智通財經APP獲悉，華創證券發布研究報告稱，農夫山泉(09633)作爲優質飲料巨頭，包裝水成長空間廣闊路徑清晰，飲料加速推新有望帶來新亮點，而經曆前期回調，當前公司估值已逐漸步入合理區間，給予一年期目標市值5000億港元，對應22年53倍PE，給予“推薦”評級。
事件：公司發布2021年中報，期內實現收入151.75億元，同比上升31.4%;歸母淨利潤40.13億元，同增40.1%。
華創證券主要觀點如下：
需求複蘇疊加旺季前加速推新，21H1收入增長強勁。
分業務來看，21H1包裝水實現收入89.2億，同增25.6%，較19H1增長26.5%;飲料業務實現收入62.6億，同增40.8%，較19H1同增19%，其中，茶飲料/功能飲料/果汁/其他飲料實現收入21.8/20/12.2/8.5億，
同比增36.4%/38.4%/30%/86.7%，較19H1同比+21.8%/-12%/+17.4%/+479.3%。
在低基數基礎上，公司年初渠道庫存維持低位輕裝上陣，並于旺季前密集推出泡茶山泉水/長白雪/蘇打氣泡水等新品、對東方樹葉/茶π/尖叫等經典單品進行口味/包裝裂變，並加大NFC果汁的鋪貨及推廣力度，有力支撐公司收入端強勁增長。
盈利能力逆勢提升，包裝水及功能飲料改善最爲明顯。
21H1公司毛利率爲60.9%，同比增1pct，主要系公司加大推新、優化産品結構，並通過鎖價等方式實現對PET成本的有效控制;銷售費用率爲24.9%，同比增0.08pct，主要受益營收高增對費用的有效攤薄;同時，管理費用率爲5.5%，同比降1.68pct，主要系去年同期産生上市費用致基數較高。故毛利率提升疊加費用率下行，21H1公司淨利率爲25.8%，同比增1.63pcts。
分産品看，若以收入占比爲權重來分攤未分配損益，21H1包裝水/即飲茶/功能飲料/果汁/其他飲料淨利率爲26.8%/30.2%/29.7%/17.2%/7%，同比+3/+0.4/+3.3/+0.2/-11.3pct，包裝水及功能飲料改善最爲明顯，預計要系二者PET成本占比較高、更受益鎖價，且尖叫系列推出等滲新品並對多個口味提價所致。
行業集中趨勢加速延展，龍頭地位持續夯實。
據尼爾森數據，21H1飲料行業銷量、收入分別同增15.7%、17.5%，需求穩步複蘇，結構有所優化。結合康師傅、統一、農夫等龍頭21H1飲料業務收入均實現25%以上增長，且20年末規模以上酒精/飲料企業數量同比下降7%、現存企業虧損面進一步擴大，預計因軟飲料以戶外即飲消費爲主，疫情沖擊下行業集中趨勢加速延展。考慮到當下疫情、台風、水災等不確定性仍存，農夫綜合競爭優勢有望支撐龍頭地位持續夯實。
年內看，包裝水強勁複蘇有望帶動公司穩增延續。
考慮20H2，公司理性發貨致包裝水同比降5.9%，預計下半年包裝水維持強勁增長，飲料業務基數提升背景下增速或略有放緩，全年整體營收實現20%以上增長。利潤端，受PET成本持續上漲及低價庫存消耗影響，下半年成本壓力或略高于上半年，但産品結構優化及費用攤薄有望實現部分對沖，預計全年盈利能力穩中有升。
投資建議：考慮公司龍頭地位持續夯實、上半年高增奠定良好基礎，且下半年成本壓力有望通過鎖價、結構優化等方式部分對沖，我們上調21-23年EPS預測爲0.59/0.69/0.82元(前次預測爲0.54/0.65/0.77元)，對應PE爲55/47/40倍。
風險提示：疫情反複致終端需求低迷、新品拓展不及預期、原材料價格波動等。