智通財經APP獲悉，國盛證券發布研究報告稱，波司登(03998)是國民羽絨服第一品牌，長期看品牌升級、産品迭代、渠道優化，盈利增長有望持續，預計FY2021/22-FY2023/24歸母淨利潤21.3/26.7/32.1億元，對應FY2021/22PE爲23倍，維持“買入”評級。
國盛證券主要觀點如下：
上半財年收入同增16%，業績同增31%，盈利能力持續攀升。
1)FY2021/22上半財年(2021/4/1-2021/09/30)公司收入/業績/扣非業績同比分別增長15.7%/31.4%/14.0%至54.2/6.4/5.3億元，非正常損益變動主要系政府補助增加0.88億元至1.13億元。
2)毛利率+2.7PCTs至50.5%(其中波司登品牌毛利率+5.5PCTs至62.6%)，該行判斷主要系品牌力提升驅動下終端折扣恢複、産品價格提升、産品結構優化(加盟商新品比例提升)所致。
3)銷售費用率+4PCTs至29.9%(主要系去年品宣投放節奏較慢、基數較低)，管理費用率同比持平爲8.4%，綜合使得FY2021/22H1淨利率+1.1PCTs至11.6%。
羽絨服業務穩健增長，H2有望加速。
1)羽絨服業務：銷售同增16%至34.7億元，占比64.5%。
分渠道看：渠道優化，銷量有望釋放。線上拓展新零售，羽絨服線上銷售同增35.0%至6.6億元;線下開店注重高質量，羽絨服業務直營/經銷銷售(均包含線下與線上)分別同增3.5%/22.5%至11.5/22.4億元，直營/經銷渠道數量較期初+2/-151家至1809/2192家。
分品牌看：主品牌波司登銷售同增19.1%至32.5億元，雪中飛/冰潔增長較快，銷售分別+9.5%/-74.1%至1.1/0.3億元。
2)OEM業務：隨海外疫情好轉而有所恢複，銷售同增16%至14.3億元，占比26.5%。
3)女裝業務：銷售微增至4.2億元，占比7.7%。
品牌升級再持續，勢能提升。
主品牌升級持續，産品創新、渠道優化、營銷發力。
産品端：新品創新持續突破邊界，公司延展品類邊界，打造産品及品牌辨識度：1)首創推出風衣羽絨服、泡芙系列及高爾夫系列等;2)同時兼顧産品科技研發，截止目前本集團全部專利累計311項。
營銷端：精准發力，助推品牌建設。公司打造品牌事件及內容帶來曝光，如風衣羽絨服新品發布會引發關注，簽約明星肖戰、楊冪引流終端。
品牌端：主品牌波司登重塑效果佳：1)年輕化卓有成效，當前30歲以下消費者占比約爲43%。2)注重品牌和流量思維，截至FY2021/22H1末波司登品牌微信公衆號粉絲超600w人/天貓平台會員數488w人。3)品牌力提升驅動産品量價齊升，該行估算FY2020/21波司登品牌全渠道銷售中1800元以上産品占比超40%，展望未來，該行判斷品牌力有望持續上行、産品單價重心或進一步上移。
全年有望高速增長。
1)供應鏈把控力強，營運健康。公司加強快反與數字運營能力，首訂保持較低比例，同時提前備貨原材料以有效控制成本，上半財年存貨周轉/應收賬款周轉天數+12/-22天至212/76天。
2)11月以來天氣降溫較快，該行判斷H2羽絨服業務有望快速增長，據公司公告，FY2021/22年初至今(2021/4/1-2021/11/11)公司羽絨服業務線上流水高速增長超50%，其中波司登品牌線上流水同比增長超40%。
3)展望全年，公司當前仍處于品牌升級、渠道優化的紅利釋放周期，該行預計全年收入/業績增速能夠達到高雙位數/20%中段，盈利質量有望繼續提升。