上海國資委持有大部分權益的大型綜合性裝備製造集團——上海電氣(601727.CN, 02727.HK)，週日突發公告：指其控股子公司上海電氣通訊技術有限公司（下稱「通訊公司」），因應收款普遍逾期，存在大額應收賬款無法收回的風險。
事件直接導致上海電氣週一開市後A股和H股股價大跳水，A股跌9.96%，收報4.61元人民幣，市值724億元人民幣；H股大跌17.79%，收報2.08港元，市值326.68億港元。
情況到底有多糟？對上海電氣有何實質影響？
上海電氣與通訊公司的關係
通訊公司成立於2015年3月16日，主要經營通訊技術，信息科技領域内的技術開發、咨詢、服務，通訊建設工程施工，計算機軟件從開發到銷售的運作，系統集成、通訊器材、通訊設備和其他產品的銷售等業務。
上海電氣持有通訊公司的40%權益，為第一大股東，也是其控股股東，所以上海電氣將通訊公司視為控股子公司，並合並到報表中。
截至2020年12月31日，上海電氣對通訊公司的股東權益賬面值為5.26億元（單位人民幣，下同），另外還向通訊公司提供股東借款77.66億元。
到底發生了什麽事？
截至2020年12月31日，通訊公司總資產為101億元，其中包括應收賬款表外融資額在内的合計應收款達到了86.89億元，相當於總資產的85.99%。淨資產只有13.15億元。
通過公告所提供的資產和淨資產數據，可以計得通訊公司的負債高達87.89億元。也就是說，通訊公司截至2020年末的總資產規模101億元中，負債與股東權益的佔比分别達到87%和13%，負債極高，其中的短期貸款及應付款總額達到了87.13億元。
分解這些數據可得：負債當中大部分為短期債務，包括短期貸款2.7億元，應付票據和應付賬款合共11.79億元，其他應付款43.38億元，付款期或較為迫切。
要償還債務，就得動用公司的資產，例如變賣存貨、收回賬款、或使用現有的現金，當然也可通過續借或過橋貸款來延長付款期。就通訊公司的情況而言，由於應收賬佔了總資產的大半，償還債務需依賴應收賬款的回款。
2021年4月末起，上海電氣發現通訊公司應收賬普遍逾期，其客戶均發生不同程度的欠款行為，回款停滞。
截至2021年5月31日（即公告日），通訊公司的應收賬達到86.72億元。另一方面，其商業銀行的貸款餘額為12.52億元，欠上海電氣的股東借款金額為77.66億元。
收不回應收款的通訊公司財務狀況顯得十分緊绌，可能難以償還商業銀行貸款和大股東借款。
對上海電氣有何影響？
截至2020年12月31日，上海電氣對通訊公司的股東權益賬面值為5.26億元，再加上上文提及的77.66億元股東借款金額，上海電氣目前對通訊公司投入的總額為83億元。
如果通訊公司無法收回應收賬款、無法通過存貨來變現，將導致其無法償還上海電氣所提供的股東借款，甚至導致後者的股權投資全額損失，即上海電氣所投入的83億元將全部化為泡影。
這83億元虧損相當於上海電氣2020年稅前利潤63.46億元的1.31倍，全年經營活動淨現金流入46.96億元的1.77倍。
也就是說，如果對通訊公司的全部投資進行減記，上海電氣很可能產生嚴重的業績虧損，這是最差的情況。
不太差的情況是：通訊公司或許能收回部分應收賬款，並變賣存貨來獲取現金。
截至2021年5月31日，通訊公司的賬面存貨餘額為22.3億元，並且向上海市第二中級人民法院、上海市楊浦區人民法院提起了訴訟，請求頒令欠款公司向其支付合計44.63億元的貨款及違約金。存貨與提請訴訟的貨款合計為66.93億元，相當於2020年末通訊公司短期貸款及應付款總額87.13億元的76.82%。
也就是說，如果存貨能順利按賬面值變賣，且提請訴訟的貨款悉數追回，或許能填上大部分的應付款。
前提是，通訊公司的債權人能延長其付款期限。從上海電氣向其提供的借款規模來看，應是主要債權人之一。但從其公告來看，似乎已對這筆投資打定輸數，所以實際情況或不太樂觀。
總結
這次子公司暴雷事件，上海電氣是受打擊最嚴重的一方，損失最高可達83億元，相當於其A股市場總市值724億元的11.46%，市場的懼怕有其道理。
上海電氣為綜合性裝備製造企業，主要經營三大業務板塊：能源裝備、工業裝備和集成服務。
在能源裝備領域，上海電氣生產製造核電設備、風電設備、燃煤發電設備、燃機、儲能、電網及工業智能供電系統解決方案。考慮到風電設備最近的搶裝潮和大力普及新能源發電的有利政策，新能源機遇應可抵消燃煤發電設備業發展前景或轉淡的負面影響。
在工業裝備方面，通過上海三菱電梯設計、製造和銷售電梯。此外，還提供大中型電機、智能製造設備、工業基礎件、環保設備、建築工業化設備等。
集成服務業務板塊則主要提供能源、環保和自動化工程及服務，也提供工業互聯網服務、金融服務、國際貿易服務和高端物業服務等。
從下圖可見，這三個板塊的收入和毛利佔比大致相當。
作為典型的工業股，上海電氣的毛利率不高，主要受到原材料成本波動的影響，尤其鋼材、銅等基本金屬的供求關係所致之價格起伏。
今年以來，受到中國需求明顯強於預期，以及供應暫時出現缺口帶動，大宗商品價格大漲，鋼材等原材料成本上升，所以上海電氣2021年第1季毛利率同比下降了6.2個百分點，至18.30%。再加上銷售、管理、研發和財務等支出，其營業利潤率只有4.11%。
不過，上海電氣的投資組合非常豐富，涉及債權投資、股權投資、房地產投資等多個領域，今年第一季的投資收益同比增長3.46倍，達到4.78億元，佔了稅前利潤的44.71%，這彌補了主營業務利潤率偏低的影響。
上海電氣三家最重要的非全資子公司上海電氣輸配電集團、機電股份、上海電氣實業於2020年貢獻的淨利潤分别為3.1億元、17.85億元和2.87億元，合計達到24.24億元，相當於上海電氣全年稅後總利潤的46%，明顯高於這次暴雷的子公司作出的貢獻，後者2020年淨利潤只有9025萬元。
2021年第1季，該集團的新增訂單金額為401.4億元，雖然同比減少7.9%，但此規模已相當於其季度總收入的1.57倍，且新增的訂單中利潤較高的工業裝備和能源裝備佔了80%以上；在手訂單為2835.9億元，扣除未生效訂單，生效訂單金額或為2111.5億元，是其2020年全年收入的1.54倍。可見上海電氣當前的訂單規模已足夠其未來一兩年的發展，且獲取訂單的能力依然強勁。
從基本面來看，上海電氣的業務前景尚可。
從電訊公司的資產規模、業績收益來看，對上海電氣的貢獻不算太大，資產僅佔了3%左右，2020年全年淨利潤僅相當於上海電氣股東應佔淨利潤的1%左右，就算沒有了這家公司的貢獻，上海電氣也不會太傷。
通訊公司這次的暴雷最大的影響是巨額本金損失：很可能導致上海電氣損失掉5.26億元的股權投資和77.66億元的借款，由此產生高達83億元的一次性虧損。
這一筆賬面虧損金額太大，足以蠶食掉上海電氣利潤微薄的持續性經營業務一年甚至兩年（考慮到最近鋼材價格上漲而可能導致其利潤下滑）的收益，所以在這筆虧損確認入賬的那一年，上海電氣的業績肯定會受到嚴重打擊。
毛婷