“眼看他起朱樓，眼看他宴賓客，眼看他樓塌了”用來形容GUANZE MEDICAL（02427，下稱冠澤醫療）的股價跌宕再合適不過。
猶記得冠澤醫療在新股市場表現萎靡的背景下，上市首日逆市暴漲230%的高光表現。然而，上市不到半年，冠澤醫療股價大跳水，最近六個交易日連續陰跌，4月25日、26日更是放量大跌，兩個交易日累計暴跌約130%。截至4月26日收盤，公司收報0.405港元，跌破發行價（0.53港元），一夜回到解放前。
從高光到頹敗，冠澤醫療醫學影像雲服務的生意經不靈了嗎？
從增收不增利到營收淨利俱降
冠澤醫療是冠澤醫療是一家立足于山東省的醫學影像解決方案供應商，主要從事提供醫用影像膠片産品及醫學影像雲服務，其中醫學影像雲服務業務規模較小，貢獻營收比例約在6%-8%左右。
就醫用影像膠片産品業務而言，公司從事分銷采購自國際品牌的醫用影像膠片産品及銷售自家品牌的醫用影像膠片産品。根據灼識咨詢,就公司的分銷業務而言,按2021年銷量計,集團是該醫學影像産品生産商在山東省的最大二級分銷商。
回到業績表現上，可以發現冠澤醫療深陷增收不增利困境。2019年、2020年、2021年及2022年上半年，公司營收分別爲1.41億元、1.84億元、2.11億元及9862.1萬元，期內淨利潤分別爲2232萬元、2904萬元、2307萬元及1540萬元。
細分而言，冠澤醫療自家品牌醫用影像膠片貢獻營收逐步擴大。2019年至2021年及2022年上半年，國際品牌的醫用影像膠片産品銷售分別構成醫用影像膠片産品業務分部收入約91%、81%、72%及68%，占比逐步縮小。與之相對應的是，自家品牌産品的崛起，同期自家品牌醫用影像膠片産品的銷售分別構成醫用影像膠片産品業務分部收入的約9%、19%、28%及32%。
照理來說，這對依靠分銷業務起家的冠澤醫療而言，是一件好事。但據公告顯示，2022年由于五大客戶中有兩名客戶將其需求從從國際品牌型號轉移到售價較低自家品牌的醫用激光膠片，從而拉低公司的醫用激光膠片的平均售價，導致公司營收下降。
2022年，冠澤醫療實現營業收入1.77億元（單位：人民幣，下同），同比減少16.1%;母公司擁有人應占溢利1794.4萬元，同比減少21.76%。
從增收不增利到營收淨利俱降，冠澤醫療的生存處境更爲艱難。
事實上，作爲傳統醫用影像膠片的分銷商，冠澤醫療經營隱憂很多。比如，招股書顯示，Honghe Group爲冠澤醫療第一大采購商，每年向其采購金額約八成。一旦生産商與之終止合作，那麽將對其經營造成致命的打擊。
另一方面，冠澤醫療的自有産品也只是貼牌産品，自身並不具備研發生産能力，在利潤上難有亮點。另外，醫療影像雲服務業務規模尚小，前景還未可知。
政策隱患 成長性存疑
除了業績波動之外，冠澤醫療還面臨着較大的政策風險。
近年來，爲了推動醫療體系改革，我國要求公立醫療機構逐步實施藥品采購“兩票制“。2019年，山東省衛生健康委員會等多個地方政府發文，要求公立醫療機構在采購藥品時須實施“兩票制”，即取消二級及以下的分銷商，要求企業直接通過一級分銷商銷售給醫療機構。
雖然目前該政策尚未應用于醫療耗材，但一旦“兩票制”全面實施，作爲分銷商的冠澤醫療，營收有可能削減超過六成，將直接打擊冠澤醫療最爲核心的醫用影像膠片分銷業務。
另外從前景來看，冠澤醫療是在一條愈發逼仄的賽道奔跑。中國的醫用影像膠片産品市場規模從2016年的約57億元增至2021年的約66億元，複合年增長率爲2.9%。考慮到醫用影像膠片産品是一個相對成熟的市場及使用須醫學影像雲服務支持的數字醫用影像膠片的趨勢，預期于2030年該市場規模縮減爲約48億元。
冠澤醫療的主要陣地山東省，醫用影像膠片産品的市場規模由2016年的約3.8億元穩定增加至2021年的約4.2億元，並預期于2030年縮減至約3.5億元。報告期內，公司所有的收入均來自山東省。山東省龍頭公司的聚集也很明顯。前兩大制造商已經占據了80%以上的市場份額。長期來看，冠澤醫療業務天花板非常清晰。
總體而言，醫用影像膠片市場本就規模不大，還存在萎縮的趨勢，冠澤醫療的市場容量只會持續收窄。主營業務發展日薄西山，相當于打一場必輸的仗，冠澤醫療的成長性令人擔憂。
唯一有想象力的是，冠澤醫療的醫學影像雲服務業務。
就行業發展來看，中國越來越多的醫療機構正在部署醫學影像雲服務以提高效率並方便影像閱讀，醫學影像雲服務市場規模從2016年的人民幣7億元持續增長至2021年約人民幣35億元，複合年增長率爲36.6%。預計中國醫學影像雲服務行業的市場規模將從2021年的約人民幣35億元進一步增長至2030年的約人民幣189億元，複合年增長率爲20.6%。
山東省醫學影像雲服務的競爭相對集中，山東省醫學影像雲服務市場排名前叁的公司約占16.4%的市場份額。冠澤醫療爲踏足醫學影像雲服務市場的先行者，在山東省醫學影像雲服務市場市占率排名第叁。但該業務目前規模較小，擴大該業務需要資金投入，
更爲重要的是，冠澤醫療計劃降業務擴張至山東至山東省東部，以擴闊客戶基礎及進一步鞏固于山東省的市場地位，也需要資金加持。
然而，冠澤醫療的流動性並不樂觀。截至2022年底，公司現金及現金等價物不足0.3億元，應收賬款達1.55億元，資金壓力較大。
股價暴跌，營收淨利雙降，主營業務成長性存疑，冠澤醫療股價暴漲的輝煌時代或已然終結。
