我們來看看現實。 您可能現在已收到風聲，特斯拉(Tesla) (NASDAQ:TSLA)行政總裁馬斯克(Elon Musk)早前表達了他對公司股價的看法……可能與特斯拉投資者的利益格格不入。
他的看法對嗎？當然是對。至少在筆者看來，特斯拉股價確實被高估，近乎荒謬。筆者認為股價離地，原因是特斯拉的好友堅拒接受現實，例如特斯拉其實純粹只是一家汽車製造商。
特斯拉是汽車製造商，不是軟件公司 特斯拉總部位於矽谷，產品充滿時尚和未來風格，又建基於先進軟件。顯然易見，特斯拉是一家軟件公司，只是順便製造很多產品，包括車輛，所以此股應獲得軟件公司的估值。這看法對麼？
不對。公司幾乎所有收入都來自製造和銷售車輛。這家汽車製造商擁有出色的軟件，但仍然是一家汽車製造商。這對估值影響很大。
自動駕駛技術呢？ 這又如何呢？特斯拉現在並非這個市場的龍頭。馬斯克過去雖然說過要發展這種技術，但真正的5級自動駕駛系統仍要很多年後才可能面世。
特斯拉雖然成為輿論焦點，但在自動駕駛技術方面，其實不會比主流汽車行業佔優。由此看來，自動駕駛技術若真的使特斯拉的價值提高，那麼其他汽車製造商亦應如此。
汽車製造商固定成本高昂，特斯拉也不例外 汽車製造業有幾點值得留意：對於科技投資者，未必能明白這個行業的高昂成本。製造汽車需要昂貴的生產設施，無論本月是售出10輛汽車，還是10,000輛，這些成本都免不了。特斯拉若想取得豐厚收入，不得不支付這些固定成本，因此特斯拉談不上是軟件公司。
特斯拉粉絲在Reddit平台上，不會告知您，這家公司不可能因為製造電動車，就可避免這些高昂成本。舉例說：最貴的汽車生產設備，就是沖壓車身鋼板的模具設施。特斯拉要支付的成本，與其他汽車製造商相同：幾億美元。
汽車製造商不會有軟件公司的利潤率 這只是一個例子，重點是無論製造電動車，還是燃油車，製造成本都很高昂，而且在出售一輛汽車前，許多成本都必須預先支付。
因此，製造汽車不同於軟件，利潤相當微薄。特斯拉在這方面沒有什麼魔法，不會因為製造的是電動車，又或馬斯克另有火箭公司，或是其他原因就可以免疫。
當業務順暢，寶馬(BMW) (OTC:BMWYY)或平治(Mercedes-Benz)母公司戴姆勒(Daimler) (OTC:DMLRY)等企業的營業利潤率一般約10%至12%。特斯拉品牌魅力四射，但若認為利潤率可大幅拋離同業，這個劇本即使是鎖量報捷，仍然不設實際。
製造汽車屬周期性行業，特斯拉無法免疫 正正因為這些高昂固定成本，經濟衰退時銷售額下跌，汽車製造商的利潤就會受壓，甚至完全蒸發，因此我們稱汽車業為周期性行業：利潤升跌很視乎消費者信心上升或下滑。
我們尚未從特斯拉業績看到這個趨勢，但在經濟不景時，幾可肯定銷售額會下跌，我們目前便可能處於經濟衰退。這完全視乎消費者信心：當消費者（以及經營車隊的企業）對收入或現金流有憂慮，無法掌握前景，往往就會推遲購買車輛的決定，自然也不會買什麼超時尚電動車。
特斯拉最理想和現實的劇本：十年後比得上寶馬 我們常聽到特斯拉如何成為龍頭電動車製造商。這些事都是真的！但特斯拉在2019年售出的367,500輛電動車，只佔去年全球汽車銷量9,100萬輛的0.04%。
簡言之，特斯拉是一條大魚，但這個池塘仍然很小。電動車市場仍會增長，但若假設公司仍然可奪得大部分市佔率，未免不設實際。
隨著電動車成為主流，公司的銷量大概會上升。但特斯拉的規模不足以與大眾汽車(Volkswagen)這類全球巨擘競爭，未來幾年也不可能。以大眾汽車為例，便斥資數以十億歐元，計劃到2025年將每年電動車產量增至300萬輛。對於特斯拉，即使需求存在，亦難以趕及興建廠房，建立所需的供應鏈。
話雖如此，部分華爾街分析師卻相當看好特斯拉，這包括摩根士丹利(Morgan Stanley)的喬納斯(Adam Jonas)，他們認為到2030年，特斯拉的年銷量將達300萬輛（相當於寶馬規模）。如果我們假設平均售價為45,000美元，即是說特斯拉在10年內收入可升至1,350億美元。若以10%營業利潤率計算，即營業收入達135億美元。
業務看來不錯，但到了那時，特斯拉幾可肯定已是一家成熟的汽車製造商，銷售增長潛力已經有限（至少在汽車市場）。若以一家成熟汽車製造商的估值市盈率8到10倍計算，那麼市值應介乎1,080億美元至1,350億美元。
這是十年內的事。
對於特斯拉，或至少旗下汽車業務，筆者認為這是最符合現實的最佳劇本。
由於此股存在（巨大）風險，這種推論不知能否站得住腳？
筆者無法肯定，但有信心認為，即使能實現這個最佳劇本，估值也必然比特斯拉目前的1,420億美元市值要低得多。因此，馬斯克的看法是對的。
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