中國金融：堅持以銀行間為主發展債市，增強貨幣政策有效性--央行專家

路透上海9月24日 - 中國人民銀行金融研究所所長姚余棟撰文指出，在貨幣政策框架轉型的背景下，債券市場是貨幣政策操作和傳導的重要場所，堅持以銀行間市場為主發展債券市場，對夯實貨幣政策傳導的微觀基礎，為增強貨幣政策有效性、提高貨幣政策傳導效率提供良好的市場環境意義重大。

周四刊登在中國證券報的文章並稱，中國正處於貨幣政策框架從以數量型調控為主向以價格型調控為主轉型的關鍵階段，貨幣政策傳導的主要渠道逐漸從信貸渠道向利率渠道轉變。

姚余棟指出，在以價格型調控為主的貨幣政策框架下，貨幣政策主要通過調節利率影響總需求，這就對利率體系的定價效率提出了更高的要求，而建立有效的基準利率體系、打造利率走廊以及確保基準利率體系的唯一都有賴于銀行間市場主體地位的確立。
　
而作為整個利率體系的核心，基準利率體系的有效運行既是實現直接對利率進行管制性調控逐步讓位於間接調控的前提條件，也是反映貨幣政策意圖和提高貨幣政策傳導效率的重要途徑。一般情況下，基準利率體系由眾多批發性資金的利率構成，這就天然地決定了以債券市場為渠道的宏觀調控應當在面向機構投資者的銀行間市場進行。
　
他認為，長期以來，銀行間市場利率並不等同于交易所市場利率。一方面，銀行間市場利率與交易所市場利率之間的利差長期存在。另一方面，由於銀行間市場的交易規模遠大於交易所市場，而且公開市場操作並不在交易所市場進行，銀行間市場利率的波動幅度明顯小於交易所市場利率。
　
姚余棟並表示，如果有朝一日，存款機構得以進入交易所市場，並成為該市場的主要投資者，就會在相互分割的銀行間市場和交易所市場上同時生成兩套基準利率--中央銀行進行公開市場操作形成的銀行間市場基準利率和存款機構在交易所開展場內交易形成的超額備付金利率，即出現雙重基準利率體系、兩顆心臟。

顯然，一個健康的利率體系根本容不下兩顆心臟。如果這種兩套基準利率並存且差異較大的狀況長期存在，將不可避免地破壞市場定價機制，導致整個利率體系定價混亂，在國際上也沒有類似的先例。

此外，兩套基準利率之間的相互傳導還會加劇利率體系的複雜性，進而增加貨幣政策決策難度，影響貨幣政策調控效果。因此，維持以銀行間市場為主的債券市場格局，確保基準利率體系的唯一性，是利率體系能夠有效定價的前提。