本文來自微信公衆號“配置計算機首選”，作者：曹佩。
摘要
2021年4月起，聯想集團(00992)組織結構將變更爲三大集團：智能設備業務集團、基礎設施方案業務集團以及方案服務業務集團。其中，方案服務業務集團是公司全新設立的業務部門，成爲公司發展新的驅動力量。
從三個角度釐清公司的估值體系：
1. PC以及數據中心業務：收入規模上於美國惠普公司接近，2020年2月9日惠普的市值爲352億美元。
2. 手機業務：在手機廠商中收入規模與傳音控股接近，2020年2月9日傳音控股的市值爲1962億元。
3. 軟件與服務業務：美國惠普於2015年拆分了慧與集團，單獨承擔軟件及行業解決方案，2020年2月9日慧與的市值爲175億美元。
PC及數據中心：受益於在線化和遊戲市場消費升級。疫情深刻的改變了人類的生活。在線化生活以及工作促進了行業以及公司智能設備業務的發展。公司繼續保持龍頭地位，市佔率進一步提升。消費升級的趨勢下，高端遊戲玩家對PC寄託了情感，有望成爲新的品牌消費細分市場。公司在超級計算機市場位居全球第一。
手機業務：疫情後首次盈利，新的產品獲市場好評，有望成爲爆款。根據Canalys的數據，公司的手機業務在美國和南美處於領先的態勢。新發布的摩托羅拉edge s是全球首款採用驍龍870處理器的手機，受消費者好評，有望成公司爆款產品，2020/2021年第三季度，公司的手機業務疫情以來首次盈利
軟件及服務：管理組織重構彰顯重視程度，有望拉動公司整體毛利率提升。公司Leap平臺包括工業物聯網平臺，大數據平臺和人工智能平臺，爲公司的多行業解決方案提供了堅實的基礎。新成立SSG方案服務業務集團，從組織架構層面將解決方案的重要性進一步提高。未來有望拉動公司整體毛利率的提升。
投資建議：公司自2020/2021財年三季度業績已經出現拐點，新設方案服務業務集團有望提升公司整體毛利率，從經營層面和業績層面都發生了積極的變化。我們預計2020-2021年公司的EPS分別爲0.64、0.79元，首次覆蓋給與買入評級。
風險提示：PC市場競爭加劇;手機業務進展不及預期;方案服務落地不及預期
01 國際化基因的全球IT龍頭
1.1全球化基因的IT巨頭
國際化基因的聯想集團。1984年聯想集團由中科院的科研人員創辦，創始人爲柳傳志，現任董事長及CEO爲楊元慶。2005年是公司國際化的重要一年，在此之前PC銷售額已經是國內第一。通過對IBM PC的收購成爲了一家國際性的IT公司。2014年，公司收購了摩托羅拉，在手機業務上也形成了全球化佈局。公司通過多輪併購完善業務的全球化佈局。分業務來看，根據IDC的數據，2020 年第三季度的PC市場公司市場份額位居全球第一;2020年全球平板份額位居第四;2020年第三季度公司的服務器份額位居全球第三;根據Counterpoint的數據，2020年第三季度公司在美國的手機份額爲第四;2020年第一季度公司在拉丁美洲的手機分額爲第二。
1.2 新的組織結構，空前重視軟件與服務地位
成立方案服務業務集團，軟件與服務地位顯著提高。2021年2月3日，公司宣佈架構組織調整，將公司業務劃分爲三個集團：方案服務業務集團(Solutions & Services Group, SSG)，該集團負責行業智能及服務;智能設備業務集團(Intelligent Devices Group, IDG)，負責智能物聯網;基礎設施方案業務集團(Infrastructure Solutions Group，ISG)，負責智能基礎架構。與之前的架構相比，軟件與服務單獨成立一個集團，地位顯著提高。在此之前公司的組織架構爲智能設備業務集團 (Intelligent Devices Group, IDG) 以及數據中心業務集團(Data Center Group，DCG)。
1.3 業績迎來拐點
收入加速增長，利潤創五年以來新高。2020/2021財年前三季度，公司實現營業收入451.12億美元，同比增長12%，第三季度實現營業收入172.45億美元，同比增長22%;前三季度實現淨利潤9.18億，同比增長47%，第三季度實現淨利潤3.95億美元，同比增長53%。收入呈現加速增長，第三季度的收入增速爲過去五年最快，前三季度實現的利潤超過過去五年的年度利潤。
1.4 股權結構完善
公司股權結構完善。截止2020年3月21日公司最新一期披露的股權結構中，聯想控股持股爲29.10%，爲第一大股東，公司董事長兼CEO楊元慶先生持股5.968%，爲公司第二個股東，股權結構完善。
02 在線化社會促進了公司個人電腦及設備的發展
2.1 疫情以來PC市場近年來創新高
PC市場迎來雙位數增長，公司市佔率進一步提升。根據Gartner的報告，2020年Q4，全球一共發貨了7939萬臺PC，同比增長10.7%。由於新冠疫情的影響，電腦成爲了家庭辦公、學習、社交和娛樂的首選，Chromebook也迎來的大幅度的增長，2020年Q4發貨了1170萬臺，同比增長了200%。從市場份額來看，聯想、惠普、戴爾、蘋果、宏基、華碩位列市場前六。2020年Q4公司發貨了2149萬臺，同比增長21.3%，市佔率提升至27.1%。
EMEA市場首次獲得第一。根據IDC的數據，2020Q4聯想首次獲得EMEA(Europe,Middle East Africa,歐洲、中東和非洲)第一，該季度出貨量爲619萬臺，市佔率爲25.7%，同比增長17.4%，首次超過HP成爲該地區第一，HP的市佔率爲23.2%，同比減少4.6%。
平板電腦和遊戲電腦增長強勁。受疫情影響，在線學習的需求日漸增長，2020Q3公司電腦品類增長最快的是平板電腦，營業額同比增長182.5%，銷量同比增長120.6%。消費升級導致公司遊戲電腦營業額同比增長60.9%，銷量同比增長58.4%。
2,2 單機PC遊戲市場及周邊：品牌價值提升，受益消費升級
單機PC遊戲市場成爲了國內新的增長亮點。根據伽馬遊戲的數據，2019年，國內單機遊戲市場爲6.4億元，同比增長341.4%，受益於於Steam及Wegame等平臺不斷髮售新遊戲。根據Steam平臺2020年12月的硬件調查數據，在Steam平臺上簡體中文用戶所佔的比例達到了47.18%，比前月提升30.22%，超越英文用戶，排名居首。
遊戲桌面成爲一種消費升級趨勢和潮流。國外遊戲堡壘之家主播Ninja的遊戲桌面花費了20萬美金來裝飾。隨着消費者對生活品質需求的提高，對於桌面以及遊戲主機的追求從性價比，轉向了品牌消費，並願意花費更多的時間和金錢來裝飾自己的桌面。市場蘊含着大量的新增需求。
拯救者系列爲公司遊戲PC品牌。公司在遊戲PC的產品線擁有拯救者系列的臺式機和拯救者系列筆記本。在周邊系列，公司擁有鼠標墊、鼠標、護眼燈、耳機以及遊戲顯示器等一系列的產品線。
2.3服務器市場穩健增長，超算位居全球第一
全球服務器市場略有增長，公司市佔率提升。據IDC的報告顯示，第三季度全球服務器市場的廠商收入同比增長2.2%，達到226億美元，出貨量同比下降0.2%至近310萬臺。中國市場服務器市場同比增長了14.2%。基於AMD架構的服務器同比增長了112.4%，基於ARM架構的同比增長了430.5%。
超算位居全球第一。根據Top500的數據，2020年全球500的超算服務器中，聯想發貨了超算計算機181臺，佔比例爲36.20%，同樣基於全球化的銷售渠道，有接近一半的比例銷售到了海外。
03 手機及IOT業務：手機業務首度盈利，發展後勁十足
全球市場聯想目前位居排名第七。根據IDC的數據，全球市場公司目前排名第七，市佔率爲3%，之前的分別爲華爲(20%)、三星(20%)、蘋果(14%)、小米(10%)、OPPO(9%)、VIVO(9%)。在2020年-2021財年三季報中，疫情後公司移動業務首次盈利。公司的高端機型陸續推出，提高了公司手機的產品單價。
美國市場公司智能手機發貨量排名第四。在美國市場，根據Canalys的數據，2020年第二季度公司發貨了2200萬臺智能手機，排名第四，市佔率爲6.9%，相對於2019年第二季度市佔率提升了0.8個百分點。
南美市場公司排名第二。公司在南美市場的競爭力較大，2020年第二季度公司的市佔率爲22%，排名第二，相對於2019年第二季度的14.9%的市佔率大幅度提升。
高中低端產品線齊全。公司手機業務線分爲三大系列：摩托羅拉系列，主打中高端的產品線;聯想樂檬系列，以性價比主打入門系列;拯救者遊戲系列，針對高端遊戲用戶。在海外市場，公司的手機品牌以摩托羅拉爲主。
新發布摩托羅拉Edge S獲得好評。公司2021年1月新發布motorola edge s，首發驍龍870處理器，售價爲1999元。根據天極網的報道，新機在線上開售2分鐘在全平臺銷量就突破萬臺。目前該機型的官網處於定時發售的狀態，收到消費者的熱烈追捧。
IOT產品線日漸完善，新零售門店促銷售。公司的AIOT產品包括掃地機器人、滑板車、智能投影儀。不同於以往聯想專賣店僅銷量PC及相關產品。公司新設零售門店來促進聯想所有產品的銷售。
04 軟件方案和服務：不斷完善垂直領域的行業智能解決方案
4.1 方案服務架構
公司在軟件服務領域已經有紮實的基礎。以設備爲基礎，公司提供了一整套的解決方案，包括數字桌面管理、數據中心管理等運維服務相關方案，公司的LEAP平臺包含工業物聯網平臺、大數據平臺、人工智能平臺。目前公司已經提供電力行業、能源行業、製造行業、醫療行業等多種垂直行業解決方案。
4.2 桌面運維管理服務市場位居第一
多年蟬聯中國桌面運維管理市場第一。根據IDC發佈了2018年下半年中國IT服務市場《IDC China IT Services Tracker, 2018 H2》。公司在桌面運維管理服務市場的佔有率爲8.95%，2018年上半年爲6.86%，2018全年市場佔有率達7.91%，已連續多年問鼎桌面運維管理服務市場首位。
4.3 公司Leap平臺軟件：工業物聯網、大數據、人工智能
工業物聯網平臺擁有多家知名客戶。2017年國家發佈了《關於深化“互聯網+先進製造業”發展工業互聯網的指導意見》.公司面向工業領域打造的專業物聯網平臺，提供了從工業設備、傳感器的接入到工業融合、應用和分析服務的解決方案，公司擁有寶鋼、蔚來汽車等諸多知名客戶。
LeapAI爲企業提供底層算例平臺。公司企業級人工智能平臺LeapAI是私有化的企業級統一AI平臺，提供完善的數據處理、算法開發、模型開發及應用開發的環境和工具。公司的AI平臺已經累計了300多個用戶，業務場景擁有50多個。
4.4 覆蓋多行業解決方案
行業解決方案已經擁有多家優質客戶。公司目前擁有了石化、汽車、電子、電力等行業的解決方案，未來將繼續拓展智慧教育、智慧醫療、智慧城市等行業智能解決方案。公司的客戶多爲重量級客戶，包括三一重工、可口可樂、羅氏製藥。公司新成立SSG方案服務業務集團，從組織架構層面將解決方案的重要性進一步提高。
05 投資建議
我們認爲，從收入和業務的角度，公司分部如下：
1.PC以及數據中心業務：過去四個季度該收入爲505.13億美元，收入規模上與美國惠普公司接近，2020年2月9日惠普的市值爲352億美元。
2.手機業務：過去四個季度該業務收入爲49.57億美元，在手機廠商中收入規模與傳音控股接近，2020年2月9日傳音控股的市值爲1962億元。
3.軟件與服務業務：過去四個季度公司該業務的收入爲44.85億美元，第三季度同比增長36%，慧與集團2020財年的收入爲270億美元，同比減少7.39%，2020年2月9日慧與的市值爲175億美元。
公司自2020/2021財年三季度業績已經出現拐點，新設方案服務業務集團有望提升公司整體毛利率，從經營層面和業績層面都發生了積極的變化。我們預計2020-2021年公司的EPS分別爲0.64、0.79元，首次覆蓋給與買入評級。
06 風險提示
PC市場競爭加劇;手機業務進展不及預期;方案服務落地不及預期
