智通財經APP獲悉，中信證券發布研究報告稱，在局部疫情超預期，宏觀經濟與消費環境不確定性提升的2022年，各大國産運動品牌仍體現了強大的經營韌性。展望2023年，在核心指標向上的基礎上，仍將期待邊際改善與複蘇。首先，2022年疫情超預期擾動帶來的各大品牌流水與折扣低基數;其次，國産品牌如李甯、特步仍具備淨開店空間，合作頭部經銷商進入優質點位爲2023年奠定基礎;運動仍是最具備必選屬性的可選消費，需求韌性仍在。從1年維度和更長期維度看，運動仍是兼具高景氣和清晰格局的優質消費賽道。目前短期股價有所回調，龍頭估值逐漸回歸合理。
▍中信證券主要觀點如下：
運動行業的2022：疫情沖擊銷售，國牌加速崛起。
1)整體表現：根據Euromonitor數據，2022年我國運動鞋服整體市場規模達3627億元/+2.2%，2019-2022年CAGR爲4.3%，疫情沖擊2022年運動鞋服市場，全年銷售增速放緩，其中運動服與運動鞋市場規模分別爲1543億元/+1.5%與2084億元/+2.7%，運動鞋消費更具韌性。
2)格局變化：格局上看，Nike與Adidas仍爲2022年中國運動市場的前兩名，但2022年流水增速分別爲-4%/-24%，增速差距進一步分化。國産品牌崛起進程延續，安踏公司/李甯/特步市場份額同比+1.9/+1.1/+1.3pcts，合計提升4.3pcts，充分把握了海外品牌在國內退潮後留下的市場空白。
3)需求變化：冬奧會周期催化專業/細分運動爆發，滑雪、露營成爲戶外運動新貴，女子運動高速增長;同時國內跑步熱潮率先興起，泛跑步類運動成爲居民體育鍛煉首選。此外，政策催化運動童裝需求，運動童裝運動鞋服市場份額由2015年的7%提升至2022年的10%，增速持續領先男子/女子運動等細分賽道。
運動品牌的2022：財務端凸顯經營韌性，費用控制收窄淨利潤降幅。
1)收入端：2022全年疫情密集沖擊經營，但運動公司普遍表現出較好的韌性，李甯/安踏/特步/361度營收同比+14%/+9%/+29%/+17%，同時龍頭品牌線下門店數量仍有擴張，渠道結構借機持續優化。
2)盈利端：毛利率在成本上升&疫情影響競爭加劇作用下整體下行，李甯/特步/361度毛利率同比-4.6/-0.8 /-1.1pcts，但通過嚴格費用控制，疫情下頭部品牌淨利率降幅相較毛利率降幅收窄。
3)現金流&營運情況：疫情下各品牌經營穩健，經營性現金流與庫存水平整體健康可控，其中安踏/李甯全年經營性淨現金流分別同比+22%/+119%;特步下半年現金流環比1H22實現轉正，帶動全年經營性淨現金流達5.72億元，同時存貨/應收賬款周轉天數同比提升但環比改善;361度品牌改善，延續2021年營運優化進程。
經營複盤：産品實現矩陣化迭代，營銷端凸顯各自特色。
2022年進一步看到了各個國産品牌在産品/營銷/供應鏈端的進化：李甯産品矩陣布局最爲亮眼，拳頭産品超輕19全年銷量破300萬雙，主品牌鞏固專業運動營銷資源，李甯1990&中國李甯引領時尚屬性，維持領先品牌力地位，在供應鏈端聚焦效率提升，減少供應商數量&提升頭部供應商份額;
安踏奧運科技持續推廣，FILA發力專業運動，潮牌簽約代言人重塑品牌形象，戶外運動品牌把握行業機遇;特步深耕完善跑步産品，推出160X3.0，完善精英、專業、大衆跑鞋産品矩陣，繼續鞏固跑步生態圈優勢，並將XNDA潮流産品融入環保理念;
361度將跑步與籃球品類形成産品矩陣，同時發力兒童與女子産品，營銷上蓄力亞運會，注重年輕&運動&潮流，並推出CQT二氧化碳發泡臨界科技。
業績指引：疫情吹響終場哨，2023年各品牌展望穩健積極。
伴隨疫情影響逐步平息，各品牌在2023年迎來銷售複蘇，而流水表現的超預期帶來庫存改善，各公司對2023年展望積極穩健，根據各公司2022年年報業績交流會，
①安踏集團預計2023年安踏/FILA品牌全年流水實現雙位數增長，其他品牌流水+30%+，同時全年淨利率同比提升;
②李甯預計全年收入增長10%~20%中段，淨利率位于10%~20%中段;
③特步預計集團全年收入+雙位數，其中特步主品牌收入+中雙位數，主品牌流水+20%+，快于收入增長;時尚品牌群收入+20%~30%，專業品牌群JV收入+60%~70%。且主品牌利潤率同比平穩，而集團淨利率同比改善。
④361度預計收入同比增長15%~20%，毛利率約40%~42%，高于2021年水平。
放眼國際：全球庫存去化中，頭部品牌大中華區表現持續分化。
放眼全球市場，目前各公司庫存持續去化中。Nike庫存去化進度領先，公司上調2023財年收入增速指引至高單位數(原指引：中單位數)，而Adidas維持謹慎指引，預計2023年營業收入貨幣中性同比下滑高單位數，核心營業利潤在盈虧平衡水平附近。
具體到大中華區，9-11月/12-2月Nike大中華區營收同比-3%/-8%，固定彙率下營收同比+6%/+1%，連續兩個季度同比正增長，且庫存恢複健康水平，體現了逐漸企穩的複蘇態勢。Adidas則持續受疫情、BCI事件和自身産品&品牌力下滑的不利因素，大中華區多個季度持續下滑。
風險因素：
消費景氣下行超預期;局部地區疫情出現反彈;行業競爭加劇;線下門店拓展不及預期;國産品牌升級不及預期;氣候變化的不確定性。