近三年美股的牛市中，湧現了一批漲幅表現強勁的科技股，除了廣為人知的互聯網及晶片板塊，不容忽視的還有新能源板塊。
其中，新能源板塊中最具代表性，莫過於做微型逆變器的公司Enphase energy（ENPH.N）。它成為與特斯拉、英偉達並肩的十倍股之一，而除了ENPH，同類公司中還有solaredge、sunrun等一系列牛股。
在特斯拉帶領美國汽車行業步入新能源時代之際，美股的其餘新能源公司，則致力於滿足用戶在家用端利用可再生能源發電的需求，以實現完全的綠色迴圈。
我們都知道中國的光伏產業，在製造水準上早已是世界第一，但美國本土的企業，也找到了自己在新能源製造產業鏈上合適的位置，ENPH和SEDG以家庭為單元，用更小的設備將光伏發電的直流電高效率、安全地轉為交流電。而相對於中國同類公司，它們還佔有非常大的市場。
在這個時間點，我們目睹了這些公司都跌到了3年低位，而且伴隨著股價暴跌的，還有在最新季度全數滑坡的收入增長。
在美股2023小牛市之際，難得還有表現這麼拉胯的板塊，這些公司歷史上的成長如此輝煌，現在到了該貪婪的時刻了嗎？
一、二季度暴雷？
從漲幅看，美股光伏逆變器板塊在2023年內表現很差。
原因一方面是是業績增速大幅下調，高估值無法消化。
逆變器公司基本都在二季度發生了業績暴雷，從過去兩年的高速增長狀態衰減到了零增長甚至倒退，以ENPH為例，其業績在過去多個季度的持續增長之後，居然發生了環比下滑。
更加可怕的是，公司預期三季度業績進一步下滑，只有5.5-6億美元收入了。
其他的公司情況也類似，SEDG雖然沒有環比下滑，但增速也越來越緩。
國內的做逆變器出口的公司如昱能科技、禾邁等表現也都差不多，都是在二季度暴雷。本質上是歐美地區對逆變器的需求發生了變化。
參照大部分公司在業績會議上的說法，其下滑根源來自於歐美地區的銷售額，尤其是美國地區的下滑。隨著加息推進，一方面原來人們用以投入建設住宅獨立太陽能系統的意願下行。另一方面，雖然公共電價仍然高企，但是加州太陽能新政，也就是NEM3.0的推動，降低了戶用光伏的投資回報率，簡而言之，就是通過政策降低了電價剪刀差，公用電力價格被平抑，光伏發電上網獲益減少，此舉讓太陽能投資的盈虧時間從目前的6年提高到了9年左右。跟中國的退補有相似性。
同時，這些公司的產品銷售都依賴於經銷商，由於過去在高增長時期，積累了較多的庫存，隨著形勢改變，經銷商選擇來減少進貨來維護庫存成本，這也導致了收入如此劇烈的調整，ENPH管理層指出，庫存的清理大概在三季度末才能完成，但此後的業績是否能重新開啟新的成長，這還是沒有樂觀的預期。
今年經濟下行，業務不好的股票也不少，美股又不是只有光伏逆變器板塊業績下跌。
問題是，在年初，大家仍對這些新興產業寄予厚望，認為他們可以從2020-2022年平均40%+的收入CAGR水準上可持續，而大家都維持了很高的估值，如去年所示，ENPH最高峰時的估值達到了140倍+PE，而PS達到了20倍，作為製造業，不是技術壁壘特別強的產品，當初看到這個漲勢，這個股價，正常人都很難理解這個估值。
所以業績這種程度的倒退，這個股價回調幅度，一點都不令人驚訝。美股今年不少收入增長10%的公司，其PE也還是30倍呢。
而同屬新能源板塊的其他公司，如做光伏組件的第一新能源first solar、做綠電運營的新紀元能源，業績增速沒出太大問題，但也受到了逆變器板塊估值大調的影響，跟隨下跌，今年以來也是跑輸指數的。
當然，若以歷史漲幅來看，調整後的美股新能源板塊仍然在5年期表現優異，是領跑美股多年後的歇息。
唯一需要思考的，就是未來，難得這些大牛股終於到了可以理解的估值範圍內，未來一旦恢復過去這樣的高增速，是不是現在就值得進場了呢？
二、不一樣的邏輯
回到這些公司當初的成長邏輯和給高估值的原因上，還是以ENPH為例子。
首先從整個微型逆變器的使用場景上看，其主要用於家庭單位的獨立能源循環系統建設，這在國內的需求沒那麼大，關鍵在於美國的居住結構多是獨棟式，所以催化了此類需求。而微型逆變器中的微，也正是服務於此。
基於綠色能源利用和釋放這一邏輯，以家庭為單元，提供的想像空間很多，包括類似於特斯拉的軟硬體結合模式：賣設備同時，未來基於App的粘性和服務收費，有持續性市場。
打造基於美國幾千萬房屋單元的能源管理一體化設備方案，還是一種新的saas，這故事說得挺好聽。在電價高企，戶用光伏經濟性高，設備安裝高增長時期，ENPH的高估值故事確實有那麼些令人著迷。
但仔細看看就能發現給給高估值的成長邏輯，其實也站不住腳，公司已經曾經指出，公司的住宅逆變器市場需求自2021年爆發達到高基數後，未來維持增長的速度不高。預期戶用光伏業務CAGR會逐步平穩化。
未來的增量靠什麼？不是核心業務的自然成長，而是要在未來的幾年內，家庭儲能和充電器等業務快速爆發，而且這個爆發量也挺嚇人，2021年預估，2022-2024年3年內，非特斯拉的戶用充電樁成長至跟戶用光伏一樣大的市場，等同於再造一個公司，這現實嗎？
投資者看到的高成長成績基於微逆，而公司認為未來要靠新業務，並且2年內大幅爆發才能撐住高增速，這已經是邏輯更換了，戶儲和充電器說起來合理，但是否能開拓市場，都未被驗證呢，只能說當初市場過熱，看到收入高增速什麼都忘了。
這也不難推出為什麼在中國統治光伏領域的同時，美股板塊能跑出來這麼些公司，這是因地制宜的需求，戶用光伏微逆、戶儲、家用充電器，確實需要本土化的理解，根據美國居住結構做優化設計。
但這也引申出全球化的問題，特斯拉作為美股最成功的新能源公司，其初期估值也高，但最終公司有能力實現全球化，天花板很高，而這些公司在強勢的中國製造面前，抓住了因地制宜的需求，卻也使得當下產品很難複製延拓到海外地區。考慮到這個元素，給估值的時候，收入的天花板不要給得那麼高，即樂觀估值要不那麼高。
在成長邏輯唯一沒錯的是，基於美國市場，獨立房屋接近1億棟，歐洲居住結構不太一樣，但也有不少量。這數億棟房屋成為獨立能源管理單元，每年一個單元從中獲取多少收益，這麼想可持續賺錢的空間確實不少，但最終滲透率有多大這個是耐人尋味了。
另一個問題是，政策波動性，如同光伏組件電池，中國公司歷史上成長性也很足，但總不乏大回調，大過山車行情，很多時候都來自於政策補貼調整，政府部門要實現產業的健康化。
這確實造成了一定的週期性，這也使得國內光伏公司即使出業績，出增速，也不敢給過高估值了，這個道理，美股投資者還得多理解。
基於中國光伏產業週期性的波動歷史，這種行業最理想的買點就是在業績低迷且估值相對業績還不高時，這對於目前的美股光伏逆變器板塊也適用，別忘了前面說的，美股業績增速10%，也只給30倍PE的公司也不少。目前來看，這個行業不算便宜。
三、結語
光伏產業的成長大家都看得見，未來將成為一種高效清潔低成本的供能方式，是毫無疑問的成長性行業。大家都想參與。
美國的逆變器公司剛好還能在這個產業鏈中分一杯羹，跟隨光伏產業發展，而且業務小，基數小，所以呈現的成長增速高，便成為了美股新的明星成長板塊。
疊加了美股的資金充足優勢、美國投資者的本土估值溢價，綜上造成了這些公司樂觀狀態下估值很高，給出了不輸晶片的估值。
隨著業務倒退，大跌不可避免。人們仔細一看也才發現，原來成長並不持續，收入結構中的問題也很明顯，只是漲的時候，看到收入同比大增，全忘了。
但不能否認的是，因地制宜的需求下，儘管沒有製造業優勢，沒有全球化空間，但能有自己的一番天地，美國也有如家得寶、pool這樣的因地制宜性牛股。
而且作為對比，國內的逆變器公司估值實際上高於美股這幾家公司，還在10倍PS左右，基於種種邏輯，美股光伏板塊在未來仍然不容忽視。把歐美1億棟以上的獨立房屋視作為獨立能源控制單元，並從中服務獲利，這確實是一種未來。
比較理想化的抄底情景是，戶用光伏在補貼調整後的下滑趨勢後穩住，隨後繼續開始新的向上滲透，而光是依靠這個核心業務，不考慮想像性的未被驗證的戶儲等業務，也能形成合理化估值。就好像對待國內的光伏組件和電池公司一樣，在低估值的低業績時期，才是勝率更高的出擊時間。