智通財經APP獲悉，中信證券發布研究報告稱，維持中銀航空租賃(02588)“增持”評級，予2022年1.2xPB，調整目標價至77港元。基于營運報告和對減值的保守預期，調整2021-23年EPS預測至0.80/0.99/1.23美元(前值0.86/1.02/1.19美元)，預計2021-23年BVPS分別爲7.52/8.24/9.15美元，現價對應PB估值分別爲1.15/1.05/0.95x。
盡管公司基本面仍受疫情影響(淨租賃收益率承壓，預計下半年仍存在資産減值)，但行業需求處于緩慢複蘇期。盡管受空客和波音産能限制，飛機延遲交付，但公司在資金、資産和客戶端的競爭壁壘在提高。建議關注左側機會。
事項：2022年1月14日，中銀航空租賃公告截至2021年12月31日第四季度及年度營運資料。
中信證券的主要觀點如下：
機隊規模：全年交付52架飛機，自有、代管及已訂購飛機共計521架。根據公司公告，2021年四季度中銀航空租賃共接收9架飛機，全年共接收52架，包括7架航空公司客戶于交付時購買的飛機。2021年第四季度中銀航空租賃共出售12架飛機。2021年全年共出售26架自有及代管飛機。截至2021Q4，其自有機隊共380飛機，代管37架，訂單簿內尚有104架飛機。
資本開支：受空客和波音産能限制，飛機延遲交付，預計全年資本支出在20-25億美元。根據年初計劃，2021年訂單簿計劃交付數達到創紀錄的79架(包含11架交付即購買)，年初公司已承諾資本支出35億美元。但由于空客和波音的産能限制，供給端交付能力受限，2021H1有10架B787未能如期交付，A320NEO交付也出現延遲。下半年這一問題並未出現明顯好轉，特別是B787的交付數仍少于計劃。這使得2021年有27架飛機的交付將有所延遲，預計全年資本支出在20-25億美元。疊加2022年原擬交付的9架飛機，預計2022年正常交付數量爲36架。
淨租賃收益率：受東南亞部分客戶影響，淨租賃收益率仍承壓。東南亞AirAsia等客戶面臨的破産及重組等問題嚴重拉低了公司2021H1飛機租賃收益率和淨租賃收益率。該行預計2021年下半年會較上半年略有改善，但該地區的資産風險猶存。中銀航空租賃2021Q4自有飛機利用率98.5%，5家單通道及5架雙通道飛機脫租，目前雙通道飛機均已簽署租約，計劃于2022年第一季度交付。預計2021年全年淨租賃收益率略高于上半年，但仍低于2020年的7.9%，預計約爲7.5%。
減值風險：考慮到下半年市場環境更加溫和，預計計提減值小于上半年。在疫情和飛機二手市場供應增加的情境下，預計2021H2公司仍將計提飛機減值損失和信貸資産撥備。2021H1共計提飛機減值0.84億美元和金融資産減值損失0.63億元。考慮到減值壓力釋放和客戶現金流壓力減輕，該行預計2021年下半年計提減值數小于上半年。
行業前景：航空需求2021年9月以來溫和複蘇，預計2022Q1航班計劃數呈上升趨勢。從全球看，雖然疫情持續時間大大超過此前預期，但隨着疫苗接種率上升，國內需求仍有望于2023年恢複至疫情前水平，並有效推動行業步入複蘇周期。另一方面，盡管國際市場的封鎖仍然嚴重，但從2021年9月以來航空需求持續處于溫和恢複階段。2021年11月的RPK較2019年下降了47%，好于10月的48.9%;其中國際客運需求較2019年11月下滑60.5%，好于10月的64.8%。IATA預計，盡管受到Omicron影響，但未來幾個月載客量有望進一步改善，2022Q1航班計劃數將呈上升趨勢，特別是國際航線。
競爭壁壘：公司不僅受益于行業景氣複蘇，而且在資金、資産和客戶端的競爭壁壘在提高。目前看，全球航司的需求和公司流動性均處于良好狀態，主要矛盾仍集中于供給端。隨着供應商開始增産，2023年開始有望迎來交付高峰。該行再次強調自2020年年中以來的觀點，老舊飛機加速退役以及供應商減産均將加大未來供需缺口，即使需求恢複後航司也將更傾向于使用停飛中的最新機型或優先安排新交付的飛機。航空周期的拐點日益明確，新一輪繁榮周期起點已然確立。
從公司層面看，依托中國銀行大股東支持與自身A-的信用評級，高水平的流動性爲其在行業複蘇期的後續布局提供了有力支撐。平均機齡3.9年，平均剩余租期8.3年，公司資産組合仍然是行業最優。未來數年公司面臨的二手飛機安置壓力遠低于競爭對手，該行預計其在資産端具有優勢。
風險提示：全球疫情擴散及持續時間超預期;疫苗落地及推廣不及預期;飛機大幅減值;部分客戶發生風險事件;飛機交付時間表不及預期。