7%/ +7%/ +8%；歸母淨利潤分別爲7.8/ 13.1/ 15.3億港元，同比+10%/ +68%/ +17%， 對應當前市值PE分別爲26/ 16/ 13X。考慮到當前國內需求疲弱致使高成本庫存去化較緩，公司爲我國生活紙龍頭，生活紙高端化戰略進展順利，個護業務增長穩健，且預計股東Essity減持對公司實際經營端影響有限，持續看好公司中長期發展。
報告主要觀點如下：
維達國際披露23H1經營成果：
公司23H1實現營業收入100.70億港元，同比+4.0%，按照固定彙率計算同比+10.1%；實現淨利潤1.21億港元，同比-81.1%。23Q2公司單季實現營業收入51.01億港元，同比-0.26%，按照固定彙率計算同比+5.5%；實現淨利潤0.81億港元，同比-72.54%。收入受産品結構優化及量價齊升驅動增長良好，利潤端受高價漿庫存及彙兌虧損影響同比承壓。
23H1高端紙品增長靓麗 電商渠道增速領先
(1)生活紙業務：23H1公司生活紙業務實現收入83.61億港元，同比+5.0%，按照固定彙率計算同比+11.5%。其中包括得寶、維達棉韌奢柔、維達4D立體美壓花、濕紙巾等高端紙品表現亮眼，23H1自然增長率達+30.6%，受益必選品消費升級趨勢延續，公司高端化戰略進展順利。23Q2單季公司生活紙業務實現收入約42.90億港元，同比-0.05%，預計在固定彙率下同比仍實現穩健增長。
(2)個護業務：23H1公司個護業務實現收入17.08億港元，同比-0.5%，按照固定彙率計算同比+3.7%，其中嬰兒護理/女性護理/成人護理收入分別爲5.56/ 4.00/ 7.52億港元。其中23Q2公司個護業務實現收入8.10億港元，同比-1.46%。
(3)分渠道看：23H1公司傳統經銷/商用/KA/電商渠道分別實現收入24.17/ 9.06/ 21.15/ 46.32億港元，同比-3.98%/ -6.38%/ -5.02%/ +16.71%。其中在中國內地上述渠道收入分別爲15.91/ 6.36/ 13.52/ 43.74億港元，分別同比+0.27%/ -6.42%/ -10.51%/ +15.81%;23Q2上述渠道分別爲11.74/ 4.09/ 10.21/ 24.95億港元，同比-5.16%/ -12.10%/ -9.65%/ +9.47%，在中國內地上市渠道收入分別爲7.25/ 3.22/ 6.44/ 22.90億港元，同比-8.03%/ -3.44%/ -13.88%/ +3.31%，電商渠道增速相對領先。
受高價漿庫存等因素影響利潤率同比承壓 環比已有改善
毛利率：23H1公司毛利率爲25.09%，同比-6.93pct，其中23Q2公司單季毛利率爲24.95%，同比-6.10pct，環比-0.29%。上半年公司成本端仍受高價漿庫存擾動，毛利率同比承壓，同時23Q2受行業競爭加劇及下遊疲弱等因素影響，浙商證券預計公司産品價格環比有所松動，致使Q2毛利率環比Q1小幅下滑。分業務看，23H1公司生活紙/個護業務毛利率分別爲23.8%/ 31.2%，分別同比-7.8/ -2.9pct，看好下半年隨着公司高價漿庫存消化，毛利率向上改善。
淨利率：23H1公司淨利率爲1.20%，同比-5.39pct，其中23Q2公司單季淨利率爲1.58%，同比-4.16pct，環比+0.78pct。23H1公司彙兌虧損約0.3百萬港元，其中23Q2爲彙兌收益約爲7.4百萬港元。23H1公司費用率有效節降，銷售費用率/管理費用率分別同比-0.3/ -0.2pct至19.3%/ 4.8%。浙商證券認爲彙兌虧損收窄及費用率節降爲公司23Q2淨利率環比有所回暖的原因之一，看好下半年受益實際用漿成本回落公司淨利率快速修複。
風險提示
行業競爭加劇，原材料成本大幅波動，新品推廣不及預期。