智通財經APP獲悉，浙商證券發布研究報告稱，維持泡泡瑪特(09992)“買入”評級，IP運營實力強勁，海外業務貢獻增量，預計2022-24年實現收入65.09/87.48/111.55億元，同比增44.96%/34.39%/27.52%;歸母淨利潤12.68/16.6/20.62億元，同比增48.51%/30.9%/24.16%,PE爲30.59X/23.37X/18.82X。
浙商證券主要觀點如下：
渠道結構多元，電商持續高增
渠道拆分來看，21A零售店/線上渠道/機器人商店/批發及其他收入分別爲16.73/18.79/4.7/4.68億元，同比+67%/+97.42%/+42.94%/+102.83%;對應毛利率分別爲61.9%/64.2%/68.8%/41.2%，同比-0.1pct/-2.2pct/-3.5pct/-3.5pct;
其中21H2零售店/線上渠道/機器人商店/批發及其他收入分別爲9.98/12.01/2.42/2.53億元，占比36.72%/44.18%/8.91%/9.32%，同比+44.91pct/+94.45pct/+8.54pct/+52.47pct;對應毛利率分別爲61.4%/62.4%/66.8%/46.1%，同比-1pct/-1.8pct/-5.2pct/+2.1pct，各渠道均延續高增。
線上渠道來看，21A泡泡瑪特抽盒機/天貓旗艦店/京東旗艦店收入分別爲8.98/5.99/1.43億元，同比+92.56pct/+47.46pct/+295.96pct;21H2收入分別爲5.73/3.8/0.96億元，同比+88.07pct/+46.54pct/+243.09pct，抽盒機小程序和京東表現亮眼;22年公司加碼抖音等新平台，預期線上渠道延續多元高速發展態勢。
線下渠道來看，截止至21年末國內零售店/機器人商店分別爲288/1861家，全年淨增加106/510家，海外門店7家;22年公司國內開店計劃穩健、海外加速開店，看好線下渠道收入延續高增。
IP矩陣強化，用戶粘性強且會員可拓展空間依然廣闊
2021年收入過億IP已達7個，其中Molly收入7.05億元(+97.55%)熱度不減、新IPSkullPanda收入5.95億元(+1423.76%)，小甜豆收入1.62億元(+458.1%)，高速成長;21年10月公司推出全新IP小野，年內銷售額超5000萬元。此外，21年6月公司推出Mega系列，市場反應火爆，全年實現收入1.78億元。展望22年，公司IP&新品儲備豐富，Mega系列加速推新，看好IP&産品矩陣持續豐富下的業績持續性。會員方面，21年公司新增注冊會員1218萬人(+164%)，累計注冊會員達1958萬人，會員複購率56.5%(20年46%)，用戶粘性強且會員可拓展空間依然廣闊
工藝升級&原材料略有影響利潤率，費用把控良好
21A毛利率61.43%(-1.99pct)、21H2毛利率60.39%(-2.17pct)，下滑主要系公司升級産品工藝、原材料上漲所致。費用端，21A銷售費用率24.63%(-0.44pct)、管理費用率12.41%(+1.28pct);21H2銷售費用率25.25%(+1.25pct)、管理費用率11.69%，費用端把控良好。對應21A經調整淨利率22.3%(-1.19pct)、21H2經調整淨利率20.84%(-3.46pct)。
産品渠道雙輪驅動，出海業務貢獻新增量
國內業務方面，公司IP運營實力強勁，IP&新品儲備豐富，持續貢獻業績活力;供應鏈方面，短期疫情影響可控，公司持續優化供應鏈保障銷售穩定性;渠道端，線下門店開店計劃穩健，重視門店經營質量提升，線上渠道多元發展搶占份額。國外業務方面，22年公司計劃海外門店擴張40-50家且注重本土化運營，出海業務貢獻業績新增量。
風險提示：疫情反複影響，新品推廣不及預期，海外推廣不及預期，原材料大幅上漲