智通財經APP獲悉，光大海外發布研究報告稱，上調明源雲(00909)至“買入”評級，維持目標價41港元。基于公司研發和營銷投入有所加大，分別下調2021-22年non-GAAP淨利潤預測24%/29%至3.9/5.0億元，新增2023年non-GAAP淨利潤預測爲7.5億元
事件：公司公布2021年度中期業績，收入實現9.7億元人民幣，同比上升45%;其中傳統ERP業務收入同比增長25%;SaaS産品業務延續高增長，收入同比上升66%。實現經營利潤1.3億元人民幣，同比下滑5%，對應整體經營利潤率12.9%，主要由于研發及銷售費用增加;其中ERP業務經營利潤率31.8%，SaaS産品經營利潤率由正轉負爲-4.7%。實現Non-GAAP淨利潤1.9億元，同比上升33%，對應Non-GAAP淨利率爲19.9%。
光大證券主要觀點如下：
雲客驅動1H21SaaS業務高增長，等待雲鏈發力驅動二次增長曲線：
1H21公司SaaS業務收入5.5億元，同比增長66%，主要由雲客業務驅動。雲客收入4.3億元，同比增長82%，主要源自ARPU同比增長43%達到2.6萬元超出該行預期。截至6月底，雲客覆蓋售樓處達16200家，考慮到客戶數滲透存在天花板、雲客ARPU難以持續保持強勁上升勢頭，因此未來SaaS業務二次增長曲線將主要依賴于雲鏈。1H21雲鏈仍在快速獲客階段，ARPU出現下滑，收入同比增長14%低于該行預期，等待後期逐漸提升客單價帶動雲鏈業務收入快速放量。
公司加大研發、營銷投入，短期盈利能力受影響：
1H21公司研發人員從6M20的1061人擴充至6M21的1759人，研發費用率提升4.1個百分點至26.2%;公司銷售費用率提升5.4個百分點至39.6%。
公司陸續收購子公司實現全資控股，有望增厚歸母淨利潤：
2021年8月明源雲收購控股子公司明源雲客剩余30%股權，收購完成後明源雲集團將100%控股雲客子公司，收購事項可增厚明源雲規模淨利潤、提升股東回報。該行預計公司未來有望進一步推進收購，實現對雲鏈、雲采購和雲空間等子公司的全資控股，持續優化各業務分部和産品布局，全資控股將有利于人才和業務分部的重新部署，以及人才在雲客、雲鏈、雲采購和雲空間之間的相互流動。
盈利預測、估值：參考美股SaaS同業2021/22年PS估值中位數分別在22/18倍，公司在房地産信息化領域垂直行業更優的市場位勢，SaaS産品矩陣持續豐富有望驅動公司SaaS産品收入2021-23ECAGR50%成長性高于同業，有望享受更高估值溢價;經過前期調整後，公司估值到達相對低點，後期估值體系切換至22年有望驅動股價上漲。
風險提示：客戶拓展不及預期;雲服務市場競爭加劇。